GSE-CDS
Danke, Hank

Es hat Zeiten gegeben, das sahen diejenigen, die eine Versicherung gegen den Zahlungsverzug von Fannie und Freddie verkauften, unerschrocken aus. Aber wie sich jetzt herausstellt, haben sie auf das richtige Pferd gesetzt. Durch die Rettungsaktion der US-Regierung wurden die Kontrakte zwar aktiviert, aber viele der GSE-Kredite werden immer noch um den Nennwert herum gehandelt. Die Verkäufer der Absicherung haben Prämien kassiert und sich nur wenige Risiken aufgeladen.

Eine Versicherung gegen Kreditverluste kauft gewöhnlich derjenige, der sich Ungemach ersparen will, wenn Ereignisse wie eine "Vormundschaft" eintreten. Insolvenzähnliche Verfahren und selbst Übernahmen durch die Regierung gehen oft Hand in Hand mit Umschuldungsverhandlungen oder, schlimmer noch, mit der Abweisung von Ansprüchen. Aber im Fall von Fannie Mae und Freddie Mac sieht es so aus, als ob der Rettungsplan des US-Finanzministers Hank Paulson die Verkäufer von Absicherungen in Form von Derivaten zum Handeln von Ausfallrisiken von Krediten und Anleihen, also von Credit Default Swaps (CDS), nach vorn bringt.

Auf den ersten Blick erscheint dies seltsam. Schließlich zählt eine Vormundschaft - wie auch der Zahlungsverzug oder die Insolvenz - zu den Auslösern, die es den Käufern von Kreditderivaten erlauben, sie einzulösen und dadurch diejenigen zu entschädigen, die die zugrunde liegenden Kredite besaßen oder denjenigen einen Gewinn zu bescheren, die dies nicht taten.

Aber den Kapitalgebern fast eine lange Nase drehend, steht Onkel Sam fest zu den vorrangigen Schuldtiteln der staatlich gestützten Unternehmen (GSEs). Und da der Rettungsplan vorsieht, dass die Regierung vorrangige Vorzugstitel der GSEs erwirbt, ist es unwahrscheinlich, dass auch der Anteil der Unternehmen an nachrangigen Schuldverschreibungen, die gegenüber den neuen Vorzugspapieren bevorrechtigt sind, allzu sehr leiden wird.

Tatsächlich werden einige der vorrangigen Titel zu einem leichten Aufschlag gegenüber dem Nennwert gehandelt, was möglicherweise auf Druck auf die Leerverkäufer zurückzuführen ist. Das bedeutet, dass die Verkäufer der Versicherung, die Aufschläge auf ihre CDS-Kontrakte gesammelt haben, belohnt würden, wenn sie diese Schuldtitel erhielten, während die Käufer der Absicherung leiden würden.

Glücklicherweise haben die Käufer der Absicherung das Recht, nicht die Verpflichtung, ihre Kontrakte auszuüben. Und nicht alle, die den Schutz gekauft haben, werden leer ausgehen. Die bestehenden Vorzugstitel der GSEs über 36 Mrd. Dollar haben bereits die rund die Hälfte ihres Werts verloren, bevor die Rettungsaktion vorgestellt worden ist. Sie könnten weitere Einbußen verzeichnen, da der Plan von den GSEs fordert, auf diese Papiere keine Dividenden mehr zu zahlen.

Aber für die meisten Absicherungskäufer sieht die Rettungsaktion wie ein Reinfall aus. Deshalb sagen einige Marktteilnehmer, die Gegenpartien sollten ihre Kontrakte einfach zerreißen, selbst wenn sie das genau genommen nicht müssen. Die Verkäufer der Absicherung könnten weiter Prämien sammeln wollen. Man sollte allerdings meinen, dass die Käufer nur froh wären, ihre Zahlungen einzustellen. Aber es könnte einige geben, die glauben, dass die Regierung vielleicht doch noch müde wird, die Immobilienriesen zu stützen. Wenn dies eintreten würde, könnte die Versicherung, für die sie gezahlt haben, sich doch noch in einen Gewinn verwandeln.

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