US-Autoindustrie
GM oder das schwarze Loch von Detroit

Werden die US-Steuerzahler bei GM jemals wieder Geld gut machen? Wohl kaum. Im Gegenzug für Finanzierungen über mehr als 50 Mrd. Dollar wird Uncle Sam nach der Insolvenz 72,5 Prozent an dem Autobauer halten. Bevor die Steuerzahler davon auch nur einen Dollar wieder sehen, müsste GM einen Wert von mindestens 70 Mrd. Dollar erreichen. So viel war die Traditionsfirma nicht einmal zu ihren besten Zeiten wert.
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Die amerikanischen Steuerzahler stehen kurz davor, die Mehrheitseigner von General Motors (GM) zu werden. Daher ist es recht und billig, wenn sie sich fragen, ob und wie sie ihre Investitionen jemals wieder hereinbekommen. Leider stehen die Chancen nicht besonders gut, dass die US-Regierung die Summen, die sie letztendlich in das schwarze Loch von Detroit schaufeln wird, auch nur annähernd wieder wettmachen kann.

Uncle Sam steht bei dem maroden Autobauer bereits für etwa 20 Mrd. Dollar gerade. Die Hälfte dieses Betrags soll auf die Bilanz einer umstrukturierten GM übertragen werden. Fügt man den Rest der Finanzierung hinzu, die Washington für ein hoffentlich kurzes Insolvenzverfahren bereitstellen wird, so belaufen sich die Schulden gegenüber den Steuerzahlern auf mindestens weitere 50 Mrd. Dollar.

Im Gegenzug wird das US-Finanzministerium 72,5 Prozent an dem Autobauer halten, wenn er wieder aus dem Gläubigerschutz auftaucht. Der Rest geht an die Gewerkschaft United Auto Workers und an unbesicherte Gläubiger, also vor allem an Anleiheinhaber. Letztere werden zudem Warrants erhalten, mit denen sie sich bis zu 15 Prozent an GM sichern können, je nachdem wie der Marktwert des Unternehmens steigt.

Grob gesagt, müsste das Gesamtkapital von GM nach der Insolvenz einen Wert von mindestens 69 Mrd. Dollar erreichen, wenn der Anteil der Regierung den Kreditverpflichtungen von 50 Mrd. Dollar gleich kommen sollte. Und mehr, wenn man davon ausgeht, dass die Bond-Inhaber ihre Bezugsrechte ausüben.

Die Marktkapitalisierung des Autoproduzenten lag aber selbst in seinen besten Tagen im Jahr 2000 nur bei rund 60 Mrd. Dollar. Damals hatte die Nummer eins von Motown ein Ergebnis vor Steuern, Zinsen und Abschreibungen (Ebitda) von etwa 21 Mrd. Dollar ausgewiesen. Niedrige Benzinpreise hatten in jenen Tagen den Absatz rentabler Geländewagen angetrieben, GM verfügte über acht Marken und mit GMAC über ein massiv expandierendes Finanzierungsgeschäft, das ein Drittel des Ergebnisses einfuhr.

Die Neue GM, wie die Regierung das geschrumpfte Gebilde nennt, wird an dem Finanzierungszweig nur noch geringfügig beteiligt sein. Sie wird die Marken Pontiac, Saab und Hummer abgestoßen haben. Und die Kontrolle über das europäische Geschäft, das im vergangenen Jahr einen Umsatz von 34 Mrd. Dollar erbrachte, dürfte sie ebenso verloren haben wie über die Bereiche in Lateinamerika.

Um den Steuerzahlern Genüge zu tun, müsste die neue Mini-GM Ergebnisse vorweisen, die ausreichen müssten, um einen Gesamtwert des Unternehmens von mindestens 95 Mrd. Dollar abzustützen - die Summe aus einer Marktkapitalisierung von 69 Mrd. Dollar und aus konsolidierten Schuldtiteln und Vorzugsaktien über 26 Mrd. Dollar. Wendet man Marktbewertungsvielfache des Fünffachen des Gewinns an, bedeutet dies, dass die Neue GM ein Ebitda von etwa 19 Mrd. Dollar jährlich schaffen muss.

Dazu wäre eine Erhöhung des Jahresumsatzes auf rund 150 Mrd. Dollar notwendig - also fast 50 Prozent mehr als die gesamte Firma in diesem Jahr umsetzen dürfte. Zudem müsste GM mit einer üppigen Ebitda-Marge von 14 Prozent gleichziehen und damit eine Marke einstellen, die Toyota in seinem besten Geschäftsjahr überhaupt erzielt hatte. Es gehören schon ein großer Vertrauensvorschuss oder verwegene Hoffnungen dazu, an ein solches Szenario zu glauben.

Natürlich ist die US-Regierung kein professioneller Geldmanager. Die Entscheidung, die vor ihr lag, drehte sich nicht darum, ob sie in GM oder in ein anderes Geschäft investieren sollte, das eine akzeptable Rendite abwerfen würde. Die Regierung musste zwischen zwei Übeln wählen: Sie konnte einerseits GM das Geld der Steuerzahler in der Hoffnung zustecken, dass ein kurzer Aufenthalt in der Werkstatt des Insolvenzverwalters einen hoch frisierten, erfolgreichen Autobauer hervorbringt. Oder sie konnte das Risiko eingehen, ein noch größeres Chaos bereinigen zu müssen, wenn eine liquidierte GM den gesamten amerikanischen Automobilsektor mit sich in den Straßengraben gezogen hätte.

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