Covered Bonds
Pfandbriefe als Vorbild

Die britische Regierung hat gerade ein neues Gesetz verabschiedet, das die angeschlagenen einheimischen Covered-Bond-Markt den deutschen Pfandbriefen ähnlicher machen soll. Denn diese waren vom Abschwung kaum betroffen. Es wird dennoch Zeit brauchen, um skeptische Investoren wieder in den Markt hineinzuziehen.

Die Kreditklemme wirkte sich schlimm auf den britischen Markt für forderungsbesicherte Wertpapiere aus. Ängste vor wertlosen Ramschhypotheken beendeten die Praxis der Banken, Verbindlichkeiten über Verbriefungen aus ihren Bilanzen herauszuschaufeln. Doch die allgemeine Panik griff auch auf Covered Bonds über – also auf bilanzierte, hervorragend bewertete Wertpapiere, die leicht zu verkaufen sein sollten. Der Markt für Neuemissionen seit dem Sommer zu, und die geringe Zahl von Sekundärtransaktionen deutet darauf hin, dass britische Covered Bonds mit hohen Spreads gehandelt werden.

Der Blick quer durch Europa zeigt eine Situation, wie sie kaum unterschiedlicher sein könnte. Deutsche gedeckte Schuldverschreibungen, bekannt als Pfandbriefe, wurden von der Klemme kaum berührt. Nach einem Ausreißer um fünf Basispunkte im letzten Herbst gingen ihre Spreads wieder auf das übliche Niveau zurück, knapp unterhalb des Interbankensatzes. Britische Bonds liegen 50 Basispunkte höher. Und der Markt in Kontinentaleuropa ist offen. Deutsche, französische und schwedische Banken brachten im Januar gedeckte Schuldverschreibungen im Volumen von 17,2 Milliarden Euro auf den Markt, deutlich mehr als im Vorjahr.

Transparenz macht den Unterschied aus. Die seit 100 Jahren existierenden Pfandbriefe haben einen präzisen rechtlichen Rahmen, der die Qualität der Vermögenswerte kodifiziert, die in ihren Hypotheken-Pools enthalten sein können. Bis heute beruht dagegen das fünf Jahre alte britische System auf traditionellem Vertragsrecht, das nachrangige Vermögenswerte in den Pools erlaubt.

Während des Booms zählte das nicht, doch im aktuellen Käufermarkt stellen potenzielle Investoren alles in Frage, was sie kaufen. Ab dem 6. März jedoch werden britische Covered Bonds der gleichen speziellen Gesetzgebung unterworfen sein wie die Pfandbriefe.

Das wird den Markt nicht über Nacht gesund machen. Rechtliche Transparenz ist zwar wichtig, vor allem in sorgenvollen Zeiten. Doch der Hauptgrund für die Kaufzurückhaltung gegenüber britischen Covered Bonds ist die Besorgnis über das große Ganze. Die britischen Häuserpreise könnten in diesem Jahr leicht um mindestens fünf Prozent fallen, und mit Blick auf Northern Rock bleiben Investoren besorgt über die wahre Natur der Hypothekenvermögen in britischen Bilanzen. In Deutschland dagegen ist der Verschuldungsgrad geringer, und ein Preiskollaps im Häusermarkt ist wahrscheinlich nicht in Sicht.

Die neue britische Gesetzgebung sollte erfolgreich sein in dem Bemühen, ein paar Pferde mehr ans Wasser zu führen. Sie auch zum Trinken zu bewegen, dürfte schwieriger werden.

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