Handelsblatt-Anlegerakademie
„Sie laufen wie die Lemminge hinterher“

Den idealen Ein- oder Ausstiegszeitpunkt an den Börsen finden Anleger in der Regel nicht. Für die Rendite spielt die Verteilung des Vermögens eine viel größere Rolle. Ein Interview mit US-Anlageexperte Burton G. Malkiel.
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Zur Person:
Prof. Burton G. Malkiel (74) ist Professor für Wirtschaftswissenschaften an der Universität Princeton und einer der profiliertesten Investmentstrategen der Welt. Er gilt als Begründer der Theorie effizienter Märkte. Demnach sind alle verfügbaren Informationen stets in den Kursen von Aktien und Anleihen enthalten und Prognosen unmöglich - eine Theorie, die nicht unumstritten ist und besonders von fundamental orientierten Investoren wie etwa Warren Buffett als falsch zurück gewiesen wird.

Malkiels Anfang der 70er Jahre erstmals formulierten Thesen und Studien über effiziente Märkte und dem schlechten Abschneiden der Mehrheit der Fonds legten waren die akademische Grundlage für die Erfindung von Indexfonds (ETFs) wenige Jahre später. Bis heute fungiert Malkiel auch als Berater der weltgrößten Indexfondsgesellschaft Vanguard. Malkiel ist Autor des inzwischen in neunter Auflage erschienenen Buches "A Random Walk Down Wall Street", einem Klassiker unter der Börsenliteratur (auf Deutsch erschienen als "Börsenerfolg ist (k)ein Zufall", FinanzBuch Verlag (1999)

Professor Malkiel, Sie haben in Ihrem Buch "A Random Walk down Wall Street" 1973 erstmals die These vertreten, dass es prinzipiell unmöglich sei, durch den rechtzeitigen Wechsel zwischen Anlagen in Aktien und Anleihen auf Dauer die Rendite zu steigern. Seitdem haben sich die Kapitalmärkte fundamental verändert. Ihre Meinung auch?

Nein, ich habe meine negative Einstellung gegenüber so genannten "Markttiming" nicht geändert. Noch immer lesen wir häufig von Leuten, die glauben zu wissen, wie man am Aktienmarkt durch den rechtzeitigen Ein- und Ausstieg oder über Barquoten in Krisenzeiten hohe Renditen erzielt. Sie alle testen und beschreiben, wie ihre Zauberformel in der Vergangenheit funktioniert hätte und auch künftig funktionieren wird. Mein Standpunkt ist unverändert: Diese Ansätze liefern auf Dauer und vor allem nach Transaktionskosten keine höheren Erträge als der Markt insgesamt. Anleger tendieren dazu, sich anzusehen, was in der jüngeren Vergangenheit gut funktioniert hätte. Dann laufen sie wie die Lemminge dieser Strategie nach. Die Strategien wechseln, das Prinzip nicht.

Die Erträge vieler Vermögensverwalter und Fondsmanager suggerieren etwas anderes.

Ich habe in 50 Jahren noch niemanden getroffen, der mit Markttiming auf Dauer Erfolg hätte. Wenn bestimmte Konzepte, die auf Markttiming beruhen, überdurchschnittliche Erträge über einen bestimmten Zeitraum liefern, dann haben sie meist besonders schwache Börsentage oder Perioden vermieden. Diese Strategien sehen dann natürlich im Vergleich zum Aktienmarkt und auch im Hinblick auf die Kennziffer der Volatilität sehr gut aus. Nach schlechten Börsenjahren wie 2000 bis 2002 ist das nun wirklich nicht überraschend, haben Markttimer natürlich Oberwasser. Schließlich senkt es per se die Schwankungen und das Verlustrisiko, wenn man gelegentlich in Cash oder Anleihen statt in den Aktienmarkt investiert ist. Nur: das gleiche gilt, wenn Sie von vorneherein Aktien und Anleihen nach ihrer Präferenz gewichten - etwa über günstige und marktbreite Indexfonds - und dann gar nichts mehr tun. Richtig interessant wird es ohnehin erst in starken Marktphasen, denn Sie müssen als Markttimer gleich zweimal Recht haben. Ihre Fehlerquote steigt so zwangsläufig.

Inwiefern?

Sie müssen nicht nur mit dem Verkauf einer Aktienposition richtig legen, sondern auch später wieder mit dem erneuten Kauf. Gerade dieser erneute Einstieg ist der schwierigste Teil, denn erstens liegen historisch die Tage hoher Verluste und dann hoher Gewinne meist eng beieinander. Zweitens steigt der Aktienmarkt nun mal langfristig, das heißt, an der Seitenlinie des Markts ist die Wahrscheinlichkeit bei weit über 50 Prozent, dass Sie einen Anstieg verpassen. Wenn ein Manager oder ein System dann aber besonders starke Phasen verpasst, sind die Zugewinne kaum noch aufzuholen, die eine einfache Strategie wie "Kaufen und Halten" liefert.

Der Glaube, die richtige Verteilung des Vermögens werde es schon dauerhaft richten, erfordert aber mit den Erfahrungen der tiefen Baisse nach der Jahrtausendwende gute Nerven von Anlegern.

Das stimmt. Daher sollte sich die Verteilung des Vermögens auch nicht auf Renditeprognosen, sondern auf die Persönlichkeit des Anlegers stützen. Wer herbe Verluste nicht akzeptieren will und keine 30 Jahre Zeit hat, der muss Aktien und Anleihen oder Bargeld so gewichten, wie sie der persönlichen Risikoneigung entspricht. Diese Meinung je nach Marktlage zu ändern, ist keine Lösung. Mir fällt dazu vor allem das Bonmot von John Pierpont Morgan ein, dem Gründer von JPMorgan. Zu ihm kam ein Kunde und sagte, er könne nachts nicht schlafen, weil er so viele Aktien besitze. Morgan antwortete ihm, dann solle er einfach so lange Aktien verkaufen, bis seine Aktienquote Einschlafniveau erreicht habe. Treffender kann man es nicht beschreiben. Die Meinung aber je nach Marktprognose zu ändern, ist keine Lösung.

Wie können risikoscheue Anleger in der Praxis das Verlustrisiko begrenzen, ohne zugleich den Markt zu timen oder zum Nichtstun verdammt zu sein? Schließlich ist es vielen Anlegern nach den Erfahrungen der Jahre 2000 bis 2003 zunächst wichtiger, Verluste zu vermeiden und Risiken zu begrenzen, als möglichst hohe Erträge zu erzielen.

Zum Beispiel kann die Strategie der Rebalancierung eines Portfolios dazu beitragen, die Risiken eines Depots zu begrenzen. Wenn Sie ein Portfolio aus 50 Prozent Aktien und 50 Prozent Anleihen halten, dann verändert sich aufgrund der Kursentwicklungen der Depotanteil. Nach einem starken Aktienjahr beträgt der Aktienanteil zum Beispiel 70 Prozent und der Anleihenanteil 30 Prozent. Oder, nach einem schwachen, 60 Prozent Anleihen und 40 Prozent Aktien. Mit der Strategie des "Rebalancings" stellen Sie einfach einmal im Jahr - zum Beispiel zum 1. Januar eines Jahres - die alte Gewichtung wieder her, im Beispiel also 50/50. Manchmal kann diese Strategie auch die Rendite gegenüber einer klassischen "Kaufen und Halten"-Strategie mit je 50 Prozent Aktien und Anleihen steigern, zum Beispiel in den letzten zehn Jahren.

Ist das nicht ein aktiver Ansatz, um die Rendite zu steigern?

Per se höhere Renditen können Sie so nicht erwarten. In sehr starken Börsenphasen wie etwa zwischen 1991 und dem Jahr 2000 hätten Sie ja jährlich den Aktienanteil reduziert und viel verpasst, die Party ging ja Jahr für Jahr immer weiter. Im Kern sollten sich Anleger nicht mit dieser Strategie des "Rebalancings" beschäftigen, um ihre Rendite zu steigern, sondern sie als einen Weg sehen, das Risiko im Griff zu behalten und insgesamt zu senken.

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