Der Renditevorsprung steigt weiter an Nachrangige Anleihen werden populärer

Von Finanzinstitutionen begebene nachrangige Anleihen, so genannte Preferred oder Capital Securities, stehen bei Investoren hoch im Kurs. Aus gutem Grund, denn die ohnehin schon ansehnlichen Renditevorsprünge dieser nachrangigen Anleihen haben sich im Vergleich zu klassischen Staatsanleihen in jüngster Zeit noch vergrößert.

Ängste vor größeren Zinsschritten der US-Notenbank und Probleme bei General Motors, einem der größten Emittenten von Firmenanleihen, sind Auslöser dafür. Diese Entwicklung findet parallel zu der schon allgemeinen Ausweitung von Renditeaufschlägen – Spreads – von Unternehmensanleihen statt.

In diesem Umfeld steigen die Spreads von Preferred Securities mit, ohne dass aber ihre Sicherheit leidet. Denn die emittierenden Finanzinstitute oder Versicherungsunternehmen verfügen noch immer über eine hervorragende Kreditwürdigkeit. Eine nachrangige Bankanleihe mit einem einfachen „A“-Rating kann derzeit 90 bis 120 Basispunkte über dem Libor – dem Zinssatz aus dem Londoner Interbankenhandel – rentieren.

Preferred Securities wurden entwickelt, um die zur Einlagensicherung nötige Kapitalaufnahme für Banken und Versicherer zu erleichtern. Eigentlich sollten diese Institutionen Kapital am ehesten in Form von Aktien aufnehmen, weil diese keine Fälligkeit kennen, nicht zurückgekauft werden müssen und Dividenden gewinnabhängig sind. Die Finanzbranche nutzte aber Aktien zur Kapitalaufnahme deutlich seltener als Anleihen, da die Aktienausgabe einerseits teuer ist, andererseits die bestehenden Anteile bei der Ausgabe neuer Titel verwässert werden.

Normale Anleihen haben wiederum den Nachteil, dass ein Ausfall bei Zinskupons oder Tilgung dazu führt, dass ein Bond sofort als Not leidend eingestuft wird. Anleihen als Kapitalform können daher bei Liquiditätsproblemen die Schwierigkeiten des Emittenten noch vergrößern. Daher wurde es Finanzinstitutionen gestattet, Preferred Securities als hybride Instrumente zu begeben, die Eigenschaften von Aktien und Anleihen in sich vereinen.

Die Kombination aus hoher Ausfallsicherheit und stabilen Überrenditen macht Preferred Securities zu einer gefragten Anlageklasse bei Versicherungen, Asset-Managern und auch Privatanlegern. Das Marktvolumen der für institutionelle Adressen aufgelegten Papiere, wie sie im Lehman Capital Securities Index definiert sind, summiert sich derzeit auf 390 Mrd. Euro. Davon sind 30 Prozent in US-Dollar denominiert, weitere 44 Prozent in Euro. Der Rest des Marktes entfällt auf in britische Pfund ausgestellte Papiere. Im globalen Preferred-Securities-Index von Lehman Brothers sind deutsche Emittenten nur sehr schwach vertreten, die meisten Papiere stammen aus den USA, Großbritannien, Frankreich oder aus den Ländern Skandinaviens.

Während Investoren für das mit der Nachrangigkeit verbundene Risiko üblicherweise mit Renditevorsprüngen zwischen 80 und 200 Basispunkten belohnt werden, liegt das Rating von Preferred Securities in der Regel nur um ein oder zwei Stufen unter dem einer klassischen Anleihe desselben Emittenten. Trotz einer in den vergangenen Jahren sehr starken Wertentwicklung gehören Preferred Securities heute noch immer zu den günstigsten Papieren im Investment-Grade-Bereich.

Weil vor allem US-Banken inzwischen regulatorische Grenzen erreicht haben und ihre Kapitalisierung schon sehr ansehnlich ist, wird die Emissionstätigkeit im Bankensektor sich künftig etwas abschwächen. Dafür ist zu erwarten, dass zunehmend Versicherer, die ihre Kapitalbasis stärken wollen, Preferred Securities auflegen. In diesem Jahr könnte das Volumen der Neuemissionen rund 30 Mrd. Euro erreichen, wodurch Liquidität und Bedeutung des Marktes für Preferred Securities künftig noch weiter zunehmen werden.

Owen Murfin ist Vice President und Fund Manager bei Merrill Lynch Investment Managers in London.

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