Bulle & Bär
Tui-Anleihe überzeugt mit dem Charme des Chamäleons

Auf den ersten Blick ist es erstaunlich, dass die Investoren bei der neuen Wandelanleihe, die Tui Ende vergangener Woche begeben hat, so beherzt zugriffen haben.

FRANKFURT. Wandelanleihen sind eine Mischung aus Anleihen und Aktien. Anleiheanalysten sehen den Reise- und Schifffahrtskonzern wegen der sich ständig verschlechternden Kreditwürdigkeit skeptisch. Und auch Aktienanalysten werden langsam vorsichtig, weil die Tui-Aktie in diesem Jahr schon rund 38 Prozent zugelegt hat und damit mehr als doppelt so viel wie der Dax.

Dennoch war das neue Tui-Papier in weniger als zwei Stunden schon so massiv überzeichnet, dass die Konsortialführer Citi, Deutsche Bank und Unicredit das Volumen gleich von 550 Millionen auf 632,5 Millionen Euro erhöhten. Eine weitere Aufstockung auf 694 Millionen Euro ist möglich.

Wandelanleihen oder Convertibles haben wie herkömmliche Anleihen eine feste Laufzeit, während der sie verzinst werden. Bei Fälligkeit bekommen Anleger ihr eingesetztes Kapital zurück. Zuvor können sie die Papiere in Aktien tauschen. Die Tui-Aktie können Besitzer der Wandelanleihe zum Kurs von 27,68 Euro kaufen – das entsprach bei der Emission einem Plus von 30 Prozent über dem aktuellen Kurs. Die Wandlung lohnt sich, wenn die Tui-Aktie über diesem Kurs steigt, weil es sie dann über den Tausch billiger gibt als im Handel.

Doch die meisten institutionellen Investoren – und nur an sie richtet sich der neue Convertible von Tui – setzen nicht auf eine tatsächliche Wandlung. Sie sehen das Papier eher als Aktienersatz. Denn ähnlich einem Chamäleon passen sich Wandelanleihen an: Wenn der Kurs der Aktien steigt, zieht das den Kurs der entsprechenden Wandelanleihen zu einem bestimmten Teil mit nach oben. Wenn die Aktien verlieren, sinken auch die Kurse der Wandler – aber das Verlustrisiko ist begrenzt, weil die Anleger ihr Geld ohne Tausch wiederbekommen.

Das gilt aber nur, wenn Tui als Emittent nicht Pleite geht. Diese Gefahr halten die Ratingagenturen angesichts der Bonitätsnoten im Non-Investment-Grade-Bereich für nicht unerheblich. Anfang vergangener Woche hat Standard & Poor’s das Rating wegen der anhaltenden Schwäche im Tourismus und Container-Schifffahrtgeschäft um eine weitere Stufe gesenkt; Moody’s vergab aus demselben Grund einen negativen Ausblick. Doch Wandelanleihe-Investoren sind mit Blick auf die Kreditwürdigkeit schmerzunempfindlicher als Käufer von herkömmlichen Anleihen. Und das höhere Ausfallrisiko entschädigt Tui mit einem Zinsschein von 2,75 Prozent, der deutlich höher als der von vielen anderen Wandelanleihen ist. In diesem Jahr zahlt Tui für die Aktie zudem keine Dividende – ein weiteres Plus für den Convertible.

Dies und das insgesamt geringe Angebot an neuen Wandelanleihen macht die hohe Nachfrage nach dem neuen Tui-Papier doch verständlich. Denn es ist weniger riskant als die Tui-Aktie und bietet größere Chancen auf Kursgewinne als Tui-Anleihen.

Andrea Cünnen
Andrea Cünnen
Handelsblatt / Finanzkorrespondentin
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