Pfandbrief-Markt
Hypo-Banken suchen Wege aus der Krise

Schneller, größer, billiger - nach diesem Motto haben viele Hypothekenbanken in der Vergangenheit neue Jumbo-Pfandbriefe in den Markt gedrückt. Damit haben sie dem größten Anleihemarkt in Europa arg geschadet.

Weit über eine Billion Pfandbriefe - mit Hypotheken oder Krediten an die öffentliche Hand gedeckte festverzinsliche Wertpapiere von Hypotheken- und Landesbanken - gibt es derzeit. Dabei sind vor allem Hypothekenbanken durch schlecht vorbereitete Emissionen aufgefallen und haben damit dem Image der Wertpapiere geschadet.

Oft war schon wenige Stunden nach der Ankündigung eines neuen Jumbo-Pfandbriefs die Emission auf dem Markt. Vorherige Gespräche mit Investoren gab es nicht. Jumbo-Pfandbriefe über fünf Milliarden Euro waren keine Seltenheit. Solche Mega-Jumbos konnte der Markt kaum verkraften. Dabei trifft die Bezeichnung Jumbo per definitionem schon ab einem Volumen von 500 Millionen Euro zu.

Mitschuld an der Misere tragen auch die konsortialführenden Banken der Deals. Sie versprachen den Emittenten günstige Konditionen, um möglichst viele Aufträge zu ergattern und so Punkte für die prestigeträchtigen Rennlisten der Konsortialführer zu bekommen. Zu ihrer Ehrenrettung muss allerdings gesagt werden, dass die Banken oft in einer Zwickmühle steckten. Mitunter mussten sie bei den Schnellschüssen mitmachen, um langjährige Geschäftsbeziehungen zu den Hypo-Banken nicht zu gefährden.

Nicht marktgerechte Konditionen sind schlechte Bedingungen für die Investoren. Dementsprechend gering war die Nachfrage nach vielen Jumbos. Damit hatten die Konsortialführer gerechnet und nahmen einen Teil der neu begebenen Wertpapiere in die eigenen Bücher. Nach und nach versuchten sie dann, die Papiere zu platzieren. Durch den Angebotsdruck entwickelten sich die Papiere im Handel meist schlecht.

Das hatten die Investoren schnell begriffen. Dementsprechend griffen sie bei der nächsten Emission noch weniger zu. Außerdem sind die konsortialführenden Banken immer weniger bereit, bei den rufschädigenden Deals mitzumachen. Im derzeitigen Umfeld können sie es sich zudem kaum noch leisten, große Teile der Emissionen in den eigenen Büchern zu halten. Das Risiko, die Papiere gar nicht mehr loszuwerden, ist zu groß. Schon allein aus diesen beiden Gründen funktionieren die unangekündigten Mega-Emissionen nicht mehr.

Erschwerend kommt hinzu, dass die Zeiten, in denen alle Pfandbriefe generell als ausgezeichneter Ersatz für Staatsanleihen aus den Industrienationen galten, vorbei sind. Denn die Ratingagenturen - allen voran Moody?s - machen inzwischen deutliche Unterschiede zwischen den einzelnen Emittenten. Umso wichtiger ist es für diese, die Investoren von sich zu überzeugen.

Das haben inzwischen einige Hypotheken- und auch Landesbanken begriffen. Gemeinsam mit den Konsortialführern zeigen sie Reue und gehen wieder auf die Investoren zu.

Die Depfa und die Hypo-Vereinsbank Tochter HVB Real Estate machten vor einigen Monaten den Anfang und bereiteten neue Jumbos mit aufwendigen Roadshows vor. Andere Emittenten wie die Landesbank Berlin zogen nach. Sie stellten sich den Fragen der potenziellen Anleger und ermittelten vor der Platzierung, wie viele Abnehmer zu welchem Preis die Papiere zeichnen wollten. Dabei half das so genannte Pot-Verfahren, das auch die Hypo-Vereinsbank bei ihrem noch in dieser Woche geplanten Jumbo über bis zu 1,5 Milliarden Euro nutzen will. Beim Pot-Verfahren gibt es mehrere Konsortialführer und dazu noch Co-Lead-Manager. Alle zusammen sammeln Kaufaufträge. Das gemeinsame Auftragsbuch können Lead-Manager und Emittenten einsehen und so das Angebot nach der Nachfrage bestimmen.

Jüngstes Beispiel dafür, dass die Rückbesinnung auf die Investoren funktioniert, ist der neue Jumbo der Allgemeinen Hypothekenbank Rheinboden (AHBR). Gerade sie hatte den Ruf eines rücksichtslosen Emittenten. Dazu haben ihre Hypothekenpfandbriefe das schlechteste Rating am Markt. Doch viel Werbung und das Pot-Verfahren halfen selbst der AHBR, zahlreiche Investoren für ihren Hypotheken-Jumbo über 1,25 Milliarden Euro zu gewinnen. Hoffnung macht auch, dass der künftig größte Spieler am Pfandbriefmarkt, die neue Eurohypo AG, vor Jumbo-Emissionen intensiv die Nachfrage erforschen will.

Es bleibt nur zu wünschen, dass die Hypo-Banken nicht wieder in den alten, schlechten Stil zurückfallen. Nur dann kann der Markt gerettet werden. Die Gelegenheit dazu ist derzeit günstig. Angesichts der anhaltenden Krise an den Aktienmärkten und der Ausfälle bei Unternehmensanleihen suchen Investoren zunehmend nach sicheren Alternativen abseits der niedrig rentierenden Staatsanleihen. Das könnte attraktiv gepreisten Jumbo-Pfandbriefen neuen Zulauf bringen. Denn faktisch sind Pfandbriefe trotz Rating-Herabstufungen sicher. In der über 100-jährigen Geschichte der Pfandbriefe gab es noch nie einen Ausfall.

Auf der anderen Seite ist der deutsche Pfandbrief nicht mehr konkurrenzlos. Gedeckte Bankanleihen nach dem Pfandbrief-Muster aus Spanien, Frankreich oder Luxemburg erobern zunehmend Marktanteile. Auch sichere Anleihen staatsnaher Institutionen wie der Kreditanstalt für Wiederaufbau glänzen regelmäßig mit gut vorbereiteten Emissionen und machen dem Pfandbrief Konkurrenz. Die Hypo-Banken müssen sich also anstrengen, wenn sie nicht ihr wichtigstes Refinanzierungsinstrument verlieren wollen.

In der Vergangenheit wurden viele Jumbo-Pfandbriefe in den Markt gedrückt. Die Nachfrage war dementsprechend schlecht. Jetzt besinnen sich die Emittenten und gehen wieder mehr auf die Anleger zu. Das ist auch nötig.

Andrea Cünnen
Andrea Cünnen
Handelsblatt / Finanzkorrespondentin
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