M-Lec-Manöver
Die bekannten Unbekannten

Die Vielschichtigkeit des vom US-Finanzministerium eingefädelten Plans, mit dem der Markt für kurzfristige Schuldtitel wiederbelebt werden soll, hat zu Verwirrung geführt. Dabei hängt der Erfolg des M-Lec nur von drei Faktoren ab: Kapitalgeber anzuziehen, vernünftige Preise festzusetzen – und die Investoren zu überzeugen, dass es wirklich funktioniert.

Der vom US-Finanzministerium eingefädelte Plan, mit dem wieder Leben in den Markt für kurzfristige Schuldtitel kommen soll, ist eine Baustelle. Einzelheiten sind bisher nur skizzenhaft zu Tage getreten und die Komplexität des Problems - und der vorgeschlagenen Lösung - hat Verwirrung gestiftet. Aber sein Schicksal könnte allein von den Antworten auf drei ausschlaggebende "bekannte Unbekannte" abhängen.

Das so genannte "Master Liquidity Enhancement Conduit", kurz M-Lec, soll Vermögenswerte von Investmentvehikeln für strukturierte Produkte (SIVs) kaufen, die Liquidität brauchen, um Gläubiger zu bezahlen. SIVs emittieren kurzfristige Schuldtitel und investieren die Erlöse in langfristige Vermögenswerte wie Hypotheken und Bankschuldverschreibungen. Nach den Problemen auf dem US-Hypothekenmarkt waren die Investoren nicht mehr bereit, ihr Geld weiterhin SIVs zur Verfügung zu stellen. Das M-Lec, das von Citigroup, JP Morgan und Bank of America getragen wird, soll den unter Liquiditätsmangel leidenden SIVs eine Alternative zum Verschleudern ihrer Vermögenswerte bieten. So weit, so gut.

Aber dann wird die Angelegenheit ziemlich schnell undurchsichtig. Zunächst einmal ist unklar, wie das M-Lec stukturiert sein soll. Die Bereitschaft der Investoren, dem Super-Conduit Geld zu leihen, wird teilweise von der Höhe des Kapitals und von den Garantien abhängen, die die Banken lockermachen. Aber die Imprimatur des Finanzministeriums könnte es ihnen erlauben, ein bisschen zu knausern. Das könnte unklug sein. Wenn die Kreditkrise wieder aufflackern würde, dann könnten die Anleger zu der Überzeugung kommen, das M-Lec sei nur ein Monster-Conduit und sich weigern, seine Schuldtitel zu kaufen.

Dann sind da die Käufe des M-Lec. Die Trägerbanken sagen, das Conduit werde nur erstklassig bewertete Vermögenswerte zu Marktpreisen kaufen. Das ist fein, wenn die SIVs Bankschuldverschreibungen abladen wollen, die einen großen Teil des durchschnittlichen SIV-Portfolios ausmachen. Aber sie würden es wahrscheinlich vorziehen, Papiere abzugeben, deren Verkauf problematischer ist, wie etwa hypothekenbesicherte Wertpapiere und Collateralized Debt Obligations, also Wertpapiere, die mit einem Pool von Anleihen, Krediten und anderen Vermögenswerten unterlegt sind.

Die Schwierigkeit, diese komplexen und illiquiden Wertpapiere zu bewerten, ist genau das, was die SIV-Gläubiger von Anfang an beunruhigt hat. Es ist nicht klar, wie M-Lec die Marktpreise festlegen will. Preise, die hoch aussehen, könnten den SIVs vielleicht helfen, aber sie würden den Beigeschmack haben, dass hier Banken versuchen, den Markt künstlich zu stützen. Niedrige Preise würden den M-Lec in der Gunst der Kapitalgeber steigen lassen, aber sie würden den SIVs schaden und damit das erklärte Ziel von M-Lec und das Vertrauen des Markts untergraben.

Und um Vertrauen geht es. Die dritte und entscheidende große bekannte Unbekannte ist, ob allein die Idee eines solchen Fonds die Investoren dazu veranlasst, ihren Käuferstreik zu beenden. Denn es dürfte ja noch ein paar Monate dauern, bis M-Lec die Arbeit aufnimmt - und im November wird ein großer Brocken an ausstehenden Schuldtiteln der SIVs fällig.

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