Time Warner
Die Zeit der Abrechnung

Der neue Chef Jeff Bewkes hat das Ruder bei Time Warner übernommen. Analysten meinen, die Mediengruppe müsse aufgespaltet werden. Aber das schafft vielleicht keinen allzu großen Mehrwert. Möglicherweise bringt es mehr, die Kosten kräftig zu senken und – wie bei dem Deal mit AOL angestrebt – eine bessere Integration zu bewirken.

Liegt die Wall Street mit einer Aufspaltung von Time Warner komplett daneben? Das Medienkonglomerat muss in seine Einzelteile zerlegt werden, lautet die wie in Stein gemeißelte Devise der Banker. Die Aktien von Time Warner gehören immer noch zu den Nachzüglern, nachdem der Störenfried Carl Icahn vor zwei Jahren versucht hatte, den damaligen Boss Dick Parsons dazu zu überreden, das Unternehmen aufzuteilen. Die schleppende Entwicklung der Aktien setzt Jeffrey Bewkes unter Druck, der in der vergangenen Woche den Platz an der Spitze übernommen hat, den Medienriesen auseinander zu nehmen.

Aber Bewkes könnte über eine Alternative nachdenken. Wenn man Time Warner in ihre Einzelteile zerlegt, dann sieht die Gesellschaft tatsächlich nicht sehr viel wertvoller aus als in ihrer Gesamtheit. Noch einmal die Gründe zu betrachten, warum das Konglomerat eigentlich zusammengefügt worden war - nämlich vor allem durch die Fusion mit AOL -, entbehrt nicht der Logik. Den Aktionären wäre vielleicht mehr damit gedient, wenn einige der Medienaktiva besser integriert werden würden und dieser Vorgang von einer tief greifenden Senkung der aufgeblähten Unternehmensausgaben der Firma begleitet werden würde.

Betrachten wir einmal den Wert der einzelnen Unternehmensbereiche von Time Warner als eigenständige Einheiten. Die Marktkapitalisierung von Time Warner beträgt heute rund 57 Mrd. Dollar zuzüglich Verbindlichkeiten über 35 Mrd. Dollar. Rechnet man den Unternehmenswert des Anteils von Time Warner an Time Warner Cable, dem teilweise notierten Kabelbereich, heraus, dann legt das nahe, dass die Investoren den Rest des Geschäfts des Unternehmens auf 58 Mrd. Dollar veranschlagen.

Das haut ungefähr hin. Zu einem Zehnfachen des Gewinns vor Steuern, Zinsen und Abschreibungen - das ist das Vielfache des Konkurrenten Viacom - wären die Kabelkanäle von Time Warner wie HBO und die Bereiche Film, die das Studio Warner Brothers umfassen, rund 46 Mrd. Dollar wert. Für den Verlagsbereich mit den Magazinen "Time" und "Fortune" und dem Buchverlag Random House errechnet sich ein Wert von vielleicht sieben Mrd. Dollar, wenn man das gleiche Vielfache der Ergebnisse wie für den Magazin Meredith Corp. -Konkurrenten zu Grunde legt. Und schließlich ist der 95-prozentige Anteil von Time Warner an AOL rund 13 Mrd. Dollar wert, rechnet UBS vor.

Jetzt addieren wir die einzelnen Ergebnisse, fügen den Anteil der Muttergesellschaft an Time Warner Cable wieder hinzu, ziehen rund drei Mrd. Dollar im Zusammenhang mit dem kapitalisierten Wert des Verwaltungsaufwands von Time Warner ab und wir erhalten einen Gesamtwert des Unternehmens von zusammen rund 97 Mrd. Dollar. Das würde aber nur rund fünf Mrd. Dollar über dem gegenwärtigen Wert liegen. Angesichts der Risiken, die mit einer Aufspaltung verbunden sind, ist das kein großer Spielraum nach oben.

Ein besserer Weg, die Aktionäre zufrieden zu stellen, wäre es, mit einem schärferen Skalpell an die Kosten von Time Warner heranzugehen. Die Gemeinkosten des Unternehmens um ein Drittel und die Kosten jeder Abteilung um zehn Prozent zu kürzen, würde den Wert von Time Warner um etwa sieben Mrd. Dollar steigern. Parsons, der, anders als Bewkes, nie ein Medienunternehmen vom Maschinenraum aus geleitet hat, hatte dies unterlassen. Aber da eine Zerschlagung des Unternehmens nicht gleich das große Los bedeutet, könnten Bewkes die Kostensenkungen einen Versuch wert sein.

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