Highway 101 – Die Silicon Valley Kolumne
Entblöβte Venture Capital Firmen im Schock

Die Universität Texas hat die US-amerikanische Venture Captial Industrie schockiert: Am 4. Oktober veröffentlichte die Investmentverwaltung des Universitätsvermögens die detaillierte Performance aller 149 Fonds, in welche sie in den letzten Jahren investiert hat. Unter den Fonds sind auch acht führende Venture Capital Firmen aus dem Silicon Valley, wo die Bekanntmachung wie eine Bombe eingeschlagen hat. Politische und rechtliche Konsequenzen sind nicht ausgeschlossen.

Am Freitag, dem 4. Oktober, veröffentlichte die University of Texas Investment Company die Performance ihrer Investments in den letzten Jahren. Besonders brisant war der Teil "Alternative Investments - Non-Marketable Securities", in welcher die Performance vieler Private Equity und Venture Capital Firmen gelistet werden . Diese detaillierten "Returns" standen bisher unter strenger Vertraulichkeit und die Venture Firmen versuchten deren Veröffentlichung auch gerichtlich zu stoppen. Der oberste Gerichtshof des Bundesstaates Texas entschied jedoch zugunsten der Universität.

Die Ergebnisse sind schlecht ...

Schön sind die Zahlen nicht. Das texanische Institut berechnet die Verzinsung (IRR - Internal Rate of Return), welche in den letzten Jahren bei einigen Fonds von - 20% bis - 50% reichte, wobei diese Ergebnisse aus legalen Gründen gleich mit einem fetten "Disclaimer" versehen sind, dass sie von der Universität berechnet wurden und von Laien missinterpretiert werden könnten.

Kein Wunder, dass die aufgeführten etablierten Silicon Valley Namen wie Crescendo Ventures, Foundation Capital, Advanced Technology Ventures, Morgenthaler, Band of Angels und mehr nicht begeistert waren.

In Summe sehen die Ergebnisse der Jahre 1999-2001 so aus: Die Universität ging in dieser Periode Investmentverpflichtungen in Private Equity von ingesamt fast einer Milliarde US$ (präzise 931 Millionen) ein. Da die Gelder nur bei tatsächlichen Investments der Fonds abgerufen werden, sind bis heute nur 383 Mill. (41%) tatsächlich ausgegeben, während 548 Mill. (59%) noch zum Abruf bereit stehen. Von den bereits investierten Geldern wurden 19 Mill. (5%) wieder an die Investoren ausgeschüttet, während der Rest Ende Juni 2002 von den individuellen Fonds mit 302 Millionen US$ bewertet wurde. 62 Mill. sind also zum derzeitigen Bewertungsstand bereits verloren - immerhin 16 % des investierten Kapitals.

Nun ja, mag man sagen, das Ergebnis ist zwar nicht toll, aber bei der aktuellen Entwicklung der Aktienmärkte auch nicht schlechter als ein durchschnittliches Wertpapierportfolio. Weshalb also die Aufregung?

... aber kommt es noch schlimmer?

Die Brisanz ergibt sich aus folgenden Punkten:
1. Einzelne Firmen und Fonds schneiden sehr viel schlechter ab. So ist beispielsweise der von Texas berechnete IRR (man beachte wiederum den Disclaimer ) von Atlas Ventures Fonds VI (2001) - 39.5%, von Crescendo Ventures IV (2001) - 45.5%, von Austin Ventures VIII (2001) bei - 54.0%, von Baker Capital Communications Fund II QP (2000) bei - 48,1% und von Wingate Partners III (2000) bei-41.5%.

2. Da bisher nur 5% des Investments zurückgezahlt wurden, beruht die Bewertung des Investmentportfolios mit 302 Mill. US$ auf der Einschätzung der sogenannten "General Partner", das heißt der Manger, der Venture Firmen. Viele Beobachter glauben, dass bereits erkennbare Abschreibungen hierbei noch nicht vollzogen sind und die wirklichen Werte wesentlich tiefer liegen könnten.

3. Für 548 Mill. $ gibt es zwar eine Zahlungsverpflichtung der Universität Texas, aber die Gelder sind noch nicht überwiesen.

Mit anderen Worten: Es hat die Diskussion angeheizt, wieviel der der investierten Gelder bereits verloren ist und ob noch höhere Summen, für die Zahlungsverpflichtungen eingegangen wurden, ähnlich bedroht sind.

Der öffentliche Druck

Es ist anzunehmen, dass das Portfolio der Universität Texas typisch für die Branche ist. Das heißt, der größte kalifornische Pensionsfond CalPERS (Californian Public Employees? Retirement System), welcher Staatspensionen verwaltet und 20 Milliarden $ in Venture Capital investiert hat, wird sich in einer ähnlichen Situation befinden.

Ob CalPERS seine Zahlen nun ebenfalls veröffentlichen soll ist damit zu einem Thema des derzeitigen Wahlkampfes in Kalifornien geworden. Der öffentliche Druck zu größerer Transparenz in der US-Wirtschaft lässt erwarten, dass CalPERS dies letztlich tun wird, womit praktisch die Performance aller Venture Fonds öffentlich zugänglich wäre. Kein Wunder, dass hinter den Kulissen die Venture Lobby auf Hochtouren läuft, wie diese Zahlen am geeignetsten darzustellen sind.

Das Risiko: Öffentliche Empörung, Gerichtsverfahren und Versiegen der Geldquellen CalPERS ist das Pensionsgeld des kleinen Mannes, noch schlimmer, des Staatsangestellten. Eine öffentliche Diskussion um die Venture Investitionen kann in mehrfacher Weise eskalieren:

1. Es kann zu einem Sturm moralischer Entrüstung gegen Venture Capitalists kommen, ähnlich wie derzeit gegen CEOs. Venture Capitalists sind hochbezahlt. Während sie früher nur aufgrund einer Erfolgsbeteiligung am Fonds gut verdienten, können sie es jetzt auch unabhängig von den Fondsergebnissen: Die Venture Fonds sind in den letzten Jahren so aufgebläht worden, dass allein die "Mangement Gebühr" von 2% des Fondvolumens zu zweistelligen Millionengehältern für die General Partner führen kann. Wenn hierbei gleichzeitig das Geld kleiner Leute vernichtet wird, so ist der Zündstoff für einen Skandal perfekt.

2. In einem klagefreudigen Land wie den USA ist es auch nicht ausgeschlossen, dass die Gerichte angerufen werden. Die derzeitigen Ermittlungen gegen Investmentbanken liefern hierfür ein gutes Beispiel. Im vorliegenden Fall gibt es dafür mehrere mögliche Ansatzpunkte:

a. Der erste ist der klassische Interessenskonflikt: Politiker erhielten Spenden von Venture Firmen und hatten entscheidenden Einfluss auf die "Boards" der Pensionsfonds, denen die Aufsichtspflicht über die Anlagen der Fonds unterlag. Rektoren von Universitäten unterlagen möglicherweise ähnlichen Konflikten.

b. Dann ist da die Sorgfaltspflicht bei der Bewertung: Wenn sich die jetzt veröffentlichten Bewertungen der Portfolien durch die General Partners einzelner Venture Firmen als massiv zu hoch herausstellen sollten, dann sind diese legal exponiert, ihre "Limited Partners" (Investoren) nicht orndungsgemäß informiert zu haben.

c. Zuletzt können auch Debatten/Klagen ausgelöst werden, ob die Investitionen in Technologieunternehmen selbst mit genügender Sorgfalt vorgenommen wurden, ob sie ordnungsgemäß dokumentiert wurden, ob persönliche Interessenskonflikte vorgelegen haben könnten und vieles mehr. Da viele der Venture Capitalists während des Booms sehr reich geworden sind, braucht man sich um die Motivation der Anwälte keine Sorgen zu machen.

3. Zuletzt schadet jede Diskussion dieser Art den Venture Capital Unternehmen bei der Erhebung künftiger Fonds. Es ist auch nicht auszuschließen, dass der Druck zunimmt, die von den Limited Partnern bereits vertraglich zugesagten Gelder zu "erlassen". In begrenztem Maß hat dies in den vergangenen Monaten bereits stattgefunden.

Es muss natürlich nicht so eskalieren. Der stärkste Trumpf der Venture Capital Firmen ist, dass die US-Pensionsfonds nur einen sehr geringen Prozentsatz ihrer Gelder in Private Equity investiert haben. Daher hat der Rückgang des Aktienmarkts im allgemeinen und der plötzliche Sturz von öffentlich gehandelten "Investment Grade" Firmen im besonderen die Pensionsrücklagen des kleinen Manns viel stärker mitgenommen als die klar als "Risikokapital" gekennzeichneten VC Fonds.

In jedem Fall müssen Venture Capital Firmen in den nächsten Monaten in jeder Hinsicht sehr sorgfältig agieren und sich explizit rechtlich absichern. Leider ist es fast sicher, dass hierdurch das Leben der jungen Entrepreneure in Technologieunternehmen eher noch schwerer werden wird, als es sowieso schon ist.

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