Finanzkrise
Lektion gelernt

Das US-Finanzministerium hatte die Bezugsrechtsscheine, die mit den Bankenrettungskrediten verbunden sind, zu billig an die erste Bank verkauft, die sie zurückgenommen hat. Seither hat das Ministerium seine Hausaufgaben gemacht und kommt realistischen Einschätzungen des Marktwerts viel näher. Das ist gut, denn die Warrants der größten Banken stehen noch aus.
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Wenigstens ist US-Finanzminister Tim Geithner in der Lage, aus seinen Fehlern zu lernen. Das Treasury hatte Bezugsrechtsscheine, die an die Kredite des Bankenrettungsprogramms Tarp gekoppelt sind, zu billig an die Old National abgegeben, die erste Bank, die sie zurückgekauft hat. Seither hat die Regierung Preise erzielt, die viel näher an die realistischen Einschätzungen des Marktwerts herankommen. Und das ist gut so, denn die Warrants der größten Institute, die Tarp-Mittel erhalten haben, stehen noch aus.

Die Bewertungen der Bezugsrechtsscheine spielen eine wichtige Rolle. Denn wenn die Banken wieder so weit auf festem Boden stehen, dass sie ihre Rettungskredite zurückzahlen und dazu den letzten Schritt unternehmen können, die Warrants zurückzukaufen, dann ist es erstens vom Symbolwert her angemessen, dass das US-Finanzministerium hart über den Preis verhandelt. Und zweitens stellen die Bezugsrechtsscheine den einzigen - und immer noch bescheidenen - verbleibenden Vorteil für die Steuerzahler bei den riskanten Investitionen mit niedrigen Renditen dar, die in die Banken um ihrer selbst willen geflossen sind.

Mit dem eigentlichen Rettungsprogramm sind bisher etwa 200 Mrd. Dollar, vorwiegend in Form von Vorzugsaktien, in die Banken investiert worden, geht aus dem jüngsten Bericht des Treasury hervor. Das bringt jährlich fünf Prozent an Zinszahlungen ein. Der Verkauf nicht ausgeübter Warrants könnte insgesamt weitere neun Mrd. Dollar einspielen, berichtet Pluris Valuation Advisors. Verteilt man diese über zwei Jahre, dann erhöht sich die Jahresrendite der Steuerzahler, vereinfacht gerechnet, auf über sieben Prozent. Doch das ist immer noch ein dürftiger Ausgleich für das Risiko, schwankende Banken zu stützen.

Doch beim ersten Deal Anfang Mai erschien es unwahrscheinlich, selbst dieses Ertragsniveau zu erreichen. Die Old National kam damit durch, dem US-Finanzministerium nur acht Prozent des Werts der Aktien, die den Warrants zugrunde liegen, zu zahlen. Die Old National frohlockte natürlich, während die Analysten weniger begeistert reagierten. In den zehn darauf folgenden Transaktionen ist es dem Treasury gelungen, die Banken dazu zu bringen, das Doppelte oder Dreifache zu zahlen. Pluris schätzt, dass die jüngsten Abschlüsse dem Marktwert nahe kommen, wenn man die Besonderheiten und besonders die Illiquidität der zehnjährigen Warrants berücksichtigt.

Andere Bewertungen, darunter eine Analyse von Breakingviews.com, die sich auf eine Studie des Aufsichtsgremiums des US-Kongresses stützt, lassen darauf schließen, dass die Warrants sogar noch ein bisschen mehr wert sein könnten. Auf jeden Fall hat sich das US-Finanzministerium bei jüngsten Abschlüssen scheinbar bei weitem nicht mehr so herumschubsen lassen wie bei Old National.

Und das ist gut so, denn der Großteil der Bezugsrechtsscheine liegt noch bei dem halben Dutzend großer Banken, die sie erst noch zurückkaufen müssen - im Gesamtwert von vielleicht fast fünf Mrd. Dollar. Goldman Sachs, JPMorgan und Morgan Stanley könnten unter den Ersten sein, die ihre Warrants zurückkaufen, aber früher oder später werden die meisten, wenn nicht alle großen Banken sich von der Regierungsunterstützung befreien wollen. Für sie sollte sich das Treasury seine härteste Gangart reservieren.

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