US-Notenbank
Fat-Tail-Theorien

Fed-Chef Ben Bernanke ist der Meinung, die US-Notenbank müsse die Zinsen schnell und entschieden senken, wenn übersteigerte Turbulenzen auf den Märkten die Realwirtschaft in Gefahr bringen. Aber dies setzt voraus, dass die Zentralbank die Zinsen erhöht, wenn die Gefahr wieder abebbt. Das läuft der Geschichte zuwider – und der Marktpsychologie.

Unerwartete, doch schwere Schockwellen haben die US-Märkte für Immobilien, Kredite und Aktien erschüttert. Es ist deshalb erfrischend zu hören, dass die hohen Tiere bei der amerikanischen Notenbank diese so genannten „Fat Tail“-Risiken bei ihrer Entscheidungsfindung berücksichtigen. Der „fat oder long tail“ bei der Verlustverteilung beinhaltet Extrembereiche, in denen etwa Katastrophenschäden abgebildet werden. Die Eintrittswahrscheinlichkeit gilt als sehr gering, der Schaden kann aber katastrophale Ausmaße annehmen. Doch als Gefahrenabwehr die Zinsen stark zu senken, so wie es die Federal Reserve in den vergangenen zehn Tagen getan hat, ist riskant. Die Strategie von Fed-Chef Ben Bernanke, die er und seine Kollegen als “flexibles Risikomanagement” beschreiben, ist zwar ein achtbarer Versuch. Aber sie basiert auf fehlerhaften Annahmen – und könnte mehr Schaden bewirken als Gutes ausrichten.

Derzeit sind Bernanke & Co. besorgt, die angespannte Lage auf den Finanzmärkten könnte auf die Realwirtschaft übergreifen und eine nachhaltige Abwärtsspirale in Gang setzen. Fed-Gouverneur Frederic Mishkin, Bernankes Verbündeter im Geiste, hat jüngst gesagt, die Notenbank werde vermutlich rechtzeitig und entschieden zuschlagen müssen, um solche Feedback-Schleifen abzuwehren. Diese Denkweise scheint hinter der Notfallsenkung am 22. Januar um 75 Basispunkte nach dem globalen Börseneinbruch vom Vortag und hinter der Zinsrücknahme um 50 Basispunkte am Mittwoch zu stehe.

Laut Mishkin hängen diese Notfallinterventionen nicht mit der längerfristigen Politik der Fed zusammen. Deshalb sollten die Märkte nicht wie besessen um jeden Zinsschritt kreisen. Vielmehr sollten die Absichten der Zentralbank mit der Zeit aus dem allgemeinen Trend ihrer Leitzinsen abgelesen werden. Das ist eine nette Idee, weil sie es der Fed ermöglicht zu behaupten, langfristig immer noch die Inflation zu bekämpfen, selbst wenn sie die Zinsen senkt. Aber die Logik dahinter ist fehlerhaft, denn sie impliziert, dass die Währungshüter die Zinsen schnell wieder nach oben treiben können, wenn eine Krise ihren Höhepunkt überschritten hat. Und das ist bisher selten ohne Proteste und Anspannung der Märkte geschehen.

Wahrscheinlicher ist, dass die Märkte die letzten beiden überstürzten Zinssenkungen als Signale dafür auffassen, dass die von der Fed bevorzugte Trendlinie für die Zinsen scharf nach unten gekippt ist. Man schaue sich nur einmal an, was nach dem Zinsschritt vom 22. Januar passiert ist. Der Eurodollar-Markt hat sofort eine 75prozentige Chance für eine weitere Zinsrücknahme um 50 Basispunkte in den Kursen berücksichtigt. Hätte die Fed am Mittwoch still gehalten, oder damit begonnen, den Zielsatz für Fed Funds anzuheben, wären die Aktien- und Kreditmärkte eingebrochen. Und damit wäre das Gespenst dieser gefürchteten, nachhaltigen Abwärtsspirale auferstanden.

Bernanke ist kein Lakai der Märkte. Er sorgt sich um die Schwäche der breiteren Wirtschaft. Aber der ehemalige Leiter des Fachbereichs Ökonomie in Princeton weiß, dass seine geldpolitischen Werkzeuge zu stumpf sind, um der Wirtschaft groß zu helfen. Deshalb ist es sinnvoll, die Märkte im Auge zu behalten, die auf die Zuwendung der Fed tatsächlich reagieren. Aber umfangreiche Zinssenkungen, die als Turboaufladung für ohnmächtig werdende Märkte fungieren sollen, werden sich unweigerlich in die mentale Grundhaltung der Marktteilnehmer einnisten. Es wird dann schwerer, sie wieder umzukehren. So werden die Risiken eines “fat tail”, zusammen mit einer erhöhten Inflationsgefahr, weiter da draußen umgehen – und die Fed wird sogar noch weniger Munition haben, um sie zu bekämpfen.

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