Jahreskonferenz des American Securitization Forum
Verbriefungsmarkt: Gefangen in der Zeitschleife

Für die Wirtschaft ist es dringend notwendig, dass der Verbriefungsmarkt wieder auf die Beine kommt. Aber die Hypothekenkrise hat das Vertrauen in diesen größten Finanzierungsmarkt der USA zerstört. Die Branchenvertreter sprühen vor Ideen, aber Interessenskonflikte führen dazu, dass viele von ihnen kaum umgesetzt werden können.

Für die Teilnehmer des diesjährigen Treffens des American Securitization Forum in Las Vegas muss es sich anfühlen, als seien sie in einer Zeitschleife gefangen. Die Probleme, denen sich die Branche gegenübersieht, sind die gleichen wie im vergangenen Jahr: Verluste, Illiquidität, ein Mangel an Vertrauen, öffentliche Schmähungen. Nur dieses Mal ist es noch schlimmer, denn neue Deals sind zum Stillstand gekommen. Der Verbriefungsmarkt ist in einen Teufelkreis geraten.

Das Problem ist die Komplexität des Markts. Überraschenderweise rührt dies allerdings nicht daher, dass die Kredite wieder und wieder in so viele Wertpapierteilmengen umgepackt werden. Doch das hilft nicht viel - die Verbriefung kommt, wie es ein Teilnehmer an der Konferenz in Sin City formuliert hat, einer Sammlung in höchstem Maß auf den Kunden abgestimmter Deals in einem undurchsichtigen Freiverkehrsmarkt gleich. Das ist einer der Gründe, warum es so schwer ist, dem ganzen hypothekenbezogenen Schlamassel, der das System verstopft, einen exakten Wert beizumessen.

Dazu kommen noch die ganzen, einander widersprechenden Interessen, die gewöhnlich unwissentlich in das System mit eingebaut wurden. Vor 18 Monaten zum Beispiel galt als einer der kontroversesten Punkte, festzulegen, wie viele zugrundeliegende Wohnungsbaukredite die Manager, die täglich mit den Hypothekenportfolios umgehen, modifizieren durften, bevor sie die Zustimmung der Anleiheinhaber einholen mussten - deren wirtschaftliche Beweggründe davon abhingen, ob sie mit "AAA" oder mit "BBB" bewertete Papiere inne hatten.

Während sich die Hypothekenkrise verschärfte, haben sich auch diese Konflikte intensiviert. Dadurch lassen sich viele gute Ideen, mit denen die Branchenvertreter aufwarten, nur schwer umsetzen. Analysten von JPMorgan etwa fordern schon lange, dass die Regierung Not leidende Hypotheken aus den Verbriefungspools herauskauft, sie modifiziert und dann wieder abgibt. Die Idee dahinter ist, dass ein solcher Schritt einen Boden für die Preise fauler Vermögenswerte vorgegeben hätte, die Banken von ihren sich am schlechtesten entwickelnden Krediten befreit und miteinander vereinbare und funktionierende Hypothekenmodifikationen gefördert hätte.

Es lässt sich darüber streiten, ob dies wirklich funktioniert hätte. Aber die Abwickler, Rechtsanwälte und Wirtschaftsprüfer können sich ja nicht einmal darauf einigen, ob Verbriefungskontrakte es erlauben, dass die Kredite verkauft werden.

Einige Ideen könnten sich dennoch in der einen oder anderen Form manifestieren. Bei einer kleineren Branchenzusammenkunft im Dezember hatte ein Investor vorgeschlagen, die Regierung solle als Mutter aller Prime Broker agieren und in Not geratene Anleger mit dem nötigen Hebel an Fremdkapital ausstatten, um toxische Vermögenswerte zu Marktkursen zu kaufen, anstatt sich alleine auf die Mittel der Steuerzahler zu verlassen. Der angebliche Plan von US-Finanzminister Tim Geithner, privaten Investoren eine Garantie zu gewähren, könnte eine Abwandlung derselben Idee sein.

Doch vorerst steckt der Markt in der Sackgasse. Das ist schlecht für die Wirtschaft. Vor der Flaute bildete der Verbriefungssektor den größten Einzelbereich des Kapitalmarkts, zumindest in den USA. Umlaufende Vermögenswerte über weltweit rund 8,7 Bill. Dollar werden mit seiner Hilfe finanziert, rechnet Citigroup vor. Eine von der Branche in Auftrag gegebene Analyse vom Dezember veranschlagte, dass davon Papiere über rund zwei Bill. Dollar in den kommenden drei Jahren refinanziert werden müssen.

Die Banken verfügen nicht über die notwendigen Bilanzen, um diese Lücke zu füllen. Und Regierungsprogramme wie der Plan der US-Notenbank Federal Reserve, forderungsbesicherte Wertpapiere zu kaufen, können auch nicht alles abfangen. Wenn keine Mittel und Wege gefunden werden, um diesen toten Punkt zu überwinden, werden die Zusammenkünfte der Branche in Las Vegas wahrscheinlich noch auf absehbare Zeit nichts weiter zeitigen als Gerede.

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