Bulle & Bär
Bilanzen: Jeder bewertet, wie er will

Hier darf jeder machen, was er will - im Rahmen der freiheitlich-demokratischen Grundordnung, versteht sich", sang der linke Liedermacher Franz-Josef Degenhardt vor gut 35 Jahren. Für den Manager einer Immobilienaktiengesellschaft ist das Lied leicht umzudichten: "Hier darf jeder bewerten, wie er will - im Rahmen der IFRS-Vorschriften, versteht sich." Dieser internationale Bewertungsstandard lässt den Gesellschaften viel Freiraum.

DÜSSELDORF. Zur IFRS-Freiheit gehört, dass Immobilienverwaltungsgesellschaften im Gegensatz zu offenen Immobilienfonds ihren Immobilienbesitz selbst bewerten dürfen - was auch getan wird, wie das Beispiel Gagfah zeigt. Ein Aufschrei der Entrüstung ginge zu Recht durch die gesamte Branche, kämen die Verwalter offener Immobilienfonds auf die Idee, Wertgutachten selbst erstellen zu wollen.

Als vor sechs Jahren die Leerstände in Deutschland zunahmen, die Mieten in den Keller rutschten, gerieten die Fonds in den Verdacht, ihre Sachverständigen zu beeinflussen, damit sie ihre Immobilienwerte nicht zu schnell runterschreiben müssen. Ob an diesen Vorwürfen etwas dran ist, können nur Insider beantworten.

Wie realistisch die Annahmen sind, die den Modellen zur Bewerter der Liegenschaften, die die Immobilienunternehmen im Portfolio haben, zugrunde liegen, können ebenfalls nur Marktinsider beurteilen. Zu dieser Gruppe gehören Privatanleger in aller Regel nicht. Welche Kapriolen die Bewertungsergebnisse mitunter schlagen, offenbarte kürzlich Michael Zahn, Chef der Deutsche Wohnen. Die eine Hälfte des Wertzuwachses in einem Teilportfolio basierte auf Mietsteigerungen, die andere Hälfte auf einem geänderten Bewertungsverfahrens. Der Buchhalter wechselte vom Ertragswertverfahren auf das Discounted-Cash-Flow-Modell. Vermutlich haben dabei auch veränderte Annahmen über die Zukunft eine Rolle gespielt. Ob ein Kleinaktionär es merkt, wenn ein Unternehmen dies nicht an die große Glocke hängt?

DCF- wie auch Ertragswertverfahren sind Schätzverfahren, bei denen es auf Annahmen über die künftigen Mieten ankommt. Unter den Immobilienaktiengesellschaften setzt sich das DCF-Verfahren durch. Je niedriger der Diskontierungssatz, desto höher der Barwert. Mit dem Wechsel zu einem niedrigeren Satz lassen sich Aufwertungen provozieren.

Als die offenen Fonds in der Krise waren, kritisierten die Lobbyisten der Immobilienaktiengesellschaften immer wieder, die offenen Fonds entzögen sich der mit der Bewertung der Gebäude durch Sachverständige der Bewertung durch den Markt - sprich die Börse.

Die Aktionäre der Wohnungsgesellschaften sind überwiegend große ausländische Finanzinvestoren. Und die glauben offensichtlich nicht an die Wertsteigerungen. Sie verkaufen jetzt soviel sie wollen und bewerten damit wie sie wollen. Leidtragende sind die Kleinaktionäre, die vielfach immer noch glauben, Immobilienaktien sind wie früher etwas für Witwen und Waisen.

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