Merrill/Bank of America
Der Jahrhundert-Coup

Die geplanten Kosteneinsparungen bei der Übernahme von Merrill Lynch durch die Bank of America entsprechen fast dem Kaufpreis von 50 Mrd. Dollar. Aber weitere Verluste aus dem giftigen Bodensatz, der sich bei Merrill abgelagert hat, könnten mehr Kapital erforderlich machen.

Die Bank of America (BofA) scheint den größten Wall Street-Coup seit Generationen gelandet zu haben. Wenn bei dem Kauf von Merrill Lynch durch die BofA über 50 Mrd. Dollar erst einmal die Kosteneinsparungen berücksichtigt werden, dann sieht es so aus, als ob sich die Bank den größten amerikanischen Aktienbroker praktisch gratis einverleibt.

Aber Äußerlichkeiten können täuschen. Indem die BofA Merrill in einem Aktientausch übernimmt, lädt sie sich auch einen Berg von Risiken auf, die mit möglicherweise zweifelhaften Vermögenswerten über mehr als 90 Mrd. Dollar einhergehen, die immer noch in der Bilanz der Investmentbank festklemmen. Selbst wenn sich der Deal für die Aktionäre auszahlen mag, müssen sie vielleicht dennoch mehr Kapital bereitstellen.

Aber zunächst einmal die guten Nachrichten: Die beiden Firmen gehen davon aus, dass sie untereinander Kosten über sieben Mrd. Dollar kürzen können. Das ist eine beträchtliche Summe - sie liegt bei etwa zehn Prozent der Kostenbasis der beiden Unternehmen -, aber durchaus plausibel, wenn man von Massenentlassungen in der Wertpapierabteilung der BofA und im Kreditbereich von Merrill ausgeht. Besteuert, diskontiert und mit einem Vielfachen von zehn versehen, ergibt sich dadurch ein Kapitalwert für die Aktionäre von 40 Mrd. Dollar.

Bezieht man diese Zahl auf den Kaufpreis, dann folgt daraus theoretisch, dass die BofA nur zehn Mrd. Dollar für Merrill hingelegt hat. Das ist geschenkt, wenn man bedenkt, dass der Bereich Wertpapiergeschäfte für Privatanleger der Bank allein rund 30 Mrd. Dollar wert ist, wenn man dasselbe Vielfache wie das der Konkurrenten, nämlich das 14fache der Ergebnisse, anwendet. Und der Anteil von Merrill an Blackrock beläuft sich noch einmal auf etwa zwölf Mrd. Dollar.

Aber ganz so problemlos ist das Schnäppchen der BofA nun auch wieder nicht. Die "Donnernde Herde" sitzt immer noch auf einer Ladung von möglicherweise verlustträchtigen Vermögenswerten, selbst nachdem sie im Juli den gefährlichsten Giftmüll durch den Verkauf von Wertpapieren zu 22 cts zum Dollar an Lone Star entsorgt hat.

Per Ende Juni hat Merrill Hypothekendarlehen für Gewerbeimmobilien über 23 Mrd. Dollar und für Wohnimmobilien über 55 Mrd. Dollar ausgewiesen - davon fallen zehn Mrd. Dollar unter die Bewertung "subprime" und "Alt-A", 36 Mrd. Dollar werden besser eingestuft, obwohl auch das keine Garantie dafür bietet, keine Verluste zu erleiden. Außerdem werden zwei Drittel der Absicherungen für das verbleibende CDO-Engagement von Merrill über neun Mrd. Dollar von AIG gestellt, einer weiteren Firma, die gerade in die Mangel genommen wird. Und dann wären da auch noch Übernahmefinanzierungen über sieben Mrd. Dollar.

Alle weiteren Abschreibungen auf diese Bestände - oder die Verluste aus ihrem Verkauf - würden den Preis für die BofA in die Höhe treiben. Sicher, die Bank verfügt momentan über mehr Kapital als notwendig, um die Aufsichtsbehörden zufrieden zu stellen. Und die bevorstehende Veräußerung von FDS und ihres Anteils an Bloomberg durch Merrill werden weitere etwa acht Mrd. Dollar vor Steuern einbringen.

Aber angesichts des Ausmaßes der restlichen Bestände von Merrill - und des 1,4fachen des Buchwerts, das die BofA zahlt - bietet die Transaktion nicht die Art von unmittelbarem Kapitalpuffer, den vielleicht sogar ein Kauf von Lehman gebracht hätte. Und auch wenn der zukünftige Wert der Kosteneinsparungen ein Segen für die Aktionäre ist, können sie nicht dazu eingesetzt werden, um heute Löcher in der Bilanz zu stopfen. Dennoch lassen diese üppigen Synergien die Akquisition der begehrteren Geschäftsbereiche von Merrill langfristig attraktiv aussehen. Das mag ausreichen, um die Investoren davon zu überzeugen, dass es sich lohnt, frisches Kapital bereit zustellen, um heute einige Verluste abzudecken.

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