KKR
Dreimal gebranntes Kind scheut das Feuer

Henry Kravis’ Beteiligungsgesellschaft ist auf dem Weg an die Börse. Zu welchem Wert ist allerdings noch nicht bekannt. Soll der Börsengang zum Erfolg werden, ist KKR gut beraten, den Emissionskurs konservativer festzulegen als bei anderen Börsengängen der jüngeren Zeit. Ein Unternehmenswert von neun Milliarden Dollar könnte eine gute Obergrenze sein.

Der Gründer von Kohlberg Kravis Roberts, Henry Kravis, bringt KKR an die Börse, nachdem die letzten drei Börsengänge alternativer Vermögensverwaltungen enttäuschend verliefen. Welchen Preis werden Investoren also zu zahlen bereit sein? Nach Pi-mal-Daumen-Analyse könnten neun Milliarden Dollar die Obergrenze sein.

Es gibt zwei öffentlich gehandelte Vermögensverwaltungen, die KKR am ehesten entsprechen – Blackstone und Fortress – und zwei Messlatten an denen KKR mit vergleichbaren Unternehmen gemessen werden sollte. Die erste heißt Unternehmenswert im Verhältnis zum Umsatz. Auch wenn der Ansatz vielleicht nicht perfekt ist, da vor allem die Profitabilität bei diesen Firmen schwer zu messen ist. Blackstone und Fortress werden zurzeit etwa zum sechsfachen ihrer Umsätze aus den vergangenen zwölf Monaten gehandelt. Bei diesem Multiplikator ergäbe sich für KKR ein Wert von rund neun Milliarden Dollar.

Wie verhält sich dieser Wert zur zweiten üblichen Kennzahl für Vermögensverwaltungen, dem Verhältnis verwaltetes Vermögen zu Börsenwert? KKR verwaltet 54,4 Milliarden Dollar. Blackstones und Fortress’ Börsenbewertung entspricht etwa 20 Prozent ihrer insgesamt verwalteten Vermögen. Unterstellt man die gleiche Bewertung für KKR, ergibt sich ein Wert von rund elf Milliarden Dollar. Auch dieser Vergleich ist nicht perfekt. Aber ohne Detailinformationen scheint die Kenziffer eine vernünftige Benchmark abzugeben. Allerdings zeigen die Zahlen auch, dass Blackstone und Konsorten verglichen mit traditionellen Vermögensmanagern wie Legg Mason oder Blackrock sehr teuer gehandelt werden.

Eine gewisse Prämie ist sicher gerechtfertigt, schließlich sind Wachstum und Verwaltungsvergütungen auf dem Markt für private Unternehmensbeteiligungen höher – aber die hohen Gewinne im vergangenen Jahr, vor allem durch Blackstones erfolgreiche Immobiliendeals, könnten ein zu rosiges Bild des Sektors zeichnen.

Anleger könnten darüber hinaus Schwierigkeiten haben, die schwache Performance der jüngsten drei Börsengänge von alternativen Vermögensverwaltern zu vergessen. Blackstones Aktien haben seit der Neuemission im Juni um 30 Prozent nachgegeben. Der Hedgefonds Och-Ziff Capital, der erst vor einigen Wochen an die Börse gebracht wurde, hat bereits 20 Prozent verloren. Fortress wird seit elf Monaten öffentlich gehandelt und liegt 15 Prozent unterhalb seines Emissionskurses und 60 Prozent unter seinem Höchststand.

Die alternativen Vermögensverwaltungen haben sich bisher als öffentlich gehandelte Unternehmen schlecht geschlagen, selbst wenn man den Kursrutsch bei Finanzwerten mit ins Kalkül zieht. In jedem Quartal scheint die Enttäuschung der Investoren zu wachsen, bei allmählich klarer werdenden Profitabilitätskennziffern. Anleger sollten also mit einer Investition in KKR vorsichtig sein. Sie werden die Zeichnung von KKR-Aktien voraussichtlich solange hinauszögern, bis ein Sicherheitspolster unterhalb des Bewertungsbandes von neun bis elf Milliarden Dollar ihre Bedenken zerstreut.

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