Bulle & Bär
Flugsalbe auf dem Dax

Kurssprünge sind an einem "Hexensabbat" genannten großen Verfallstag am Terminmarkt nichts ungewöhnliches. Dennoch ging es im Deutschen Aktienindex (Dax) am vorvergangenen Freitag zur Sache, als habe jemand Flugsalbe auf den Dax geschmiert - oder aber den Spekulanten die Hebelprodukte verhext.

DÜSSELDORF. Um 13:09 Uhr notierte der Dax für den Bruchteil einer Sekunde bei 7 831 Punkten. Eine Sekunde zuvor und eine Sekunde danach waren es 7 805 Punkte. Der markante Sprung auf eine Tage zuvor und danach nicht erreichte Kursspitze bedeutete für insgesamt fünf von der Commerzbank, Citigroup und DZ Bank begebene Put-Hebelprodukte mit einer Barriere von 7 825 Punkten das sofortige Aus.

Zwar sind derlei Knock-outs Alltag für Spekulanten wie Emittenten. Was sich aber an jenem Freitag im Bruchteil einer Sekunde abgespielt hat, ist in einem auf Monatsumsätze von 20 Milliarden Euro taxierten Markt für Hebelprodukte aus drei Gründen bemerkenswert.

Erstens war die Kursspitze von 7 831 Punkten zunächst in keinem Kurssystem und keinem Chart zu erkennen, nicht einmal auf der großen Kurstafel im Handelssaal der Deutschen Börse. Wer keinen direkten Zugang zum Xetra-Handelssystem hatte, blieb im Ungewissen.

Zweitens ist Hebelprodukt nicht gleich Hebelprodukt: Während die drei betroffenen Emittenten jeden Indexstand als Berechnungsgrundlage für die Barriere heranziehen, schließt die Deutsche Bank die für heftige Kurssprünge bekannte Mittagsauktion von vorneherein aus. Goldman Sachs gewährte den Scheinen wiederum eine Gnadenfrist.

Drittens wird mit dem K.O. der Interessenskonflikt der Banken als Anbieter der Hebelprodukte deutlich. Jedem der von ihnen angebotenen Hebelpapiere steht ein entsprechendes Absicherungsgeschäft am Aktien- oder Terminmarkt gegenüber. Diesen "Hedge" erledigen die Händler einer Bank. Deren Transaktionen bewegen Kurse. Lösen die Händler die Absicherungsposition vor der Schwelle eines Hebelprodukts auf, fungieren sie mitunter selbst als Boxer, der den hauseigenen Scheinen den K.O. versetzt. Wie dies zu den von Emittenten wie Derivateverbänden stets postulierten These passt, den Emittenten seien Barriererisse egal, bleibt dabei so rätselhaft wie die Zutaten einer mittelalterlichen Hexenflugsalbe - es sei denn, man unterscheidet spitzfindig zwischen Emittenten und Händlern, die meist in Hörweite einen Tisch weiter sitzen.

Eine Verschwörungstheorie? Mitnichten. Das Recht, den K.O. vorzubereiten oder zu setzen, räumen sich die Emittenten in den Verkaufsprospekten explizit ein. In keinem Verkaufsprospekt fehlt der Hinweis, das Auflösen der Absicherungsgeschäfte könne den Wert der Zertifikate beeinflussen. "Dies gilt insbesondere für die Auflösung der Hedge-Geschäfte am Ende der Laufzeit der Zertifikate", heißt es ergänzend in einem Prospekt. Merke: Ein K.O. ist keine Hexerei!

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