Theoretisch Manipulationen möglich
Xetra-Best benachteiligt möglicherweise Anleger

Banken wollen vom Herbst an die Aufträge privater Kunden im neuen Computersystem Xetra-Best abwickeln. Kritiker fürchten, dass die Anleger dabei draufzahlen.
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DÜSSELDORF. Auf dem Börsenparkett wird Touristen Cappuccino serviert. Am Rand des ehrwürdigen Saals haben Broker ihre Handelsrechner aufgebaut. Die Cafébesucher können ihnen über die Schulter sehen, während sie im elektronischen Xetra-System Aktien kaufen und verkaufen.

So skizzierte Börsenchef Werner Seifert vor fünf Jahren seine Vision von der Zukunft des Frankfurter Parketts. Seitdem ist es dort tatsächlich viel ruhiger geworden. Banken und Großinvestoren handeln fast nur noch in Xetra. Auf dem Parkett landen heute vor allem die Orders von Privatanlegern.

Mit ihrem neuen System Xetra-Best will die Deutsche Börse nun auch diese Aktienorders in den elektronischen Handel holen. Gleichzeitig will sie verhindern, dass große Banken künftig eigene Plattformen für den Aktienhandel aufbauen und so der Börse die Umsätze wegschnappen.

Die Deutsche Bank, so heißt es in Börsenkreisen, soll bereits massiv an einer eigenen Plattform gearbeitet haben. In internen Systemen können Banken die von Privatkunden hereinkommenden Kauforders mit Verkaufsaufträgen verrechnen. Die Orders müssten nicht mehr den Weg über die Börse nehmen - das spart Kosten. Vor allem aber kann die Bank auf diese Weise den so genannten Spread kassieren, die Spanne zwischen dem Kauf- und dem Verkaufspreis. Der Spread variiert zwischen wenigen Cent bei umsatzstarken Dax-Werten und mehr als zehn Prozent bei illiquiden Aktien.

Informationen im Internet

Auf den ersten Blick wirkt Xetra-Best auch für Anleger sehr verlockend. Das Konzept: Die Bank garantiert einen Preis, der etwas besser ist als der zuletzt in Xetra gebotene. Kann die Bank die Order nicht zu diesem günstigeren Kurs ausführen, weil die passende Gegenorder fehlt, leitet sie den Auftrag automatisch ins bisherige Xetra-System weiter. In 60 Prozent der Fälle, so Berechnungen der Deutschen Börse, soll das aber nicht nötig sein - die Banken könnten sie sofort intern über Xetra-Best abwickeln. "Wir integrieren den Direkthandel der Banken mit ihren Kunden in den Börsenhandel", sagt Marcus Zickwolff, Xetra-Produktchef der Börse. Dass Anleger einen Tick besser bedient werden als auf Xetra, soll die Software der Deutschen Börse garantieren. "Wir wollen auf unseren Internetseiten Informationen veröffentlichen, anhand derer der Anleger nachvollziehen kann, wie die Situation im Xetra-Orderbuch aussah, als seine Xetra-Best-Order ausgeführt wurde", kündigt Zickwolff an.

Weil das System an Xetra angebunden ist und von der Frankfurter Handelsüberwachung kontrolliert wird, werden die Aufsichtsbehörden Xetra-Best als regulierte Börse anerkennen. Eine interne Bankenplattform hätte diesen Status nicht bekommen. Konsequenz:Wenn ein Anleger nicht ausdrücklich widerspricht, können Banken seine Orders in Zukunft automatisch auf Xetra-Best leiten.

Sturm gegen das Modell laufen vor allem die Börsenmakler. Sie fürchten um ihr Geschäft und warnen, dass die Spreads auf Xetra und die daran ausgerichteten Spannen in Xetra-Best deutlich größer werden. Denn heute sorgten bei wenig liquiden Aktien kleinere Orders von Privatanlegern für engere Spreads in Xetra. Wenn diese Aufträge in Zukunft von Banken intern bedient würden, tauchten sie gar nicht mehr in Xetra auf. "Orderströme werden dem Markt vorenthalten. Die Liquidität trocknet aus", sagt Detlef Irmen, Vorstand der Düsseldorfer Börse. "Xetra wird kastriert", fürchtet auch die "Börsen-Zeitung". Dadurch wächst in Xetra der Abstand zwischen Kauf- und Verkaufsangebot in einem ersten Schritt um mehrere Cent. Erst dann greift die Verpflichtung der Banken, einen Cent bessere Kurse zu ermöglichen. "Die erhoffte Preisverbesserung von ein bis drei Cent je Aktie ist Augenwischerei, denn sie gleicht nur einen Bruchteil dessen aus, was der Anleger wegen der deutlich breiteren Spreads verliert", folgert der Vorstand eines Frankfurter Wertpapierhandelshauses.

Dass Xetra-Best Aufträge vom Markt absaugt, sieht auch die Börse. Um das auszugleichen, sollen die Xetra-Best-Akteure in Xetra Kurse nennen, zu denen sie Aktien zu kaufen und zu verkaufen bereit sind. Die Kritiker überzeugt dies nicht:"Anders als der Privatanleger will die nur zum Stellen bestimmter Kurse verpflichtete Bank eigentlich nicht handeln", so ein Makler. Selbst wenn auf ein Kursangebot der Bank in Xetra hin gar kein Umsatz zu Stande kommt, bildet dieses Angebot doch die Basis für den Preis, den der Anleger in Xetra Best bezahlen muss.

Maximale Spreizung von fünf Prozent

Allerdings dürfen die Banken die Spanne zwischen Ankaufs- und Verkaufskurs nicht beliebig ausweiten. Das Xetra-Regelwerk erlaubt bei den meisten Aktien nur eine maximale Spreizung von fünf Prozent. Wer also einerseits eine Aktie zehn Cent teurer abgeben will, muss gleichzeitig - um die Spanne nicht über das erlaubte Maß auszuweiten - verbindlich seine Bereitschaft erklären, auch zehn Cent mehr dafür zu bezahlen. Würde die Bank am einen Ende der Spanne zu unverschämt, würde sie dafür am anderen Ende der Spanne wieder verlieren, weil andere Marktteilnehmer sofort Aktien teuer bei ihr abladen würden.

Dass Banken vor lauter Wettbewerbsdruck günstigere als die von der Börse zugelassenen Kurse stellen, scheint eher unwahrscheinlich. "Wenn die Spreads zu eng sind, verdient die Bank nichts", sagt Düsseldorfs Börsenvorstand Irmen.

Nicht zu vergessen sind theoretisch mögliche Manipulationen:Banken könnten zunächst die Spanne in Xetra künstlich vergrößern, um anschließend die Order teurer auszuführen: Wenn zum Beispiel 50 Aktien in Xetra zu 25,10 Euro angeboten werden und das nächste Angebot erst bei 25,50 Euro liegt, könnte die Bank die Aktien zu 25,10 Euro kaufen. Der für den Anleger günstige Kurs wäre vom Markt. Er würde über Xetra-Best jetzt 25,49 Euro zahlen. Damit wäre er zwar einen Cent günstiger bedient als in Xetra. Verglichen mit dem Kurs von 25,10 Euro, den ihm die Bank vereitelt hat, ist er aber deutlich schlechter weggekommen.

Die Börse bestreitet allerdings, dass Banken die Kurse so manipulieren könnten. "Wenn die Bank zunächst den Spread weiter macht und dann in Xetra-Best aktiv wird, schreitet die Handelsüberwachung ein", sagt Zickwolff.Die Xetra-Kritiker bezweifeln das, verweisen zum Beispiel auf Marktteilnehmer im Ausland, die von der deutschen Aufsicht kaum kontrolliert werden können.

Selbst wenn alles mit rechten Dingen zugeht, behaupten die Makler, seien ihre Kurse für Anleger dennoch günstiger. Auf dem Parkett, so sagen sie, gilt das Prinzip der Kurskontinuität. "Eine kleine Order von vielleicht 100 Stück sollte den Kurs, der auf Basis einer Order von 2000 Stück gemacht wurde, nicht verändern", so ein Frankfurter Kursmakler. Der Makler muss die Order zur Not auf eigene Rechnung nehmen. Dafür bekommt er seine Courtage. Auf Xetra-Best hingegen laufen Aufträge zu Kursen, die für Anleger ungünstiger sind, ohne weiteres durch. Die Kritiker von Xetra-Best fürchten zudem, die großen Banken könnten ihr Wissen um die Orderströme der Privatkunden in bares Geld ummünzen. "In letzter Konsequenz werden wenige Großbanken in großem Ausmaß Orderströme internalisieren. Damit wird das Börsenprinzip zum Nachteil der Anleger ausgehebelt", fürchtet etwa Düsseldorfs Börsenvorstand Irmen.

Werner Seiferts Vision wird so nach Ansicht der Xetra-Best-Kritiker zum Albtraum:Wenn auf dem Parkett nur noch Kaffee getrunken wird und immer mehr Orders am regulären Xetra-Handel vorbeilaufen, dann könnten am Ende die Banken die Kurse nach Belieben bestimmen - völlig legal, offiziell reguliert und mit dem Etikett "Börse" versehen.

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