Commerzbank übernimmt Allianz-Tochter Dresdner Bank
Wie Analysten die Fusion bewerten

Die deutsche Bankenlandschaft steht vor der größten Übernahme seit Jahren. Doch die Börse straft zum Wochenauftakt die Aktien der beteiligten Unternehmen ab. Wie Experten den Deal beurteilen.

HB FRANKFURT. Die Commerzbank übernimmt für knapp zehn Mrd. Euro die Allianz-Tochter Dresdner Bank. Die Aktien der Commerzbank rutschten zur Eröffnung am Montag um bis zu 7,3 Prozent auf 18,62 Euro ab. Die Papiere der Allianz drehten nach Kursgewinnen zu Handelsbeginn am Vormittag ins Minus und notierten 1,4 Prozent tiefer bei 112,51 Euro.

James Quin, Citi-Analyst: "Der Verkaufspreis für die Dresdner von 9,8 Mrd. Euro liegt über unseren Erwartungen. Unsere vorläufigen Schätzungen deuten darauf hin, dass sich durch die Transaktion die Allianz-Ergebnisse um fünf Prozent verbessern, sobald alle angepeilten Einsparungen erreicht wurden. Die Übernahme der ComInvest und der Vertrieb über die Commerzbank ist ebenfalls positiv."

Spencer Horgan, Deutsche Bank: "Der Deal hat strategische Vorteile und resultiert in einer Anhebung der Bewertung. Er reduziert die Abhängigkeit vom Investmentbanking, da die Commerzbank diese Aktivitäten der Dresdner deutlich reduzieren wird. Durch die am Ende rund 30-prozentige Beteiligung kann Allianz von den angepeilten Synergien im Volumen von fünf Mrd. Euro profitieren. Allianz erhält die ComInvest zu einem guten Preis. Langfristig kann die Allianz ihre Beteiligung verringern."

Matthias Dürr, DZ Bank: "Auf den ersten Blick gefällt uns die Transaktion überhaupt nicht. Die Übernahme der Dresdner ist teurer als erwartet. Angesichts des niedrigen Commerzbank-Kurses erscheint die geplante Kapitalerhöhung sehr unattraktiv."

Heino Ruland, FrankfurtFinanz: "Die Aktionäre der Commerzbank werden einige Jahre zu leiden haben. Hohe Restrukturierungskosten und die Ausgabe neuer Aktien im Tausch für eine Verluste schreibende Einheit werden die Gewinne der Commerzbank belasten. Die angepeilten Synergien von fünf Mrd. Euro hören sich großartig an, aber die Dresdner Bank hat sich in den vergangenen Jahren ziemlich immun gegen Restrukturierungen erwiesen. Stattdessen hat sie Marktanteile an die Konkurrenz verloren. Bei der Allianz hängt alles von den Abschreibungen im Zusammenhang mit dem Verkauf ab. Da der Kaufpreis teilweise in Commerzbank-Aktien bezahlt werde, hingen mögliche Wertberichtungen von der Kursentwicklung dieser Papiere ab."

Die Deutsche Bank sah am Montag strategische Vorteile in dem Verkauf der Allianz-Tochter Dresdner Bank an die Commerzbank. Die Bewertung des Unternehmens werde davon profitieren, sagten die Analysten und verweisen darauf, dass ein Verkauf gegen bar ein „utopisches Szenario“ gewesen wäre. Der Transaktionspreis liege höher als die von der Deutschen Bank auf Sum-of-the-Parts-Basis veranschlagten 6,5 Mrd. Euro. Die Allianz erhalte zudem die Cominvest zu einem guten Preis und profitiere überdies von den zu erwartenden Kostensynergien im Umfang von 5 Mrd. Euro. Die Analysten erhöhten ihr Kursziel für die Allianz-Aktie von 144 auf 150 Euro und bestätigten die Einstufung "Buy".

MM Warburg: Mit dem Kauf der Allianz-Tochter Dresdner Bank stärke die Commerzbank ihre Position in Deutschland, teilte M.M. Warburg am Montag mit. In der Vergangenheit habe die Commerzbank Akquisitionen erfolgreich integriert, deshalb dürften sich aus dem Kauf der Dresdner Bank schon früh Synergien ergeben. Allerdings werde die Kapitalerhöhung, mit der der Kauf finanziert wird, den Aktienkurs in den kommenden Monaten bremsen. Sollten sich bei der Telefonkonferenz keine neuen Pluspunkte ergeben, die für die Übernahme sprechen, wird M.M. Warburg die Commerzbank-Aktie voraussichtlich auf „Hold“ zurückstufen. Für die Allianz sei die Trennung von der Dresdner Bank indessen positiv. Der Konzern könne sich nun auf das Versicherungs- und Vermögensverwaltungsgeschäft konzentrieren, so die Analysten.

Equinet-Analyst Christian Muschick hat die Aktie der Allianz in einer Ersteinschätzung (am 28.08.) mit "Accumulate" und bei einem Kursziel von 125,00 Euro bewertet. Das Geschäft mit Sach- und Unfallversicherungen stabilisiere den Versicherungskonzern in Zeiten unruhiger Märkte, schrieb er. Nach 2008 sollten auch Lebens- und Krankenversicherungen seiner Schätzung nach zu ihrer Wachstumsdynamik zurückfinden. Zudem dürfte ein Verkauf der Dresdner Bank laut Muschick zu einem positiven Kurstreiber für die Allianz werden. „Wir beurteilen den Deal als sehr positiv für Allianz. Angesichts der operativen Schwierigkeiten der Dresdner hat sie einen guten Übernahmepreis verhandelt. Sie erhält Zugang zu einer vergrößerten Vertriebsplattform und stärkt ihre Vermögensverwaltung durch die Integration der ComInvest zu einem recht niedrigen Preis“, sagte der Analyst am Montag.

Philipp Häßler, ebenfalls Equinett, ergänzte: „Strategisch beurteilen wir die Transaktion positiv, da es den Marktanteil der Commerzbank im Privatkunden- und Mittelstandsgeschäft vergrößert. Details der Vereinbarungen sehen wir aber dennoch negativ, da Kaufpreis und Restrukturierungskosten höher als erwartet sind, und vor allem da die zweistufige Transaktion Synergien voraussichtlich verzögert. Wir sehen trotz des mittelfristig positiven Einflusses deutliche Risiken bei der Umsetzung des Deals.“

Die WestLB urteilte am Montag: Die Übernahme der Dresdner Bank durch die Commerzbank gestaltet sich für die Verkäuferin Allianz besser als erwartet. Das gelte vor allem für den Verkaufspreis und seine Zusammensetzung. Für die Commerzbank sei die Übernahme der Dresdner Bank strategisch zwar sinnvoll, doch sei die Integration mit beträchtlichen Risiken behaftet. Deswegen würden Anlageempfehlung und Schätzungen (bislang Kursziel 29 Euro) für die Commerzbank überprüft. Für die Allianz-Aktie lauten die aktuellen Empfehlungen "Buy" (Bestätigt), das Kursziel liegt bei 148 Euro.

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