Goldman Sachs/Morgan Stanley
Keine großen Erwartungen an die US-Banken

Der Finanzchef von Morgan Stanley, Colm Kelleher, ist, was die Zahlen anbelangt, sicher mitteilsamer als der Chef von Goldman Sachs, Lloyd Blankfein. Aber jeder der beiden hat auf seine Weise eingestanden, dass teureres Kapital und ein geringerer Fremdmitteleinsatz die Erträge in Mitleidenschaft ziehen werden. Die Frage ist nur, in welchem Ausmaß.

Wie sieht die Zukunft für die zwei großen unabhängigen Wall Street-Firmen aus, die als letzte ihrer Art überlebt haben? Wenn man von einigen Kommentaren ausgeht, die der Chef von Goldman Sachs, Lloyd Blankfein, auf einer Branchenkonferenz in dieser Woche von sich gegeben hat, dann könnte man ohne weiteres denken, außer den Daten des Kalenderjahrs seiner Firma ändere sich nicht viel. Der Finanzchef von Morgan Stanley, Colm Kelleher, schlug dagegen schon bescheidenere Töne an. Doch jeder der beiden hat auf seine eigene Weise eingestanden, dass die Erträge ihrer Banken in Mitleidenschaft gezogen werden. Die Frage ist nur, in welchem Ausmaß.

Beide Institute sind dem Druck von zwei Seiten ausgesetzt. Erstens steigen ihre Kapitalkosten, da der Finanzierungsmix sich von der Abhängigkeit von billigen kurzfristigen Quellen wie Wertpapierpensionsgeschäften und Commercial Paper wegbewegt und sich auf teurere Dividendenpapiere und langfristige Schuldtitel verlagert.

Und auch wenn sie sich in Bankholdinggesellschaften umgewandelt haben, wird es doch bei beiden Firmen eine Weile dauern, bis sich die Einlagen, auch wenn diese relativ billig sind, aufgebaut haben. Bei Morgan Stanley soll die Hälfte der Finanzierung über diese drei Quellen stabilerer Finanzierungsströme herbeisprudeln - das ist zweieinhalb Mal so viel wie im Vorjahr und um 50 Prozent über dem derzeitigen Niveau.

Zweitens bauen beide, wie auch der Rest der Finanzdienstleistungsbranche, den Einsatz von Fremdkapital ab. Morgan Stanley hat allein in den vergangenen sechs Wochen mindestens ein Fünftel der Bilanz über Bord geworfen. Zusammen mit der Verdopplung des Eigenkapitals in den vergangenen zwölf Monaten ist die Bruttoverschuldung damit von einem Vielfachen von 32 auf rund zwölf zurückgegangen, bereinigt liegt der Verschuldungsgrad sogar noch weit unter diesem Wert.

Zugegebenermaßen muss der Verschuldungskoeffizient - wie die Spitzenmanager von Goldman und Morgan Stanley beide besonders betonten, - nicht vollständig mit den Gewinnen korrelieren - Handelsvolumina, das Niveau der Spannen zwischen Geld- und Briefkurs und die Art der Vermögenswerte in der Bilanz spielen alle eine große Rolle. Und nach Einschätzung von Fox Pitt Kelton ist der Fremdkapitaleinsatz und sein Hebel in einer von Krediten beflügelten Aufwärtsbewegung notwendiger als in einem Boom, der auf Eigenkapital basiert. Aber die Höhe des Fremdkapitaleinsatzes und dessen Hebelwirkung und die Rendite sind wohl kaum voneinander zu trennen: Ein Schaubild, das Blankfein zur Unterstützung seiner Argumentation verwendet hat, zeigt tatsächlich, dass die Eigenkapitalrendite von Goldman in den Quartalen nicht über 20 Prozent hinauskam, in denen der bereinigte Verschuldungskoeffizient unter ein Vielfaches von etwa 15 gefallen war.

Und noch etwas kommt hinzu: Da die Kapitalkosten steigen, werden einige Bereiche und Geschäfte wahrscheinlich unrentabel werden, wodurch den beiden Firmen weitere Erträge entgehen. Trotzdem geht Blankfein davon aus, dass Goldman, die zugegebenermaßen über die besseren Zeugnisse verfügt, über den Zyklus hinweg eine Verzinsung des Eigenkapitals von 20 Prozent erreicht. Kelleher ist da etwas vorsichtiger: Morgan Stanley könnte seinen Aussagen nach auf bis zu 15 Prozent zurückfallen. Vielleicht werden sie Recht behalten, wenn sich die Märkte erst einmal erholen. Vorerst allerdings dürften die Aktionäre skeptisch bleiben.

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