Gastkommentar
Es kommt noch schlimmer

Die Turbulenzen auf dem US-Hypothekenmarkt haben viele Befürchtungen und ein wenig Schadenfreude ausgelöst. Es ist verführerisch, sich jenen anzuschließen, die behaupten: „Ich habe es schon immer gewusst.“ Wesentlich konstruktiver ist da schon, die Auswirkungen dieser Krise auf die Realwirtschaft zu untersuchen.
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Viele Beobachter haben sich in den Glauben geflüchtet, die Verwerfungen würden auf den Finanzsektor beschränkt bleiben und es gäbe keine gravierenden negativen Folgen für das Wirtschaftswachstum. Aber die amerikanische Notenbank Fed sieht dies anders. Ihr Chef Ben Bernanke hat die Zinsen nicht gesenkt, weil er den Investoren unter die Arme greifen wollte. Im Gegenteil, er will sich nicht vorwerfen lassen, er habe jene gerettet, die gewagte Wetten auf riskante Anlagen eingegangen sind. Um politische Kritik abzuwehren und um zu vermeiden, dass in der Zukunft weitere Risiken auf die leichte Schulter genommen werden, würde er es vorziehen, dass solche Investoren auch büßen.

Aber Kernaufgabe der Fed ist, in einer ernsten Krise eine Rezession zu verhindern. Dass Bernanke und seine Gefolgschaft die Zinsen gesenkt haben und dafür bereit waren, politische Kritik einzustecken, ist ein klares Indiz, dass sie die Wahrscheinlichkeit einer Rezession als signifikant einschätzen.

Und das sollten sie auch. Der Markt für hypothekengedeckte Wertpapiere fällt in sich zusammen, weil der US-Immobilienmarkt schrumpft. Der Handel von Einfamilienhäusern ist schon vor Ausbruch der Finanzkrise um 20 Prozent unter sein Spitzenniveau gesunken. Die Verkäufe von Neubauten sind sogar um 40 Prozent zurückgegangen. Der Bestand an unverkäuflichen Häusern ist geradezu explodiert. Und wenn bald sechs Millionen Eigenheimbesitzer, angelockt von günstigen Einstiegskonditionen bei Hypothekenkrediten, in zwei Jahren angesichts steigender Zinsen ihre Darlehen nicht mehr bedienen können, dann wird der Bestand an Zwangsvollstreckungen noch weiter ansteigen. Angesichts der Tatsache, dass in den USA Immobilieninvestitionen für 40 Prozent aller Anlageinvestitionen stehen, ist es kein Wunder, dass die Fed eine Rezession riecht.

Die Immobilienpreise haben sich nicht verändert, und das ist ganz natürlich, weil es keine namhaften Transaktionen gibt. Wenn wir nur einen 20-prozentigen Verfall bei den Preisen erleben, wenn der Schnee des nächsten Winters schmilzt und der Markt aus dem Winterschlaf erwacht, wäre das eine sehr bescheidene Reaktion auf die Zerstörung des Marktvertrauens.

Noch im vergangenen Jahr haben US-Haushalte mehr als 750 Milliarden Dollar aus ihren Häusern als Kapitalerträge und zur Refinanzierung gezogen. Der amerikanische Konsument, der sein Haus als Sparschwein betrachtet, muss seinen Gürtel nun enger schnallen. Der furchterregende Verfall des Indexes für das amerikanische Verbrauchervertrauen zeigt mit aller Klarheit, dass er sich dessen bewusst ist. Und da der Verbraucher seine Ausgaben einschränkt, können sich ausländische Unternehmen, die vom US-Markt abhängig sind, von ihren Gewinnprognosen verabschieden. Das wiederum erklärt, warum die asiatischen Märkte so empfindlich auf die US-Krise reagiert haben.

Die Ursachen für die Probleme sind nicht allein finanzieller Natur. Natürlich, Volatilität und Turbulenzen an den Märkten verschlimmern die Lage. Wenn Haushalte ihre Hauskredite nicht mehr bedienen können, gehen auch die Hypothekenbanken unter. Wenn die Darlehensgeber versagen, wird es schwieriger, an neue Kredite heranzukommen, und so sinken die Immobilienpreise weiter. Und je mehr sie fallen, desto wertloser werden verbriefte Kreditforderungen. Da die Hypotheken-Organisationen sie nicht mehr weiterreichen können, erhalten sie kein frisches Kapital, das sie an mögliche Immobilenkunden verleihen können. Die Investoren wachen dann eines morgens auf und entdecken, dass laxe Kreditstandards und eine unzureichende Dokumentation der Einkommensverhältnisse nicht auf den Markt für schlechte Bonitäten beschränkt sind. Und schon wächst die Unsicherheit über das Ausmaß der Probleme in ihrer Qualitätstranche.

Unwissenheit vorzuschützen ist jedenfalls unaufrichtig. Solange jedermann verbriefte Kreditforderungen kaufte, fühlten sich Fondsmanager verpflichtet, ebenfalls zu kaufen, um nicht hinter die Konkurrenz zurückzufallen. Solange die Häuserpreise stiegen, machte sich niemand Gedanken über den Wert möglicher Ausfälle. Wie sagte schon der berühmte Finanzberater Captain Renault im Film „Casablanca“? „Ich bin schockiert. Schockiert, dass hier Wettspiele veranstaltet werden.“ Es sei, wie es ist. Als Ergebnis werden auch die Preise für qualitativ höherwertige Kreditforderungen fallen.

Ihre Halter werden merken, dass ihnen das Bargeld ausgeht. Darlehensgeber und ihre Finanzpartner werden solche Wertpapiere nicht mehr begeben können. Und sogar Haushalte mit guter Bonität werden keine Darlehen mehr erhalten. Es ist höchst aufschlussreich, dass das sogenannte „smart money“ nicht aufgetaucht ist, um die unter Druck geratenen Forderungen aufzukaufen. Die großen Investmentbanken und Hedge-Fonds beobachten das Treiben von der Seitenlinie.

Der Markt ist illiquide – mit anderen Worten, zu keinem Preis wird eine Transaktion abgeschlossen –, weil alle verkaufen wollen, aber niemand kaufen möchte. Geierfonds sind darauf spezialisiert, notleidende Kredite als Schnäppchen aufzukaufen. Sie machen ihr Geld, indem sie Notlagen finanziell ausschlachten. Manche haben Bargeld zur Verfügung. Dass sie dieses jetzt nicht einsetzen, zeigt ebenso deutlich wie das Verhalten der Fed, dass sie eher mit einer Verschlechterung der Lage rechnen als mit einer Normalisierung.

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