Nicht nur die Zertifikatebanken haben in turbulenten Zeiten Probleme, sagen die Banken und schieben einen Teil der Schuld auf die Datenlieferanten wie die Börsen oder spezialisierte Dienstleister, von denen sie ihre Kurse bekommen. "Wenn die Emittenten von den Datenlieferanten die Kurse ihrer Basiswerte nur mit Verzögerung bekommen, ist eine aktuelle Preisstellung bei den Zertifikaten nicht möglich", sagt Heiko Weyand, Zertifikatespezialist bei HSBC Trinkaus. Und dabei müssen gerade bei schnellen Kursänderungen die Preise für Zertifikate im Sekundentakt aktualisiert werden.
Das ist nicht nur wichtig, damit Kunden sofort handeln können; es ist auch lebenswichtig für die Bank selbst. Denn für jedes Zertifikat, das die Emittenten verkaufen, müssen sie zur Absicherung ein Gegengeschäft eingehen. Wenn sie das nicht tun und der Markt läuft gegen sie, drohen empfindliche Verluste. Wie hoch die Absicherung letztlich sein muss, steht erst mit dem Preis der Zertifikate fest. An Tagen wie dem 22. Januar eine solche Absicherung (Hedge) zeitgleich aufzubauen, ist alles andere als ein Kinderspiel.
Mächtige Mitspieler im Hintergrund funken zudem dazwischen, schneiden sich bei dem ganzen Zertifikatekarussell eine dicke Scheibe ab und verschärfen die Probleme mit dem Handel von Zertifikaten. Das bekommen fast alle Emittenten zu spüren, besonders Massenanbieter wie die Deutsche Bank, die Commerzbank oder Sal. Oppenheim. Immer dann, wenn Zertifikatekurse von ihrem theoretisch errechneten Wert abweichen – das ist je nach Marktphase bei ein bis fünf Prozent der Derivate der Fall –, treten sogenannte Arbitrageure auf den Plan.
Das sind hochprofessionelle Wertpapierhändler und Tüftler, die den ganzen Tag nichts anderes machen, als Kursungleichgewichte auszunutzen. Wenn ein Zertifikat bei einem Emittenten auch nur ein oder zwei Cent vom theoretischen Computer-Preis abweicht, schlagen die Software-Maschinen der Arbitrageure zu: Sie kaufen, was zu billig ist und verkaufen – oft Millisekunden später – für einen Cent mehr.
Der professionellste unter ihnen, und zugleich der bei den Emittenten am meisten gefürchtete, ist die amerikanische Interactive Brokers Group. Sie wickelt in über 50 Ländern Finanzgeschäfte ab und gilt unter Terminmarkt-Spezialisten als eine der besten Trading-Plattformen der Welt. In Europa tritt sie unter ihrem alten Namen Timber Hill auf – "ein Reizwort für Emittenten und Börsen", sagt ein Zertifikatemann aus Stuttgart. "Als Timber Hill zum ersten Mal bei uns an der Euwax auftauchte, gab es einen harten Sommer."
Interactive Brokers ist offiziell zugelassener Teilnehmer an der Deutschen Börse, kann sich direkt in die Handelssysteme einklinken und ist seit mehr als 25 Jahren "auf die Identifizierung von Preisungleichgewichten" spezialisiert, so die hauseigene Mission. Wie so etwas läuft, bekam nach Angaben von Marktteilnehmern zuletzt die Deutsche Bank zu spüren. Ende Januar drückte ihr ein Arbitrageur mehrere 10 000 Aufträge ins System.
"Dass Arbitrageure wie Timber Hill mit solchen Massen-Orders den Markt blockieren, ist nichts Ungewöhnliches", sagt der Zertifikatespezialist eines angelsächsischen Emittenten. "Wenn wir in solchen Phasen den Preis eines Zertifikats auch nur für sieben Sekunden gelten lassen, verlieren wir an einem Tag eine Million Euro."
