Erfolgsvoraussetzungen für Fusionen und Übernahmen im Banken- und Versicherungsmarkt
Effizientes Risikomanagement steigert den Firmenwert

Übernahmen und Fusionen haben zu einem fundamentalen Umbruch im internationalen Banken- und Versicherungsmarkt geführt. Welche M&A-Strategien den meisten Unternehmenswert generiert haben, ist jedoch umstritten. Unsere Analysen zeigen, dass das strategische Risikomanagement entscheidend ist.

FRANKFURT/M. Für den Erfolg einer Fusion oder Übernahme ist das strategische Risikomanagement von großer Bedeutung. Eine höhere Risikotoleranz des Unternehmens kann zwar den Shareholder Value erhöhen. Langfristig jedoch wird dies von den Kapitalmärkten erkannt und zum Teil "brutal" korrigiert. M&A-Entscheidungen, die diese Risikomanagement-Erkenntnis nicht berücksichtigen, vernichten Werte. Ziel des Top-Managements von Finanzinstituten sollte es daher sein, ein Portfolio von Geschäftsaktivitäten so zusammenzustellen, dass Risiko und Ertrag in einem effizientem Verhältnis stehen.

Das Top-Management steht bei der strategischen Ausrichtung vor einem Entscheidungsproblem: Soll vorhandenes Kapital für eine Expansion ins europäische Privatkundengeschäft eingesetzt werden? Oder soll man das Retail-Banking zugunsten des Investment-Bankings aufgeben? Oder ist eine Verbindung Bank-Versicherung im Sinne des Allfinanzgedankens langfristig für Aktionäre erfolgversprechender?

Bei der Beantwortung dieser Fragen werden oft zwei Fehler begangen: Gegenwärtige Profitabilitätstrends werden überbewertet und unkritisch auf zukünftige Zeiträume extrapoliert. Zudem werden Fragen des Risikomanagements wie z.B. die Gesamtvolatilität zukünftiger Ergebnisse zu wenig berücksichtigt.

Empirische Untersuchungen im US-Bankenmarkt unterstreichen die Relevanz des Risikomanagement für die Schaffung von Unternehmenswert. So zeigt sich eine stark negative Korrelation des Unternehmenswertes mit der Volatilität der Unternehmensergebnisse. Oder sehr vereinfachend gesagt, Kapitalmärkte "bestrafen" Finanzinstitute, die sehr volatile Unternehmensergebnisse vorweisen - und das unabhängig von der Höhe der Unternehmensergebnisse.

Neubewertung kann sich brutal niederschlagen

Interessanterweise zeigt sich, dass Unternehmen zwar kurzfristig mit einer höheren Risikoakzeptanz den Unternehmenswert erhöhen können, dass mittel- bis langfristig dies von den Kapitalmärkten erkannt und korrigiert wird. Gerade wenn erste Zeichen einer veränderten Risikopolitik in Form von Kreditausfällen oder Handelsverlusten erkennbar werden, kann die dann einsetzende Neubewertung ("Re-Rating") brutal ausfallen. Dies erfahren gegenwärtig einige US-Banken, die in der Vergangenheit (zum Teil durch Akquisitionen) auf der Suche nach höherer Profitabilität auf geringere Kreditqualität setzten.

Der Ansatz des strategischen Risikomanagements schlägt vor, Unternehmen als ein Portfolio von Geschäftsaktivitäten zu sehen, die jeweils zu einer Zeitreihe von Cash-Flows führen. Jede dieser Zeitreihen weist ein gewisses Risiko im Sinne einer mehr oder weniger großen Volatilität auf. Der wichtigste Faktor zur Risikobeurteilung einer M&A-Strategie ist jedoch nicht die Volatilität der einzelnen Geschäftsbereiche, sondern deren Interdependenz. Weisen die Ergebnisse der Geschäftsbereiche eine stark positive Korrelation auf, steigt das Gesamtrisiko. Daher erlitten in der Finanzkrise von 1998 gerade die Gruppe "reiner" Investmentbanken starke Kurseinbrüche.

Aus der detaillierten Analyse von Profitabilitätstrends, Risikovolatilitäten und Korrelationen lassen sich daher wichtige Erkenntnisse für die Entwicklung erfolgreicher M&A- Strategien individuell für jedes Finanzinstitut ableiten. Ziel ist es, das Portfolio von Geschäftsaktivitäten so zusammenzustellen, dass Return und Risiko in einem effizienten Verhältnis stehen. Im theoretischen Sinne würde das Unternehmen in einem Diagramm mit den beiden Achsen Profitabilität und Risiko auf der Linie der "efficient frontier" liegen, also der Ideallinie. Das von den Aktionären bereitgestellte Kapital würde demnach "bestmöglich" angelegt werden. Sofern Aktionäre mit dem Risiko/Return Profil eines Finanzinstituts nicht mehr einverstanden sind, ist eine "Marktbereinigung" unumgänglich, d.h. Verkäufe verringern den Unternehmenswert und adjustieren das Risk/Return Profil.

Hervorzuheben ist auch, dass exogene Schocks, wie die Finanzkrisen der Jahre 1998 und 1987 die Risikotoleranz der Investoren massiv beeinflussen und somit eine sektorweite Niveauverschiebung des Risk/Return-Profils auftreten kann.

Kein Freibrief zur wilden Diversifikation

Gerade die oft totgesagte Universalbank blüht vor diesem Hintergrund neu auf. Risikoärmere Bestandteile einer Universalbank können einen Puffer bieten, welcher dem Investment-Banking eine höhere Risikotoleranz gerade in marktkritischen Situationen einräumt. Aber auch Versicherungsunternehmen nutzen die Korrelation zwischen verschiedenen Versicherungssparten und-märkten, um das Unternehmens- und Anlageergebnis der Aktiva zu verbessern und die Kapitalkosten zu reduzieren.

Was bedeutet dies nun für das Topmanagement von Banken und Versicherungen? Sicherlich wird ihm kein Freibrief zur "wilden" Diversifikation oder Unternehmensexpansion erteilt. Bei jeder M & A-Entscheidung muss der Maßstab des effizienten Risk-/Return- Verhältnisses gewahrt bleiben. Zusätzlich können sich aus einer gründlichen Analyse der Komponenten Risiko und Return neue alternative M&A-Strategien ergeben, die einem "first mover" langfristig Wettbewerbsvorteile eröffnen und zu einem erhöhten Unternehmenswert führen.

Gerade vor dem Hintergrund von volatilen Finanzmärkten und den Ereignissen von 1998 (Russlandkrise, LTCM-Krise) ist es wichtig, Risikoüberlegungen in M&A-Entscheidungen einfließen zu lassen. Nur so kann gewährleistet werden, dass die Steigerung des Unternehmenswertes keine "Eintagsfliege" ist, sondern auch langfristig Bestand hat.

Dr. Wolfgang Hammes ist Direktor im Investment-Banking bei Merrill Lynch in London. Dr. Ansgar Zwick ist Managing Direktor im Investment-Banking bei Merrill Lynch in London und leitet das Investment-Banking für Banken und Versicherungen im deutschsprachigen Raum.

Serviceangebote
Zur Startseite
-0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%11%12%13%14%15%16%17%18%19%20%21%22%23%24%25%26%27%28%29%30%31%32%33%34%35%36%37%38%39%40%41%42%43%44%45%46%47%48%49%50%51%52%53%54%55%56%57%58%59%60%61%62%63%64%65%66%67%68%69%70%71%72%73%74%75%76%77%78%79%80%81%82%83%84%85%86%87%88%89%90%91%92%93%94%95%96%97%98%99%100%