Anleger fahren meist besser als bei einem Rauswurf
Warten auf den Squeeze-Out lohnt nicht

Kamps, Salamander, Degussa, Dresdner Bank oder Ford Deutschland. Die Aktionäre dieser Firmen haben zur Zeit eine Gemeinsamkeit: Ihr Unternehmen wurde aufgekauft oder fusionierte. Den Investoren wurde ein "Übernahmeangebot" unterbreitet.

DÜSSELDORF. Wer das nicht annahm und lieber seine alten Aktien behielt, muss nun damit rechnen, nach dem mittlerweile nicht mehr ganz neuen Wertpapier- und Übernahmegesetz (WpÜG) zwangsabgefunden zu werden. Die wenigen verbliebenen Altaktionäre werden quasi rausgeworfen und in bar abgefunden. Squeeze-out nennt man das.

Die Hoffnung, dabei noch ein bisschen Gewinn zu machen im Vergleich zum früheren Übernahmeangebot ist jedoch meist umsonst. Fast immer gilt: Nicht auf das squeeze-out hoffen, lieber gleich das Angebot annehmen. Das betrifft nicht nur die aktuellen Fälle. Fachleute erwarten zwar in den nächsten Jahren eine ganze Reihe squeeze-outs. Lohnen wird sich das für die Kleinaktionäre jedoch nur selten.

Peter Barkow vom Düsseldorfer Bankhaus HSBC Trinkaus & Burkhardt etwa meint, dass es zwar in manchen Fällen "Prämien geben wird, um die Aktionäre loszuwerden". Zudem ergebe die Ertragswertberechnung von Wirtschaftsprüfern, die dem Abfindungsangebot beim Rauswurf zu Grunde liegt, "unter Umständen bei Unternehmen, die alteingesessen und im cash-flow deutlich positiv sind, einen höheren Wert als im Übernahmeangebot". Dennoch will Barkow keine allgemeine Empfehlungen abgeben.

Eingeschränkt wird das von Ulrich Moser, Partner im Bereich Corporate Finance bei der Stuttgarter Wirtschaftsprüfungsgesellschaft Ernst & Young. Der "hohe Cash-Bestand muss ausschüttbar sein", um im Ertragswertgutachten die Abfindung nach oben zu drücken. Anders ausgedrückt: In der Bilanz des übernommenen Unternehmens müssen Gewinnrücklagen eingestellt worden sein, die an die Aktionäre ausgezahlt werden können.

Nur beim Übernahmeangebot spielt der Börsenkurs eine Rolle, nicht mehr beim Ertragswertgutachten für das squeeze-out. Das könnte bei den aktuellen Fällen nur für Degussa zutreffen. Doch hier ist die Ausgangssituation eine andere. Sollte es zu der Übernahme kommen, will der neue Herr im Hause Ruhrgas das Papier gerade nicht vom Markt nehmen, sondern sie weiter im Auswahlindex Dax belassen. Die dazu nötige Anzahl frei handelbarer Aktien (free float) - seit einigen Wochen das einzige Bewertungskriterium für die Gewichtung eines Werts imDax - muss das Unternehmen selbst auf das Parkett werfen, wenn zu viele Aktionäre das Umtauschangebot annehmen. Mit einem squeeze-out ist hier also eher nicht zu rechnen.

Händler raten gerade in schlechten Börsenzeiten dazu, das Übernahmeangebot anzunehmen. "Wer weiß denn schon, wann ein squeeze-out kommt? Und wo bis dahin der Kurs hingefallen ist", sagt ein Makler auf dem Frankfurter Parkett. Wenn der Kurs deutlich tiefer notiert als noch zu Zeiten des Übernahmeangebotes, sei die Motivation für die Übernehmer gering, auf dem Weg eines möglicherweise deutlich höheren Abfindungsangebotes die Alt-Eigentümer los zu werden.

"Generell das Übernahmeangebot annehmen", rät auch Kai Franke, Leiter Investment Research der BHF-Bank in Frankfurt. Das übernommene Unternehmen mit seinen wenigen Rest-Aktionären fliege meist aus dem Index, weil es nur noch eine Tochter-Firma sei. Dieses Schicksal ereilte beispielsweise die Dresdner Bank, die bis zur Übernahme durch die Allianz im Dax notiert war und seitdem an keiner Börse gelistet ist.

Zudem "ist die verbleibene Aktie zu wenig liquide, Analysten decken sie meist nicht mehr ab", befürchtet Franke. Außerdem garantiere zum Zeitpunkt des Übernahmeangebots niemand, dass anschließend tatsächlich ein squeeze-out statt finde. Der ist nur möglich, wenn das beherrschende Unternehmen schon 95 % der Anteile besitzt. Viele Firmen sehen dann keine Notwendigkeit, die wenigen restlichen Aktien auch noch aufzukaufen. Wird die Hoffnung auf den squeeze-out enttäuscht, "hat der Anleger mit Zitronen gehandelt", meint der BHF-Experte.

Quelle: Handelsblatt

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