Aktionismus macht aus Analysten keine objektiven Experten
Das höhere Niveau der Heuchelei

Kennen Sie den? Bei Merrill Lynch haben sie die "Chinese Walls" gegen spanische Wände ausgetauscht - das ist besser fürs Geschäft.

DÜSSELDORF. Witze über Chinese Walls in Investmentbanken kann man viele machen, doch nicht alle sind zum Lachen. Und noch weniger lustig sind die vielen Vorschläge, die zurzeit unterbreitet werden, um mögliche Interessenskonflikte auszuräumen. Dass die "Chinese Walls", die Informationsbarrieren zwischen einzelnen Geschäftsbereichen, tatsächlich funktionieren, glaubt niemand mehr. Schließlich müsste man die Banken wie in George Orwells schlimmsten Albträumen elektronisch überwachen, um zu verhindern, dass Kollegen sich übers Geschäft unterhalten.

Ein Ansatz lautet daher, die Wertpapieranalyse ganz auszulagern auf unabhängige Anbieter. Ein anderer geht eher in die Richtung, von den Analysten genaue Informationen über mögliche Interessenskonflikte zu verlangen, die dann wie bei der Tabakwerbung als Gefahrenhinweis ständig wiederholt werden. Der Phantasie sind keine Grenzen gesetzt - vielleicht schreibt irgendwann jemand die Fortsetzung von Orwells "1984" und lässt sie an der Wall Street spielen.

Die Frage ist allerdings, ob sich das Problem mit juristischen Mitteln überhaupt wirksam angehen lässt. Denn dahinter steckt eine ökonomische Realität, die man ketzerisch so beschreiben könnte: Wertpapieranalyse allein hat in der Regel überhaupt keinen oder nur sehr geringen wirtschaftlichen Wert.

Es gibt zwei Begründungen für diese These. Die erste ist theoretischer Natur: Weil der Markt, wenn man von Randbereichen absieht, in der Regel alle Informationen schon verarbeitet hat, kann man keinen Vorteil dadurch erlangen, diese Informationen noch einmal extra zu analysieren. Anders ausgedrückt: Auch für den Profi liegt die Chance, sich zu irren, bei rund 50 %, da seine Gegenspieler überwiegend ebenfalls Profis sind. Es gibt zwar Gegenbeispiele, aber für die Masse der Experten stimmt die These.

Die zweite Begründung ist praktischer Natur: Nur wenige Marktteilnehmer sind bereit, für Analysen tatsächlich Geld zu bezahlen. Deswegen gibt es ja auch nur wenige wirklich unabhängige Analysehäuser. Wenn Analysten wirklich hohe Werte schaffen würden, gäbe es die Probleme, mit denen sich die Branche herumschlägt, gar nicht. Dann wären unabhängige Analyse immer schon die erste Wahl für Investoren gewesen - sie hätten dort Research gegen Cash eingekauft.

Die Interessenskonflikte der Analysten sind seit langem bekannt - die Börsenkrise (s. Grafik) hat lediglich dazu geführt, dass sich mehr Leute darüber aufregen. Das, was heute als "Konflikt" ausgemerzt werden soll, ist in Wirklichkeit ein wesentlicher Bestandteil des Geschäftsmodells der Banken. Die Analysten gehören zu ihrem Marketing. So haben es die Profis im Grunde schon immer gesehen: Sie benutzen die Studien der Analysten, aber nicht die Empfehlungen. Ähnlich wie man einen Autohändler fragt, was für ein Motor der Wagen hat, aber seine Kaufempfehlung nicht als objektiven Rat annimmt. Entsprechend sind die finanziellen Strukturen: Kein Kunde bezahlt dem Verkäufer separat etwas dafür, dass er über seine Autos informiert. Trotzdem kann ein guter Verkäufer ein hohes Gehalt verdienen. Bei Analysten ist es nicht anders.

Im Börsenboom haben Analysten es geschafft, sich ein Image als "unabhängige" Experten aufzubauen. Dieses Image war mit den wirtschaftlichen Strukturen, von denen sie abhängig sind, nie zu vereinbaren. Wenn man jetzt mit Gewalt "Chinese Walls", "unabhängiges Research" oder "umfassende Transparenz" durchsetzen will, dann wird damit möglicherweise nur ein höheres Niveau an Heuchelei erreicht. Saubere Spielregeln sind gut, aber es hat auch keinen Sinn, mit Aktionismus die mittlerweile gesunde Skepsis der Anleger einzulullen.

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