Spanischer Bausektor
Der Nullpunkt

Die Branchenführer des spanischen Bausektors haben sich rechtzeitig auf das Ende des inländischen Baubooms vorbereitet. Sie haben ihre Fühler ins Ausland ausgestreckt und sich bei Energiefirmen engagiert. Aber sie haben diese Streuung herbeigeführt, indem sie Kredite aufgenommen haben, wodurch sie für die anhaltende Kreditkrise anfällig geworden sind. Und die meisten Unternehmen sind jetzt so vielschichtig angelegt, dass man sie nicht mehr verstehen kann.

Die spanischen Bauunternehmen haben sich lange vor allen anderen auf das Ende des inländischen Baubooms vorbereitet. Sie haben ihr Geschäft diversifiziert, um dem Bausektor nicht vollkommen ausgeliefert zu sein. ACS hatte zum Beispiel bereits 2005 damit begonnen, Anteile an der Energiegesellschaft Union Fenosa zu kaufen. Der Rest der Meute stürzte sich dann in den vergangenen Jahren auf Zukäufe, zu denen auch Beteiligungen an großen börsennotierten Energiefirmen gehörten.

Theoretisch ist diese Strategie sinnvoll. Aber ihre Umsetzung war mangelhaft. Zunächst einmal haben die Bauunternehmen ihre neuen Beteiligungen über Kredite finanziert und sich bis zum Dach mit Fremdmitteln beladen. Das hat sie anfällig für die anhaltende Kreditkrise gemacht. Sicher, die Investitionen in die Versorger haben, auf dem Papier, den Betriebsgewinn erhöht. Der 20prozentige Anteil von Sacyr an der Erdölgesellschaft Repsol etwa hat im ersten Quartal zum Ergebnis vor Steuern, Zinsen und Anschreibungen (Ebitda) fast so viel beigetragen wie der Rest der Geschäftsbereiche.

Aber beim tatsächlichen Cash Flow, der den Baufirmen aus diesen Beteiligungen zufließt, sieht die Sache anders aus. Die Dividendenerträge, die Sacyr von Repsol einstreicht, reichen gerade so, um die damit verbundenen Zinszahlungen abzudecken. Ganz ähnlich sieht es bei den Investitionen aus, die Acciona bei Endesa getätigt hat.

Zum zweiten sind die Bauunternehmen mittlerweile so komplex geworden, dass die Investoren sie kaum noch durchschauen können. Nehmen wir einmal ACS. In Spanien ist die Firma an Union Fenosa, Iberdrola und Abertis beteiligt, in Deutschland an Hochtief. Ihr Geschäft umfasst den Bau, Konzessionen und Industriedienstleistungen.

Oder betrachten wir Ferrovial. Seitdem die Gruppe im vergangenen Jahr den britischen Flughafenbetreiber BAA übernommen hat, muss sich jeder, der das Geschäft des Unternehmens verstehen will, erst einmal durch die vielfältigen Windungen der britischen Aufsichtsbestimmungen kämpfen.

Und letztendlich ist es den Baufirmen doch nicht gelungen, sich durch Streuung den Risiken des spanischen Bau- und Immobiliensektors komplett zu entziehen. Der Bereich hat im vergangenen Jahr zwar gerade einmal zwölf Prozent zum Ebitda von Ferrovial beigesteuert, aber 62 Prozent zu dem von Sacyr.

Angesichts der Litanei an beunruhigenden Statistikwerten, die Spanien gerade hervorbringt, beeilen sich die ausländischen Investoren, sich unterschiedslos aus allem, was nur irgendwie mit dem Bausektor zu tun hat, zurückzuziehen. Überschuldete, übertrieben komplexe Bauunternehmen in Spanien? Nein danke, sagen die Investoren. Kein Wunder, dass allein im vergangenen Monat die Aktien der sechs größten börsennotierten Baufirmen um 20 bis 30 Prozent nachgegeben haben.

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