Aktienempfehlungen
Analyse: Bankanalysten werden niemals objektiv sein

Der einst so mächtige Chef des Investmentbanking- und Firmenkundenbereiches der weltgrößten Bank, Citigroup, verlor Anfang dieser Woche seinen Job – wegen Vorwürfen, die früher als Lappalie galten.

Das hätte Michael Carpenter sich wohl nicht träumen lassen. Der einst so mächtige Chef des Investmentbanking- und Firmenkundenbereiches der weltgrößten Bank, Citigroup, verlor Anfang dieser Woche seinen Job - wegen Vorwürfen, die früher als Lappalie galten.

Carpenter musste gehen, weil Analysten der Citigroup-Investmenttochter Salomon Smith Barney unter ihm angeblich geschönte Anlageurteile abgaben. Diese sollten helfen, lukrative Aufträge von den analysierten Firmen zu gewinnen. Außerdem bekamen Firmenkunden wie Bernie Ebbers, Ex-Chef des inzwischen bankrotten Worldcom-Konzerns, offenbar bevorzugt Aktien bei Salomon-Börsengängen zugeschanzt.

Beides ist nicht die feine Art. Wer sich auf Salomons Analysten verließ und auf faire Zuteilungen bei Börsengängen vertraute, fühlt sich zu Recht getäuscht. Dennoch haftet dem Rauswurf, der den vorläufigen Höhepunkt der aktuellen Treibjagd auf US-Investmentbanken markiert, etwas Unaufrichtiges an.

Warum wurden all die Interessenkonflikte in den Analyseabteilungen erst in der Baisse zum Thema? Neue Fakten können nicht der Grund sein. Denn wirklich objektiv waren die Urteile der so genannten Sellside-Analysten nie - und sie werden es auch nie sein. Doch im Boom hat das niemanden interessiert.

Sellside-Analysten heißen so, weil sie auf der Verkäuferseite stehen. Innerhalb der Banken gehören sie zur Handels- und Investmentbankingsparte. Ihre Kernaufgabe ist es, öffentlich für Anlage-Ideen zu trommeln und Investoren anzulocken. Deshalb sind ihre Studien frei für Medien und Privatanleger verfügbar. Die Bank verdient an der kostenlosen Studie nur indirekt - über die Handelsprovision, wenn Investoren die betreffende Aktie ordern. Dabei rechnen sich Kaufempfehlungen besser als Verkaufsurteile. Denn kaufen kann jeder, verkaufen aber nur, wer ein Wertpapier schon besitzt. Allein deshalb wird es stets mehr positive als negative Urteile geben. Bei Börsengängen preisen Sellsider die Aktien ihrer Firmenkunden. Und niemand wird erwarten, dass sie dabei die Schwächen und Risiken betonen.

Nichts Neues enthält auch der Vorwurf unfairer Aktienzuteilung an Salomon. Solange keine harten Regeln existieren, können die Banken ihre besten Kunden bei Börsengängen bevorzugt behandeln.

Derzeit tauchen, besonders in den USA, ständig neue Vorschläge auf, die angeblich die obigen Probleme beseitigen. Doch diesen Anspruch erfüllen weder die bisherigen Maßnahmen einzelner Banken noch die Richtlinien der Selbstorganisation der US-Börsen, noch der Entwurf des Analystenverbandes AIMR oder die Pläne der US-Börsenaufsicht SEC.

Denn die geschäftlichen Abhängigkeiten lassen ein wirklich objektives Sellside-Research gar nicht zu. Den schlagendsten Beweis liefern übrigens die Banken selbst: Fast jedes Haus beschäftigt nämlich eine zweite Analystentruppe, das Buyside-Research. Deren nicht-öffentlichen Urteile sind für die Vermögensverwalter der Banken viel wichtiger als jede Sellside-Studie. Wären die Sellsider objektiv, bräuchte niemand so teure Doppelstrukturen.

Die bisherige Debatte hat vor allem eine nützliche Funktion: Sie macht hoffentlich jeden Anleger auf die Interessenkonflikte der Sellside-Analysten aufmerksam. So werden ihre Studien hoffentlich mit mehr kritischer Distanz gelesen.

Letztlich gibt es nur zwei Alternativen: Entweder regen Öffentlichkeit und Politiker sich noch eine Weile auf, lassen aber das Geschäftsmodell der Banken unangetastet. Dann bleibt es bei ein paar zusätzlichen internen Schutzmechanismen und einer wahren Flut von Verpackungshinweisen auf Risiken und Nebenwirkungen, die künftig auf jeder Research-Studie erscheinen werden.

Oder aber das Modell des Sellside-Researchs selbst kommt auf den Prüfstand. Denn eine konsequente Trennung von Investmentbanking und Wertpapieranalyse - die derzeit ja allerorten gefordert wird - bedeutet nichts anderes als das Ende des bisherigen Systems. Erst wenn Analysten nicht mehr bei Börsengängen für neue Aktien werben, wenn sie mit ihren Kontakten keine Fusionen und Übernahmen mehr einfädeln dürfen - erst dann können sie überhaupt objektiv im eigentlichen Wortsinn sein.

Allerdings würde bei einer solchen Kulturrevolution wohl ein Teil der heutigen Sellside-Analysten die Geschäftsgrundlage verlieren. Die ohnehin rückläufige Zahl der Analysten würde wohl noch weiter sinken. Dies spricht aber nicht dagegen, eine echte Reform wenigstens ernsthaft zu diskutieren. Allzu dramatisch wären die Job-Folgen ohnehin wohl kaum. Einige Ex-Analysten würden als Branchenexperten im Investmentbanking gebraucht. Andere könnten als Aktienverkäufer im Marketing arbeiten. Und schließlich würde mancher Sellsider auf die Buyside wechseln und dort tatsächlich unabhängige Studien erstellen.

Doch es sieht so aus, als ob bis auf Schönheitsreparaturen alles beim Alten bleibt. Nicht einmal der New Yorker Generalstaatsanwalt Eliot Spitzer - der Oberjäger auf der Analysten-Hetzjagd - hat das Sellside-Modell bislang grundsätzlich in Frage gestellt. Die Banken selbst tun natürlich alles, um ihr so genanntes "integriertes" Modell zu retten.

In diesem Zusammenhang ist übrigens auch die Entmachtung Carpenters bei Citigroup zu sehen. Sein oberster Boss Sandy Weill benutzte ihn als Bauernopfer für Staatsanwalt Spitzer. Weill hofft, so seinen eigenen Posten - und sein Sellside-Research - behalten zu können.

Bisherige Reformen beseitigten die Abhängigkeiten nicht, unter denen so genannte Sellside-Analysten arbeiten. Die aktuelle Debatte kann höchstens bewirken, dass mehr Anleger auf die Interessenkonflikte aufmerksam werden.

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