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US-Prognosen sind bescheidener

Die hochbezahlten Marktstrategen der Wall Street haben selten so daneben gelegen. Fast alle hatten eine deutliche Erholung der Börsen und eine Belebung der Konjunktur erwartet. Stattdessen befindet sich die US-Wirtschaft in einer Rezession, und der breit gefasste Standard & Poor?s 500 Index hat rund 13 Prozent verloren.

"Es ist sehr erniedrigend", gibt Chefstratege Jeffrey Applegate von der Investmentbank Lehman Brothers zu. "Wir dachten, die Unternehmensgewinne steigen um sieben Prozent, stattdessen sind sie um 20 Prozent gefallen. Wir hatten erwartet, dass der Standard & Poors 500 Index auf 1 675 Punkte steigt, stattdessen wird er 2001 mit Sicherheit erneut deutlich abgesackt sein." Lehman habe empfohlen, 80 Prozent in Aktien zu halten und 20 Prozent in Festverzinslichen. Stattdessen hätten die Anleger das meiste in Bonds (Anleihen) halten sollen. "Hoffen wir, dass das Jahr bald im Nebel der Zeit verschwindet", bekennt er.

Jetzt haben Strategen eine neue Chance. Im Umfeld einer Rezession und mit der Aussicht auf eine nur mäßige Erholung im kommenden Jahr sind ihre Prognosen viel bescheidener geworden. Chefstratege Ed Kerschner von der Investmentbank UBS Warburg etwa hatte zu Jahresanfang für den S&P 500 einen Schlussstand von 1 750 Punkten erwartet. Für das Ende des kommenden Jahres hat er sein Ziel auf 1 570 heruntergeschraubt. Das wäre eine Verbesserung des Index um immerhin 36 Prozent. Damit ist Kerschner optimistischer als alle anderen.

Applegate, der ebenfalls zu den Bullen zählt, rechnet mit einem Schlussstand von 1 350 gegenüber 1 150 zum Jahresende 2001. Richard Bernstein von der Investmentbank Merrill Lynch glaubt, dass die Märkte insgesamt flach verlaufen werden, und als einer der Bären prophezeit Doug Cliggott von JP Morgan Chase, dass der S&P 500 noch weiter auf etwa 950 absacken wird. "Anders als die Mehrheit glaube ich nicht, dass die Unternehmensgewinne schon ihren Tiefpunkt erreicht haben. Sie durchschreiten die Talsohle erst in einem halben Jahr", meint Cliggott. Neue Gewinnenttäuschungen würden deshalb innerhalb der nächsten drei bis sechs Monate zur erneuten Flucht aus Aktien führen.

Ähnlich sieht es auch Chefökonom Bruce Steinberg von Merrill Lynch: "Wir befinden uns zwar nur in einer mäßigen Rezession, was das Wirtschaftswachstum betrifft, doch in Bezug auf die Unternehmensgewinne ist es die schlimmste Rezession seit mindestens 20 Jahren." Obwohl Steinberg glaubt, dass die Gewinne im Jahr 2002 wieder um 13 Prozent nach oben gehen, warnt auch er: "Das wird nicht so schnell passieren, wie viele glauben."

Wie stark wird die Konjunkturerholung?

Fast alle sind sich einig, dass die Konjunktur sich im kommenden Jahr wieder erholen wird. Denn die drastischen Zinssenkungen durch die US-Zentralbank, das Konjunkturprogramm der Regierung und der Verfall der Ölpreise müssen irgendwann Wirkung zeigen. Die Frage ist wann und wie stark. Applegate etwa ist überzeugt, dass die Rezession im März zu Ende geht und die US-Wirtschaft sich bis zum Jahresende 2002 auf eine Wachstumrate von 4,5 Prozent erholt hat. Das würde für das Gesamtjahr nach dem schwachen Anfang allerdings nur eine Wachstumsrate von 0,5 Prozent bedeuten.

Die Aktienmärkte haben in ihrer Rally seit dem Tiefstand nach den Terrorattacken des 11. September jedoch schon wieder so stark zugelegt, dass eine mäßige Erholung längst in den Kursen enthalten ist. "Die Sicherheit, mit der US-Anleger die positive Wirkung der Geld- und Fiskalpolitik vorwegnehmen, bleibt das Eigenartige an diesem Zyklus", findet Bernstein. "Normalerweise fürchten Investoren eher, dass die Maßnahmen der Fed nicht wirken werden." Er vermisst das Phänomen der "Kapitulation" der Anleger, bei der es keiner mehr wagt einzusteigen. "Anstatt in den sicheren Hafen von Qualitätsaktien zu flüchten, wetten sie immer noch auf die weniger soliden Werte in fast jedem Sektor", beobachtet Bernstein. Seit dem 11. September haben die Technologie-Aktien mit einem Anstieg von 40 Prozent wieder am stärksten zugelegt.

Die Frage, ob Aktien derzeit billig oder teuer sind, ist deshalb nicht eindeutig zu beantworten. Bernsteins Team ermittelt, dass Technologie-Aktien mit einem auf die Gewinne des kommenden Jahres bezogenen Kurs-Gewinn-Verhältnis von 34 immer noch am teuersten sind. Dagegen seien Versorgungsunternehmen, Konsumgüter-Hersteller und Finanzwerte mit Kurs-Gewinn-Verhältnissen zwischen 11 und 17 günstig zu haben.

Im Schnitt gelten Aktien immer noch als teuer. Bezogen auf die Gewinne des zu Ende gehenden Jahres liegt das Kurs-Gewinn-Verhältnis für die im S&P 500 Index vertretenen Aktien bei 21. Der historische Durchschnitt beträgt 15. Doch das Umfeld habe sich so stark geändert, dass höhere Bewertungen zu rechtfertigen seien, findet Bulle Ed Kerschner. Früher hätten die Kurse schon deswegen weit attraktiver sein müssen, weil die Anleger mit mehr Geldentwertung rechnen mussten, und weil Bonds als Anlagealternative weit höhere Zinsen abwarfen.

Aktien werden kein Selbstläufer sein

Die Aktienanlage dürfte auch im kommenden Jahr kein Selbstläufer sein. Zwar bieten Aktien im Vergleich zu Festverzinslichen immer noch höhere Renditechancen, doch Anleger müssen jeden Wert einzeln prüfen und ihr Portfolio breit streuen. Für den Fall, dass die Erholung länger auf sich warten lässt als erhofft, sollten darin solide, konjunkturunabhängige Werte enthalten sein. Dazu rechnet Doug Cliggott den Gesundheitssektor mit Werten wie Pfizer oder Eli Lilly und Hersteller von Konsumgütern des täglichen Bedarfs wie den Lebensmittelhersteller General Mills.

Von einer Konjunkturerholung würden dagegen am meisten preisgünstige zyklische Werte profitieren. Applegate sieht Chancen bei den Herstellern von zyklischen Konsumgütern, Finanzwerten, in der Informationstechnologie oder in der Grundstoff-Industrie. In das Modellportfolio von Lehman gehören unter anderem der Unterhaltungskonzern AOL Time Warner, die Luxus-Einzelhandelskette Tiffany?s, der Aluminiumhersteller Alcoa und General Electric.

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