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Bullen übernehmen bei Aktien das Ruder

Bei einem Konjunkturaufschwung erwarten Analysten dennoch keinen Crash am Markt für Anleihen.

FRANKFURT/M. Anleger sind ratlos: Fast drei Jahre lang hatten sowohl Anleihe- als auch Aktienmarkt auf eine schwache Konjunktur gesetzt. Nahezu gleichauf bewegten sich etwa der Dow Jones Index und die zehnjährige Rendite von US- Staatsanleihen (siehe Grafik). Doch seit dem Ende des Irak-Kriegs driften Aktienkurse und Anleiherenditen deutlich auseinander: Auf der einen Seite spricht der Kursanstieg an den Aktienmärkten dafür, dass viele Anleger mit einer Konjunkturerholung rechnen. Andererseits sind die sinkenden Renditen an den Rentenmärkten ein Zeichnen dafür, dass der andere Teil der Investoren von einer weiterhin schwachen Weltwirtschaft ausgeht. "Sie zeigen sich als Verfechter einer Deflations- und Depressionstheorie", erklärt Eberhard Unger, Analyst bei der SEB-Bank.

Bei immer mehr Analysten und Volkswirten steigt indes die Überzeugung, dass der Vertrauensvorschuss, den Dividendenwerte genießen, gerechtfertigt ist. Sie raten daher zum langsamen Rückzug aus Anleihen und eine Umschichtung in den Aktienmarkt.

Hans-Jörg Naumer, Volkswirt beim Deutschen Investment Trust (DIT), sieht vor allem deutsche Werte langfristig auf dem Weg in Richtung Bullenmarkt:"Der Renditehunger treibt die Risikoneigung an. Die Aktie ist wiederentdeckt." Da die Dividendenrendite vieler Aktien ähnlich hoch sei wie die Rendite zehnjähriger Staatsanleihen, sprächen nicht nur mögliche Kursgewinne für ein Aktienengagement.

Wie knapp allerdings die Eintrittswahrscheinlichkeit der beiden beschriebenen Szenarien beieinander liegt, verdeutlicht eine Einschätzung von Ulrich Beckmann, Leiter Global Markets Research bei der Deutschen Bank in Frankfurt: "Das Szenario einer Konjunkturerholung bemessen wir mit 60 Prozent."

Für eine einsetzende Konjunkturerholung spreche vor allem eine wirtschaftliches Wachstum in den USA, das die anderen Volkswirtschaften beleben könne. Dieses werde hervorgerufen durch eine aggressive Geldpolitik in Verbindung mit einer expansiven Fiskalpolitik. "Außerdem stärkt die Politik des schwachen Dollar die US-Wirtschaft", sagt Beckmann. Der Rückgang der Ölpreise und eine Verbesserung der Stimmung bei Verbrauchern und Investoren sorge für eine zusätzliche Stärkung der USA.

In den kommenden Sommermonaten kristallisiert sich wahrscheinlich heraus, welcher der beiden an der Börse gespielten Trends sich tatsächlich bewahrheitet, vermutet Beckmann.

Bis dahin dürfte sich auch geklärt haben, welche Strategie US-Notenbankchefs Alan Greenspan verfolgt, der bislang das Kunststück fertig gebracht hat, beiden Seiten das zu sagen, was sie hören wollten. "Er hat Aktienanleger mit guten Konjunkturprognosen beruhigt und die Anleihekurse mit der Aussicht auf sinkende Zinsen hochgehalten", sagt Anja Mikus, Geschäftsführerin Privatfonds bei Union Investments.

So ganz ist das Gespenst einer Rezession jedoch noch nicht gebannt. SEB-Analyst Unger warnt, dass der Leitzins in den USA mit 1,25 Prozent niedriger als in der Weltwirtschaftskrise 1929 bis 1932 (1,5 %) sei, ohne die Wirtschaft bisher ausreichend belebt zu haben. "Und jetzt steht noch eine weitere Senkung bevor." Dann müssten Aktionäre mit Rückschlägen rechnen und Anleihebesitzer würden profitieren.

In dieser Situation rät Union Investment zu einer eher ausgeglichenen Anlage. "Wir empfehlen Rentenfonds mit fünfjähriger Laufzeit. Daneben sollte ein Portfolio schon jetzt sukzessive zugunsten von Aktien umgeschichtet werden", sagt Mikus. Sie rechnet bis zum Herbst mit besseren Konjunkturzahlen, von einer Trendwende könne nicht gesprochen werden.

Karl-Dietrich Gräff, Wertpapierstratege der Commerzbank setzt auf eine langsame Erholung der Konjunktur: "Die Aktienmärkte haben die erwartete Entwicklung der nächsten neun bis zwölf Monate bereits eingepreist."

Eine deutliche Trendwende sieht Gräff erst für das zweite Halbjahr 2004: "Dann ist mit einer Zinserhöhung der Notenbanken und in der Folge mit sinkenden Kursen bei Anleihen zu rechnen." Gräff rät Anlegern, die dennoch auf Anleihen setzen, zu kurz- bis mittelfristigen Engagements von zwei bis vier Jahren, bei langfristigen Papieren sei das Kursrisiko zu groß. Doch auch wenn die Konjunktur wieder anspringen sollte, befürchtet Naumer keinen Zusammenbruch der Anleihenmärkte: "Ein Bond-Crash ist nicht in Sicht."

Nicht nur Privatanleger stehen somit vor einer schwierigen Entscheidung. "Ich kann mich nicht an eine ähnliche Situation erinnern, in der die möglichen Konjunkturszenarien in ihrer Wahrscheinlichkeit so eng beieinander lagen", sagt Beckmann, der seit mehr als 15 Jahren die Finanzmärkte beobachtet. Deshalb ist es keine Überraschung, dass nicht alle Analysten den Optimismus einer Konjunkturerholung teilen.

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