Hintergrund zur BCG-Studie
Bewertungsmethode: Positive Prämie

Wann ist eine Aktie fair bewertet? Wenn der Kurs die künftige Ertragsentwicklung des Unternehmens angemessen widerspiegelt. Die Antwort ist richtig, hilft aber nicht weiter. Denn wer kann schon künftige Ertragslagen vorhersagen - und was ist angemessen.

Die Berater der Boston Consulting Group (BCG) nähern sich der Lösung mit einer enormen Datenbank. Seit 1994 schleusen sie Kennzahlen aus den Jahresabschlüssen von mehr als 4000 börsennotierten Unternehmen durch ihre Rechner. Daraus ermitteln sie einen fundamental abgeleiteten Wert des Unternehmens und vergleichen ihn mit dem Marktwert.

Den Fundamentalwert berechnen die BCG-Experten so: Sie nehmen den Cash-Flow eines Unternehmens und rechnen ihn hoch in die Zukunft, indem sie die bisherigen Wachstumsraten des Unternehmens langfristig fortschreiben und dessen Rentabilität den Kapitalkosten anpassen. Dahinter steht die Überlegung, dass auch erfolgreiche Unternehmen auf Dauer nicht schneller wachsen und nicht ewig profitabler sein können als der Gesamtmarkt. Nicht berücksichtigt sind in dieser Betrachtung alle Faktoren, die auch nicht in der Bilanz auftauchen. Dazu zählen Verpflichtungen für Pensionsfonds des Konzerns und Aktienoptionen (Stock Options), die den Managern eingeräumt wurden.

Da Zahlungsströme aus heutiger Sicht um so weniger wert sind, je weiter sie in der Zukunft liegen, muss der prognostizierte Cash-Flow abgezinst werden (Discounted Cash-Flow). Als Zinssatz wählt BCG für jedes Unternehmen einen individuellen Wert - nämlich die bisherigen tatsächlichen Kapitalkosten des Unternehmens.

Der Marktwert eines Konzerns ist die Summe aus dem Preis seiner Aktien (Börsenwert) und dem Schuldenstand.

Die Erwartungsprämie ist die Differenz zwischen Fundamental- und Marktwert des Unternehmens. Eine positive Erwartungsprämie bedeutet: Die Marktteilnehmer trauen dem Konzern zu, seinen Cash-Flow stärker zu steigern, als es die bisherigen Daten erwarten lassen. Gelingt dem Unternehmen die zusätzliche Steigerung des Cash-Flows über die bisherige Leistungsfähigkeit hinaus nicht, dann ist die Aktie überbewertet.

Umgekehrt bedeutet eine negative Erwartungsprämie: Die Marktteilnehmer berücksichtigen im Kurs ein künftiges Nachlassen der Leistungsfähigkeit des Unternehmens. Wenn die Gesellschaft weniger abschlafft, als der Kurs widerspiegelt, dann ist die Aktie unterbewertet.

KPR, Quelle: Wirtschaftswoche

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