Naked Warrants und Huckepack-Aktien als Finanzierungsinstrumente
Firmen suchen Alternativen zu Emissionen

In Zeiten unsicherer Aktienmärkte verlieren reine Aktienemissionen an Attraktivität. Alternativen sind gefragt. Naked Warrants und Huckepack-Aktien können gegenüber sonstigen Formen der Kapitalaufnahme wirtschaftliche Vorteile haben. Unter Juristen ist die Zulässigkeit solcher Finanzierungsinstrumente allerdings umstritten.

DÜSSELDORF. Als Naked Warrants (nackte Optionen) bezeichnet man verbriefte Optionen auf den Erwerb von Aktien der emittierenden Gesellschaft, die nicht mit einer Schuldverschreibung verbunden sind. Wird die Option ausgeübt, werden neue Aktien gegen Zahlung des Ausgabebetrages ausgegeben. Damit fließt der Gesellschaft erneut Eigenkapital zu. Ist es dagegen wirtschaftlich nicht sinnvoll, die Option auszuüben, verfällt sie durch Zeitablauf. Die Optionsprämie bleibt dann im Vermögen des Unternehmens. Naked Warrants sind darüber hinaus für die Gesellschaft einfacher und damit kostengünstiger zu verwalten als die aufwendiger gestalteten Optionsanleihen. Auch schafft die Ausgabe nackter Optionen die Möglichkeit, die Aufnahme von Eigen- und Fremdkapital getrennt zu steuern. Für den Inhaber der Option besteht der Vorteil, mit einem geringen Kapitaleinsatz, der Optionsprämie, vom Kurspotenzial der Gesellschaft zu profitieren.

Eine besondere Verwendung finden nackte Optionen bei so genannten "Huckepack-Emissionen": Bei Kapitalerhöhungen werden Optionen auf den Erwerb weiterer Aktien den neu ausgegebenen Aktien sozusagen auf den Rücken gepackt. So kann ein höherer Emissionserlös erzielt und die Platzierung einer umfangreichen Neuemission zeitlich gestreckt werden. Dies ermöglicht eine und damit kapitalmarktverträglichere Gestaltung. Die Deutsche Bank hat bereits 1990 nackte Optionen ausgegeben. In den Jahren 1994 und 1998 nutzte die Münchener Rückversicherung die Möglichkeit der Huckepack-Emission. In den Fällen hatte die Hauptversammlung der gesellschaften jeweils bedingtes Kapital genehmigt, um die Emissionen zu unterlegen.

Insgesamt jedoch werden diese Finanzierungsinstrumente hier zu Lande nur sehr zurückhaltend genutzt. Das liegt unter anderem daran, dass die Zulässigkeit unter Juristen nicht unumstritten ist. Die Gegner befürchten, dass durch die Zulassung nackter Optionen, die im Aktienrecht bislang nicht umfassend geregelt sind, die Interessen der Aktionäre verletzt werden: Im Gesetz zur Kontrolle und Transparenz im Unternehmensbereich (KonTraG) aus dem Jahre 1998 habe der deutsche Gesetzgeber die Ausgabe nackter Optionen zwar erstmals zugelassen, allerdings nur für Arbeitnehmer und Geschäftsführungsmitglieder im Rahmen von Mitarbeiterbeteiligungsmodellen. Die Spezialregelung sei abschließend und bestätige daher die Unzulässigkeit von darüber hinausgehenden nackten Optionen und Huckepack-Aktien.

Befürworter weisen dagegen darauf hin, dass das KonTraG den Finanzplatz Deutschland an internationale Standards heranführen soll. In den USA, in England und in der Schweiz beispielsweise sei die Ausgabe nackter Optionen zulässig. Aus dem KonTraG ein Verbot der besprochenen Finanzierungsformen abzuleiten stehe also in diametralem Gegensatz zu dem vom Gesetz verfolgten Zweck. Auch das Transparenz- und Publizitätsgesetz (TransPuG) lehne die Finanzierungsinstrumente nicht ab.

In rechtlicher Hinsicht sind die Naked Warrants mit den an den Kapitalmärkten gehandelten, aus der Trennung von Optionsanleihen stammenden nackten Optionen völlig vergleichbar. Warum also sollten von vornherein ohne Anleihe ausgegebene Optionen unzulässig sein? Der befürchteten Ausweitung eines Bezugsrechtsausschlusses, den das Aktiengesetz bei bedingtem Kapital vorsieht, und damit einer Benachteiligung der Minderheitsaktionäre könnte durch eine entsprechende Gestaltung der Kapitalmaßnahmen begegnet werden. Naked Warrants und Huckepack-Aktien stellen eine echte Alternative zu sonstigen Formen der Eigenkapitalbeschaffung dar.

Die Autoren sind Rechtsanwälte in der Rechtsanwaltskanzlei Freshfields Bruckhaus Deringer in Düsseldorf.

Quelle: Handelsblatt

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