Immer neue Enthüllungen von Zahlentricksereien
US-Konzerne machen die Flucht nach vorn

Rezession und Vertrauenskrise haben jetzt auch die letzte, bisher unantastbar scheinende Bastion der amerikanischen Blue Chips schwer beschädigt.
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NEW YORK. Die Diagnose: akuter Schockzustand. Der Patient: Corporate America. Manager, die sich persönlich bereichern. Finanzchefs, die Bilanzen schön rechnen oder sogar fälschen. Wirtschaftsprüfer, die bereitwillig die Augen verschließen. Wall-Street-Analysten, die wider besseren Wissens Aktien empfehlen. Sogar die früher so gelobten Aufsichtsbehörden erweisen sich als nicht handlungsfähig oder-willig. Die Leid Tragenden, Amerikas große und kleine Aktionäre, trauen niemandem mehr.

Über Jahrzehnte hinweg hatten Generationen von Anlegern in solchen Krisen trotzdem auf die Säulen der US-Unternehmenswelt wie General Electric, IBM und American International Group (AIG) vertraut. Und nach dem Platzen der Internetblase vor rund einem Jahr sah alles nach einer Renaissance der Old Economy aus - defensive, solide Werte rückten wieder in den Vordergrund.

Doch nach den Enthüllungen der vergangenen Monate über legale und illegale Zahlentricksereien hat der Vertrauensschwund jetzt auch letzte die Bastion von Corporate America erreicht. Überall wittert die Wall Street Gefahr in den Bilanzen. Die Intransparenz vieler Zahlenwerke lässt Zweifel an der Solidität der Gewinne aufkommen - verursacht auch von den Spätfolgen der Rezession. Das kollektive Misstrauen der Anleger sorgt für pauschale Abstrafung an der Börse: Im Zweifel gegen den Angeklagten.

Wie blank die Nerven liegen, zeigen Reaktionen auf kleinste Verdachtsmeldungen: Als am 11. April bekannt wurde, dass sich die US-Börsenaufsicht SEC für die Bücher des IT-Giganten IBM interessiert, stürzte die Aktie um mehr als fünf Prozent ab. Nur ein äußerst ungewöhnliches Statement der Behörde, dass keine Untersuchung eingeleitet wurde, beruhigte die Gemüter - vorerst.

Auch Amerikas größter Versicherer American International Group (AIG) sieht sich Börsengerüchten über SEC-Untersuchungen ausgesetzt. AIG agiert immer stärker an den als hoch riskant verschrienen Derivatemärkten. Verbindungen zu einer kürzlich von den Aufsichtbehörden in die Schranken verwiesenen US-Bank machen Investoren nervös. Dabei ging es um so genannte Off-Balance-Sheet-Transaktionen, die Verbindlichkeiten aus der Bilanz auslagerten. Die Bank musste ihr Ergebnis nach einer Untersuchung der SEC korrigieren. Ein AIG-Investmentbanker war bei den Transaktionen behilflich gewesen.

Dabei hat das Unternehmen seinen Aktionären 17 Jahre lang steigende Profite beschert. Genauso lang stand AIG ganz hoch in der Gunst der Aktionäre, die mit stetig steigenden Kursen belohnt wurden. Jetzt plötzlich stellen sie das undurchschaubare Netz von Aktivitäten infrage. Eine Analyse der New Yorker Finanzberater von Seabury Insurance Capital im Auftrag des Wirtschaftsmagazins "Economist" kam zu dem Schluss, dass AIG mit einem Börsenwert von 180 Milliarden Dollar im Vergleich zu Konkurrenten um bis zu 100 Milliarden Dollar überbewertet ist. Um das zu rechtfertigen, müsste das Unternehmen jedes Jahr um zwei Drittel schneller wachsen als der Rest der Branche.

Anleger fürchten Manipulationen

Die größte Sorge der Anleger gilt nach dem Enron-Skandal und den Mutmaßungen um das Konglomerat Tyco dem Auftauchen weiterer Manipulationen. Der prominenteste Verdächtige ist ausgerechnet General Electric (GE), das nach der Börsenkapitalisierung größte Unternehmen Amerikas, geformt von Jack Welch, dem allseits bewunderten Ausnahmemanager. Obwohl es für illegale Manipulationen bisher keinerlei Belege gibt, trifft GE nun das Misstrauen der Investoren. Jahrelang galt GE als Muster für Kontinuität. Eine Wachstumslinie, so gerade wie ein Lineal, ganz gleich, ob es stürmt oder die Sonne scheint. Dafür haben Anleger bereitwillig immer höhere Preise für die Aktie bezahlt. Auf den ersten Blick ist das auch immer noch so: Nach 1,41 Dollar für 2001 soll der Gewinn pro Aktie in diesem Jahr auf 1,65 Dollar steigen, 2003 auf 1,83 Dollar. Doch auf Grund der komplexen Struktur des Industriegiganten - 40 Prozent des Gewinns kommen von Finanztransaktionen durch die Tochter GE Capital - bangt die Wall-Street-Gemeinde um die Qualität dieser Profite.

Das gilt nicht nur für GE. Weil sich Investoren sorgen, weitere negativen Zahlen könnten vom Management vertuscht worden sein, verlangen sie nun Einblick in Bilanzdetails, die früher kaum jemanden interessiert haben - schon gar nicht bei den Blue Chips. Viele Anleger verdächtigen nun auch die Topadressen der US-Wirtschaft, ihre Ergebnisse von Quartal zu Quartal mit zwar legalen, aber immer waghalsigeren Jongleurakten zu beschönigen, die auf Dauer nicht durchzuhalten sind. Ob GE, IBM, AIG oder Citigroup, konstantes Wachstum reicht nicht mehr, um Anleger bei der Stange zu halten.

Robert Olstein, der 1,5 Milliarden Dollar im Olstein Financial Alert Fonds managt und als Experte für fragwürdige Bilanzierungspraktiken gilt, achtet jetzt ganz besonders darauf, ob das Wachstum auf einem soliden Fundament steht. Wer einmal damit angefangen habe, Gewinne nur bilanziell hochzutreiben, beginne einen Kreislauf mit immer abenteuerlicheren Finanzmanövern, warnt Investmentguru Warren Buffett: "Aus bloßem Manipulieren wird leicht Betrug."

Bei GE stolperten die Kritiker über den Posten mit Stornierungsgebühren in Höhe von 476 Millionen Dollar, die der Industriegigant von Kunden im Turbinengeschäft einbehalten hatte. So schlug sich das eigentlich bedrohliche Abspringen von Kunden mit zwei Cent sogar positiv im Gewinn des ersten Quartals von 35 Cent pro Aktie nieder. Fondsmanager Olstein glaubt, dass 18 Prozent des GE-Gewinns im Vorjahr aus solchen einmaligen Sonderposten stammen könnten. Den wahren Grund, warum GE trotz stagnierender Umsätze noch zweistellige Zuwachsraten bei den Gewinnen ausweisen kann, sieht Olstein im Verkauf von Vermögenswerten, Gewinnen aus den Pensionsfonds, dem geschickten Einsatz speziell kreierter Finanzierungsinstrumente und zeitlich beschränkten Steuervorteilen.

GE reagiert gereizt auf solche Rechnungen. Die kritische Analyse in der "New York Times" konterte der Konzern mit einem sechsseitigen offenen Brief und startete eine Anzeigenkampagne im "Wall Street Journal". Darin erinnert das Unternehmen an seine Spitzenposition und verspricht "weiter Ergebnisse wie eh und je zu liefern". Das Problem: Niemand weiß, ob er solchen Beteuerungen trauen kann. Denn die Topmanager stehen unter Druck: Der neue GE-Chef Jeffrey Immelt genauso wie der neue IBM-Vorstandsvorsitzende Sam Palmisano. Im Vergleich zu Microsoft oder Cisco hatte IBM deutlich weniger Blessuren abbekommen, als die Internetblase platzte. Noch vor einem Jahr führte Palmisanos Vorgänger Lou Gerstner das auf seine ausgetüftelte Portfoliostrategie à la General Electric zurück. Seit Gerstner den Sanierungsfall IBM 1993 übernommen hatte, stülpte er Big Blue ein diversifiziertes Geschäftsmodell aus Hardware, Software und Serviceleistungen über. Damit leitete er die Wende ein: Seit 1993 steigerte sich der Börsenwert zwischenzeitlich bis auf das Achtfache. Doch nach dem Wechsel auf dem Chefsessel, wächst auch bei den IBM-Aktionären wieder die Skepsis.

"Angesichts der gestiegenen Aufmerksamkeit in Sachen Bilanzierung wird IBMs Hang, die Gewinnerwartungen trotz enttäuschender Umsatzentwicklung zu erfüllen, zunehmend zur Bürde", sagt Merrill-Lynch-Technologieanalyst Steven Milunovich. Jetzt fällt auf, dass auch Exchef Gerstner alle legalen Finanztricks gespielt hat, um die Profite von Big Blue anzukurbeln.

Viele dieser Möglichkeiten, den Gewinn pro Aktie zu steigern, sind mittlerweile ausgereizt. So drückte IBM zwischen 1993 und 2001 seinen Steuersatz vor allem durch die Verlagerung von Produktionsstätten von 47 auf rund 30 Prozent. Mehrere Milliarden Dollar, die der Multi in den vergangenen Jahren auf der Gewinnseite verbuchte, stammen aus dem Verkauf von Vermögenswerten. Um den Gewinn pro Aktie zu steigern, kaufte das Unternehmen seit 1995 zudem 864 Millionen eigene Aktien zurück.

Nichts davon ist illegal. Doch viele dieser Schachzüge gaukeln den Anlegern überhöhte Wachstumsaussichten aus dem operativen Geschäft und damit eine falsche Bewertungsgrundlage vor.

Die schwache Konjunktur gibt den Blue Chips kaum eine Chance, mit guten Nachrichten gegenzuhalten. IBM musste den Anlegern im ersten Quartal 2002 die erste Gewinnwarnung des Computerriesen seit zehn Jahren präsentieren. Der Umsatz fiel um zwölf, der Gewinn sogar um 32 Prozent.

Bei der Citigroup, dem größten Finanzkonzern Amerikas, trübten internationale Kreditausfälle das Resultat im ersten Quartal. Normalerweise ein Garant für robustes Wachstum, erreichte die Citigroup zwar noch ein Plus von 5,5 Prozent beim Gewinn, verfehlte aber die Erwartungen der Analysten. Die Krise in Argentinien schlug ins Kontor.

Immer neue Enthüllungen von Zahlentricksereien

Angesichts immer neuer Enthüllungen von Zahlentricksereien schaffen es die Konzerne auch mit der Flucht nach vorn nur schwer, das Misstrauen der Anleger zu zerstreuen. So haben IBM und andere hunderte von Seiten zusätzlicher Informationen in ihre Jahresberichte aufgenommen - vergeblich. "Aktionäre haben jedes Recht, verärgert zu sein", gab GE-Chef Immelt bei der Hauptversammlung zu. Erstmals in der 120-jährigen Unternehmensgeschichte erläuterte das Management die jüngsten Quartalszahlen in einer für alle zugänglichen Telefonkonferenz. Eine Stunde vor Eröffnung des Börsenhandels präsentierte GE am 11. April sein um 17 Prozent gestiegenes Quartalsergebnis von mehr als 3,5 Milliarden Dollar. Die Aktion neue Offenheit blieb ohne Erfolg: Viele Anleger konnten es kaum erwarten, sich von ihren Aktien zu trennen. Bei Börsenschluss war die Aktie um 9,3 Prozent abgesackt, das Unternehmen rund 35 Milliarden Dollar weniger wert. Insgesamt haben die Investoren binnen eines Jahres rund 200 Milliarden Dollar mit GE verloren. So viel sind in Deutschland DaimlerChrysler, Deutsche Bank, Siemens und SAP gemeinsam wert.

Auch AIG legte am vergangenen Donnerstag sein Quartalsergebnis erstmals nicht nur in Form eines kurzen Statements, sondern im Rahmen einer Telefonkonferenz vor. Auf seinem Weg zurück von einer Asienreise setzte sich der 77-jährige CEO Maurice Greenberg um sechs Uhr morgens Ortszeit in San Francisco ans Mikrofon und verkündete frohe Botschaften: "Wir erleben einen sehr guten Start ins Jahr 2002." Der persönliche Einsatz des seit 35 Jahren an der Spitze von AIG stehenden Managers zahlte sich in diesem Fall aus: Die Anleger atmeten erleichtert auf. Während der Dow-Jones-Index erstmals seit Februar wieder unter die 10000-Punkte-Marke rutschte, legte AIG gegen den Trend zu. Greenbergs Erklärung für die positive Entwicklung: "Wir sehen eine Flucht in Qualität."

Die Reaktion zeigt: Vorschusslorbeeren werden jetzt auch für die Blue Chips nicht mehr verteilt. Große Namen haben bei Anlegern keinen Bonus mehr. So sieht Merrill-Lynch-Analyst Milunovich auch nach dem Kursrutsch von IBM keinen Grund zur Kaufeuphorie. "Die Aktie ist fair bewertet." Hedge-Fonds-Manager Olstein rechnet damit, dass GE noch "vor Ende des Jahres stolpern wird". Er hält einen weiteren Kurseinbruch von 25 Prozent für möglich.

Analysten glauben noch an Blue Chips

Offiziell steht zwar die Mehrheit der Wall-Street-Analysten immer noch geschlossen hinter Blue Chips wie GE. Einige von ihnen prophezeien sogar, dass das Unternehmen in zwölf Monaten die 200 Milliarden Dollar Wertverlust an der Börse wieder wettgemacht haben wird. So glaubt Goldman-Sachs-Analyst Martin Sankey an eine Erholung auf 50 Dollar, Nicholas Heymann von Prudential Securities sieht innerhalb der nächsten sechs bis zwölf Monate gar eine Steigerung auf 52 Dollar.

Das Problem ist: Auch den Analysten der großen Häuser glaubt praktisch niemand mehr.

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