Voreiliger Triumph
Lehmans Schweigen kommt die Anleger teuer zu stehen

Die jüngsten Pläne des angeschlagenen Wall-Street-Unternehmens, um wieder auf die Beine zu kommen, wirken recht überzeugend. Nur dass sich Lehman-Chef Fuld zu lange Zeit ließ, sie endlich auf den Tisch zu legen. Kein Wunder also, dass dunkle Ahnungen und Gerüchte am Markt die Oberhand gewinnen konnten. Und Lehman wird sich in diesem Jahr voraussichtlich nicht mehr von seinen Risikopositionen trennen können. Fuld muss sich darauf einstellen, das Feld zu räumen.

Dick Fuld hätte nicht so lange warten sollen. Das Schweigen des Lehman-Brothers-Chefs während der Sommermonate schürte Ängste und brachte die Gerüchteküche zum Brodeln. Die hinter vorgehaltener Hand geflüsterte Vermutung, dass die Korea Development Bank nun doch keinen Anteil an dem angeschlagenen Wall-Street-Unternehmen übernehmen werde, reichte, um Lehman-Aktien am Dienstag in den Keller zu schicken.

Natürlich können Unternehmen sich nicht zu jedem Gerücht äußern, dass irgendwann einmal auf dem Markt auftaucht. Und unter Beschuss tragfähige Lösungen zu schmieden, erfordert Zeit. Aber Fulds standhaftes Schweigen wäre vielleicht leichter zu verstehen gewesen, wenn die Finanzspritze nur Teil eines heiklen und komplexen Balanceakts mit mehreren voneinander abhängigen Schritte gewesen wäre - wie viele Beobachter außerhalb des Unternehmens vermuteten. Nach einem zu Beginn dieser Woche von Sanford & Bernstein veröffentlichten Bericht sah es so aus, als ob Lehman - um sich nicht erneut hoch zu verschulden - sein komplettes Vermögensverwaltungsgeschäft verkaufen und zusätzlich 7,5 Milliarden Dollar Kapital aufnehmen müsste, um die Abspaltung seines 30 Milliarden Dollar schweren gewerblichen Immobiliengeschäfts zu finanzieren.

Es stellte sich aber heraus, dass der Lösungsansatz weit weniger komplex ausfiel. Lehman verkauft lediglich 55 Prozent seines Investmentmanagementgeschäfts und ist, dank geschicktem Zahlenpoker, nicht einmal auf diese Mittel angewiesen, um die Abspaltung des Gewerbhypothekenklotzes zu finanzieren. Erstens, durch den Verkauf eines Mehrheitsanteils kann die Investmentbank den Goodwill aus dem Kauf von Neuberger Berman auflösen. Dadurch steigt der Wert des Aktienkapitals um 3 Milliarden Euro.

Zweitens setzt Lehman diesen Betrag und weitere 4 Milliarden Dollar ein, um den Spin-off der Geschäftssparte gewerbliche Immobilien zu unterfüttern. Das verbleibende Eigenkapital in Höhe von 24 Milliarden Dollar reicht, um die Nettoverschuldung nach der Trennung von den Problemkrediten auf das 11,3-fache und damit auf einen Wert innerhalb des Zielbandes zu senken. Die Zuflüsse aus dem Verkauf des Anlagemanagements - vielleicht 2,5 Milliarden Dollar nach Steuern - können dann die Schuldenquote weiter reduzieren.

Lehman konnte im dritten Quartal seinen Hypothekenbestand im Zusammenhang mit der Finanzierung von Eigenheimen um rund die Hälfte verringern. Bei diesem Bestand kann Lehman jetzt immer noch eine Eigenkapitalrendite von 12 Prozent erwirtschaften, wenn die Hälfte der Darlehen notleidend wird und nur 40 Prozent sich wieder erholen.

Mit anderen Worten, Fuld kann mit Recht für sich beanspruchen, das Unternehmensrisiko deutlich zu reduzieren. Aber für die Aktionäre, darunter auch die Beschäftigten der Bank, kommt der Ansatz zu spät. Sie mussten zuschauen, wie ihre Aktien innerhalb einer Woche um die Hälfte fielen. Im Vergleich zum Vorjahr haben die Anteile 90 Prozent verloren. Jetzt bittet Fuld erneut um Geduld - Der Verkauf der Geschäftsanteile werde noch verhandelt und die Abspaltung der Immobiliensparte werde nicht vor dem ersten Quartal des nächsten Jahres über die Bühne gehen. Mit anderen Worten, es könnten in der Zwischenzeit noch weitere Abschreibungen zu verkraften sein. Hätte er schon früher ein klares Bild gezeichnet, hätte er die Aktionäre vielleicht überzeugt. Stattdessen hat die Verzögerungstaktik spürbare Zweifel an seinem Führungsanspruch entstehen lassen.

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