New York Times
Das Innere des goldenen Käfigs

Glauben die Investoren eigentlich, die „New York Times“ sei keinen roten Heller wert? Die Antwort lautet „Ja“, wenn man die einzelnen Bereiche der US-Mediengruppe analysiert.

Die Aktionäre der New York Times Co behandeln das Aushängeschild der Gruppe fast wie eine Gratisbeilage. Das hört sich vielleicht nach einem harten Urteil gegenüber einer Zeitung an, die mehr Pulitzer-Preis-Auszeichnungen für sich beanspruchen kann als jede andere Publikation. Bestimmt man aber den Unternehmenswert, indem man den Wert der einzelnen Geschäftsbereiche zusammenzählt, kommt man zu dieser bestürzenden Schlussfolgerung.

Wie kann das sein? Die von der Familie Sulzberger kontrollierte Times Co. ist schließlich eine Aktiengesellschaft mit einer Marktkapitalisierung von rund 2,65 Mrd. Dollar. Zählt man Nettofinanzverbindlichkeiten über 900 Mill. Dollar hinzu, kommt man auf einen Gesamtwert des Unternehmens von 3,55 Mrd. Dollar. Um sich einen Begriff zu machen, was die "Graue Dame" allein wert ist, lohnt es sich, die anderen Geschäftsbereiche durchzugehen, die innerhalb der Gesellschaft beheimatet sind, die am Dienstag ihr Ergebnis vorlegen wird.

Eine Reihe von ihnen kann recht robust auf eigenen Beinen stehen. Für den eleganten, von Stararchitekt Renzo Piano entworfenen Wolkenkratzer mitten in Manhatten verweist das Unternehmen selbst auf Schätzungen von bis zu einer Mrd. Dollar. Damit wäre der Unternehmenssitz etwa doppelt so viel wert wie sein Bau gekostet hat.

Dann wäre da der Internet-Ableger About.com, den sich die Times Co. vor ein paar Jahren zugelegt hat. Das Medienhaus hatte, zu einem Zeitpunkt, als der Boom für die Internet-Werbung gerade so richtig abhob, etwa 450 Mill. Dollar für das Geschäft hingelegt. About.com hat sich seitdem prächtig entwickelt. Am unteren Ende der Analystenschätzungen über einen möglichen Verkaufserlös werden rund 600 Mill. Dollar genannt.

Weniger erfolgreich waren die Investitionen von Chairman Arthur Sulzberger Jr. in den "Boston Globe". Hier fällt die Bewertung schwerer. Aber die New England Media Group, zu der der "Boston Globe" und eine Beteiligung am Baseballteam Red Sox gehört, ist vielleicht noch etwa die Hälfte der 1,1 Mrd. Dollar wert, die die Times Co. vor 14 Jahren gezahlt hat. Zumindest war das der Preis, den der ehemalige Chef von General Electric, Jack Welch, im vergangenen Jahr dafür hatte zahlen wollen.

Schließlich besitzt die Times Co. 15 kleinere Regionalzeitungen wie den "Ledger of Lakeland" in Florida und den "Press Democrat" im kalifornischen Santa Rosa. Diese Blätter sind vielleicht nicht sexy, aber sie bringen Bares. Dieser Bereich könnte rund 700 Mill. Dollar wert sein.

Konservativ gerechnet ergibt sich damit die Summe von 2,85 Mrd. Dollar. Der Verlust, den das Unternehmen beim Verkauf des "Globe" erleiden würde, würde wahrscheinlich die Kapitalgewinnsteuern aus dem Verkauf anderer Vermögenswerte ausgleichen. Wenn wir jetzt diesen Betrag vom Gesamtwert der Times Co. abziehen, dann beläuft sich der implizierte Wert der "New York Times" und ihrer Website - eines der erfolgreichsten Internetauftritte von Zeitungsverlagen überhaupt - gerade einmal auf 700 Mill. Dollar.

Nach der Veräußerung des "Globe" und der Regionalzeitungen und bei steigenden Betriebskosten, die anfallen würden, wenn man die Zentrale nicht mehr besitzt, sondern mieten muss, dürfte der Betriebsgewinn des Zeitungsbereichs bei etwa 200 Mill. Dollar pro Jahr liegen. Das legt ein Vielfaches des Gesamtwerts des Unternehmens von lediglich 3,5 nahe. Zum Vergleich: Rupert Murdochs News Corp. zahlt mehr als das Zwanzigfache des erwarteten Betriebsgewinns, um den Herausgeber des "Wall Street Journal", Dow Jones, zu kaufen.

Der Verkauf anderer Vermögenswerte könnte für das Kerngeschäft der Times Co. einen viel höheren Wert auskristallisieren. Unglücklicherweise macht das aus den Aktien nicht notwendigerweise gleich eine mitreißende Kaufgelegenheit. Die Times Co. will nach eigenen Angaben an Bereichen festhalten, die für ihre Strategie relevant sind, und verweist auf den Verkauf einiger TV- und Radiobeteiligungen im vergangenen Jahr. Während Sulzberger sich nicht in die Karten schauen lassen will, hat er aber bis jetzt nur wenig Interesse daran gezeigt, die derzeitige Sammlung von Anlagen auseinander zu dividieren, die die Times Co. derzeit besitzt.

Der Rückzug von Morgan Stanley aus dem Aktionärskreis der Firma in der vergangenen Woche unterstreicht, wie die aufgeblähten Stimmrechte seiner Familie ihn vom Druck der Märkte abschotten. Der ehemals zweitgrößte Aktionär der Times Co. hatte die Auswahl der Investitionen des Unternehmens außerhalb des Kernbereichs kritisiert. Sicher, die Aktien von Times Co. sehen erstaunlich billig aus. Aber wenn das derzeitige Management keine mutigen Schritte unternimmt, um Werte frei zu setzen, dann dürfte das sehr wahrscheinlich auch so bleiben.

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