Der außerbörsliche Beteiligungsmarkt ist ein Opfer der Aktien-Baisse
Private Equity-Fonds sitzen auf einem hohen Liquiditätsberg

Der Markt für Private Equity tut sich in der Baisse zwar sehr schwer. Für Anleger mit einem mittelfristigen Zeithorizont bieten sich wegen der derzeit stark gedrückten Bewertung jedoch durchaus interessante Perspektiven.

Private Equity gilt als eine Finanzierungsform, bei der Unternehmensanteile verkauft werden, die zum Zeitpunkt des Investments nicht an der Börse notiert sind. Als Gegenleistung für die Übertragung der Eigentumsrechte werden dem Unternehmen in der Regel nicht nur Kapital, sondern nicht selten auch verschiedene Management-Ressourcen zur Verfügung gestellt. Im Gegensatz zur Fremdkapitalaufnahme entfällt die Möglichkeit der Besicherung und der Kapitalgeber partizipiert vielmehr an der Wertentwicklung des Unternehmens. Immer wieder ist in diesem Kontext auch das Schlagwort Venture Capital zu hören. Letzteres ist genau genommen ein Unterbegriff von Private Equity, beschränkt sich jedoch auf die frühen Phasen eines Unter-nehmens (Seed, Early Stage und Later Stage).

Betrachtet man den Beteiligungsmarkt der vergangenen Jahre, so waren die früheren Investoren hauptsächlich wohlhabende Familien, Industrieunternehmen und Finanzkonzerne. Viel versprechende Ertragsaussichten, der Wunsch nach Know-How-Trägern und damit verbunden der Aufbau eines umfangreichen Informationsnetzwerkes verursachten eine Verlagerung hin zu institutionellen Kunden. Seit Mitte der 90er-Jahre nimmt der Anteil an Pensionskassen und Stiftungen auf Investorenseite stetig zu.

Drei Formen

Die drei typischen Beteiligungsformen sind das Direktinvestment in ein Unternehmen, der Anteilserwerb von einem Fonds oder Dachfonds (Fund-of-Funds). In der gleichen Reihenfolge (absteigend) stellt sich die Risikobehaftung dar. Für den privaten Investor, der Private Equity idealerweise als Beimischung in seinem Portfolio haben möchte und für den diese Asset-Klasse noch recht neu ist, empfiehlt sich zunächst ein Fund-of-Funds-Konzept. Dachfonds bieten den am stärksten diversifizierten Zugang zu Private Equity Anlagen. Auf Grund der langen Investitionszeiträume ist eine Performance erst nach fünf bis acht Jahren aussagekräftig.

Dies sollte auch der Anlagehorizont für einen Privatanleger sein, der sich letztlich an einem oder mehreren Unternehmen beteiligt. Wichtig für die Erwägung, in einen Private Equity Fonds oder einen Private-Equity-Dachfonds zu investieren ist, dass die Kapitalbeteiligung, mit der sich der private Investor beteiligt, nicht von Anbeginn voll investiert ist. Vielmehr werden die Kapitalmittel in Tranchen in der Regel über mehrere Jahre abgerufen. Nach den ersten Exits wird das Kapital sukzessive an die Investoren zurückerstattet, so dass abgerufenes und zurückgezahltes Kapital bildlich einer "J-Kurve" folgen. Die Gebühren sind durch die "Doppelstöckigkeit" der Gesellschaftsstruktur und damit der agierenden Personen zwar etwas höher als bei einem einzelnen Fonds, jedoch ist dies durch den Risikominimierungseffekt, der durch einen Dachfonds erreicht wird, gerechtfertitt.

Wachstum in Europa

Der europäische Markt für Private Equity befindet sich seit Mitte der 90er-Jahre in einem stetigen Wachstumsprozess. Der jährliche Kapitalzufluss in europäische Private Equity-Fonds stieg zwischen 1995 und 1999 von 4,4 Mrd. auf 25 Mrd. . In Deutschland stiegen in der Zeit von 1996 bis 2000 die Bruttoinvestitionen in Portfoliounternehmen von 604 Mill. auf rund 4450 Mill. . Gleichzeitig stiegen die Zuflüsse der Fonds von 319 Mill. auf 5796 Mill. . Gemessen am Investitionsvolumen europaweit belegte Deutschland damit hinter Großbritannien und Frankreich Platz drei. Seit Mitte des Jahres 2000 stagnieren jedoch die Investitionszahlen. Die negative Entwicklung der Finanzmärkte hat zu einer breiten Konsolidierung an den Märkten geführt. Das noch in den vergangenen zwei Jahren festzustellende hohe Niveau von Unternehmenspreisen ist langsam auf ein realistisches Maß zurückgekehrt. Auf Grund der gesunkenen Kaufkraft der Aktie als Akquisitionswährung sowie einer angespannten Liquiditätssituation hat die Akquisitionsfreudigkeit in jüngster Zeit nachgelassen.

Auch institutionelle Investoren mit gutter Liquiditätslage sind auf Grund negativer Geschäftsprognosen der Unternehmen zunehmend vorsichtig geworden Private Equity ist ein mittel- bis langfristiges Investment. Der private als auch der institutionelle Investor sollte dabei immer im Hinterkopf haben, dass er sich an einem oder mehreren Unternehmen beteiligt und dass eine nachhaltige Wertsteigerung nicht von heute auf morgen zu erreichen ist. Meist müssen Unternehmen komplett restrukturiert werden, um eine überdurchschnittliche Rendite zu erzielen.

Wegen der niedrigen Korrelation zu den Aktienmärkten und der steuerfreien Veräußerungsmöglichkeit von Unternehmensbeteiligungen war in den letzten beiden Jahren nicht nur von einer schnellen Erholung des Private-Equity-Marktes, sondern sogar von vermehrten Private-Equity-Aktivitäten auszugehen. Wider Erwarten hat sich die Branche auf Grund der unsicheren Kapitalmarktsituation nicht so schnell erholt.

Verstärkte Kapitalnachfrage

Die gesamte Wirtschaft lahmt und gerade der Mittelstand in Deutschland kämpft um seine Existenz. Vor allem im Bereich der mittelständischen und auch großen Unternehmen wird derzeit viel Kapital benötigt. Die Generierung dieses Kapitals ist jedoch durch die klassische Finanzierungsform von Krediten derzeit äußerst schwierig und wird auch im Zuge von Basel II nicht gerade leichter werden. Um unternehmerische Vorhaben zu fördern und zu finanzieren, wird daher verstärkt Kapital nachgefragt werden, wodurch Private Equity Investments wachsende Bedeutung zukommt. Mit einer Eigenkapitalfinanzierung über PrivateEquity-(Dach-)Fonds kann eine optimale Struktur für Unternehmen und Kapitalgeber erreicht werden, die eine für beide Seiten interessante Wertsteigerung des Unternehmens generiert. Gesamtwirtschaftlich ist in diesem Bereich daher von einer Verlagerung auszugehen.

Insgesamt betrachtet ist Deutschland ein sehr interessanter Marktplatz für Finanzinvestoren. Während die Restrukturierungsphase in den USA weitestgehend abgeschlossen ist, bietet Europa und gerade Deutschland durch seine Steuerreform mit dem steuerfreien Verkauf von Beteiligungen einen zusätzlichen Anreiz. Unternehmen mit bewährten Geschäftsmodellen und einem erfahrenen Management werden gesucht.

Die stark mittelständisch geprägte deutsche Wirtschaft bietet dies. Viele Mittelständler stehen zudem vor der Nachfolgeregelung, was sie für "Buyouts" interessant macht. Nachdem im letzten Jahr nur wenige Transaktionen durchgeführt, zuvor aber viel Geld eingesammelt wurde, haben viele Fonds beträchtliche Mengen Geld zur Verfügung. Man kann davon ausgehen, dass in Europa ca. 50 Mrd. darauf warten, investiert zu werden. Private Equity ist daher durch die derzeit niedrige Bewertungssituation nach wie vor bzw. gerade jetzt ein interessantes Investment.

Natascha Grosser ist Rechtsanwältin und Produktmanagerin im Bereich Alternative Investments, bei Sal. Oppenheim jr. & Cie. KGaA in Köln

Quelle: Handelsblatt

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