Ein Blick in die Bilanzen lohnt
Biotech liebt Cash

B iotechnologie ist ein Geschäft der Zukunft. Der Wert der in diesem Bereich tätigen Unternehmen steckt nicht im materiellen Anlagevermögen, sondern in Technologien, Patenten oder Wirkstoffkandidaten. Das bedeutet jedoch nicht, dass die Branche völlig unzugänglich ist für eine fundamentale Bewertung.

Vor allem, wenn die Kurse so stark unter Druck geraten wie in den vergangenen Monaten, lohnt ein Blick in die Biotech-Bilanzen. Dort schlummert zuweilen durchaus greifbares Vermögen, vor allem in Gestalt umfangreicher liquider Mittel. Und zumindest in Teilbereichen der Branche hat der Kursverfall der vergangenen Monate die Bewertungen inzwischen in die Nähe der Buchwerte getrieben.

So werden allein in den USA inzwischen einige Dutzend Biotech-Unternehmen notiert, deren Börsenwert weniger als das Doppelte ihres bilanziellen Eigenkapitals oder ihres Bestandes an liquiden Mitteln beträgt. Und selbst nach der leichten Kurserholung der vergangenen Woche werden einige Aktien sogar noch unter oder nur leicht über ihrem Cash-Wert gehandelt.

Natürlich kann sich ein Urteil über Biotech-Werte nicht allein auf die Bilanzpositionen verlassen. Aber die Entwicklung der jüngsten Zeit deutet darauf hin, dass die Cash-Werte zumindest eine gewisse Absicherung nach unten bieten. Immerhin sind Unternehmen, die niedriger bewertet werden als ihre liquiden Mittel, theoretisch interessante Übernahmeobjekte. Ein Käufer könnte den Preis komplett mit dem Cash-Bestand des Übernahmeobjekts bestreiten. Produkte und Technologie des Unternehmens bekäme er gewissermaßen umsonst.

Erlöse aus den Börsengängen stehen noch in den Bilanzen

Dass sich Börsenwerte und Buchwerte in jüngerer Zeit so stark annähern konnten, liegt einerseits am starken Einbruch der Kurse, andererseits aber auch an der sehr regen Finanzierungsaktivität der Branche im letzten Jahr. Sowohl US-Firmen als auch zahlreiche europäische Biotech-Unternehmen nutzten die Gunst der Börseneuphorie zu umfangreichen Emissionen. Und der Löwenanteil der Erlöse aus Börsengängen oder Zweitplatzierungen befindet sich heute noch in den Bilanzen.

Andererseits kommt der Kursverfall bei einigen Cash-starken Biotechs auch nicht völlig grundlos. Ein typisches Beispiel bietet der US-Konzern Incyte Genomics, der lange Zeit als einer der tonangebenden Anbieter von Gendaten operierte und nahezu alle großen Pharmakonzerne zu seinen Kunden zählt. Der Erfolg des neuen Konkurrenten Celera in der Sequenzierung des Humangenoms sowie die wachsende Zahl von öffentlich zugänglichen Gendatenbanken haben jedoch das Geschäftsmodell und die Umsatzperspektiven von Incyte in Frage gestellt. Gegenüber seinem Höchststand vor gut einem Jahr hat die Incyte-Aktie rund 90 Prozent verloren.

Auf ihrem Tiefstand vor wenigen Wochen wurde das Unternehmen nur noch etwa 20 Prozent höher bewertet als seine Kassenbestände - und dies, obwohl die Gesellschaft über umfangreiche Patentpositionen bei Genpatenten verfügt und ihr Datenbankangebot kontinuierlich erweitert.

Auch in den meisten anderen Fällen gibt es durchaus reale Gründe für eine Kurskorrektur. Bei Unternehmen wie MWG Biotech oder Plasmaselect sind es vor allem verfehlte Prognosen und ein sehr hoher Cash-Verbrauch. Bei der amerikanischen Cell Genesys sorgt die wachsende Skepsis gegenüber dem Konzept der Gentherapie für Misstrauen. Transkaryotic Therapies erlitt eine bittere Niederlage im Patentstreit mit dem Biotech-Riesen Amgen. Andererseits bleibt zu beachten, dass in den meisten Fällen die Technologie dieser Unternehmen keineswegs völlig entwertet ist. Bei einer ganzen Reihe niedrig bewerteter Biotechs befinden sich weiterhin Wirkstoffe in der klinischen Entwicklung. Kurse in der Nähe der Cash-Werte lassen sich vor diesem Hintergrund zumindest als ein Indiz für eine Unterbewertung interpretieren.

Eurolands Unternehmen haben noch Geld für vier Jahre

Dies gilt nicht zuletzt auch deshalb, weil gut gefüllte Kassen den Unternehmen Beweglichkeit und größere Unabhängigkeit gegenüber ihren Partnern aus der Pharmabranche geben. Da im Pharmageschäft extrem lange Durststrecken von der Laborarbeit bis zum marktreifen Medikament zu bewältigen sind, ist ein Liquiditätspolster für die Branche geradezu essenziell - und damit auch Grund genug für die Biotechs, jede Börseneuphorie zu üppigen Kapitalerhöhungen zu nutzen. Dank der Emissionswelle des vergangenen Jahres ist die finanzielle Reichweite der Branche derzeit so gut wie selten zuvor. Europäische Unternehmen haben im Schnitt genug Geld für weitere vier Jahre, die großen US-Firmen dürften noch besser dastehen.

Einem Unternehmen wie Incyte zum Beispiel sichert eine Liquidität von mehr als 600 Mill. Dollar erhebliche Flexibilität, in neue strategische Richtungen zu gehen oder aber die bestehenden Aktivitäten durch Zukäufe zu verbreitern. Gleiches gilt im Prinzip für alle Unternehmen mit hohen Kassenbeständen. Ob sie diese Möglichkeiten letztlich erfolgreich nutzen können, ist natürlich keineswegs garantiert und hängt maßgeblich von der Qualität des Managements ab. Aber zumindest ist klar, dass diese Unternehmen eine Chance haben, im Biotech-Geschäft auf Dauer mitzuspielen.

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