Geldpolitik
Ausreden

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Anpiksen oder nicht? Das ist eine der Kernfragen der Geldpolitik geworden. Es geht darum, ob Notenbanken eine Blase auf den Kapitalmärkten rechtzeitig durch eine härtere Geldpolitik verhindern oder zurückdrängen sollten. Beispiele für diese Blasen boten um die Jahrtausendwende die Technologie-Aktien und in den letzten Jahren die Immobilienmärkte in vielen Ländern, vor allem in den USA, aber auch die Kreditmärkte.

Dabei argumentieren vor allem amerikanische Geldpolitiker gerne, die Notenbanken könnten Blasen gar nicht verhindern und auch nicht durch gezielten Zugriff zerstören. Denn es sei erst im Nachhinein feststellbar, ob es eine Blase gegeben habe oder nicht. Solange die Blase existiere, gehe der Markt davon aus, dass es keine Blase sei – sonst würden die Kurse oder Preise ja längst fallen. Wenn die Geldpolitiker aber vor den Märkten eine Blase erkennen wollten, müssten sie klüger sein als die Märkte, und das sei gar nicht möglich, weil die Märkte quasi das gesamte Wissen aller Marktteilnehmer verarbeiteten.

Diese Argumentation läuft darauf hinaus, dass die Notenbanken immer nur hinterher, wenn eine Blase schon geplatzt ist, versuchen sollten, die Folgen zu mildern, aber vorher gar nicht wirksam in Aktion treten können. Diese These hat schon Alan Greenspan, der legendäre Vorgänger des heutigen US-Notenbankchefs Ben Bernanke, offensiv vertreten.

Diese Argumentation ist bestechend, aber leider falsch. Denn es ist keineswegs so, dass die Märkte eine Blase, solange sie noch nicht geplatzt ist, nicht erkennen würden. Es ist auch nicht richtig, dass Geldpolitiker nicht klüger handeln können als die Marktteilnehmer.

Der entscheidende Punkt ist: Kapitalmärkte reagieren nicht immer rational und bilden daher auch nicht immer getreu das Wissen ihrer Teilnehmer ab. Das liegt nicht allein daran, dass in bestimmten Situationen die Gier den Investoren ihren Verstand vernebelt. Es hat auch mit der Funktionsweise dieser Märkte zu tun: Jeder Käufer kann relativ rasch wieder verkaufen und umgekehrt. Daher lautet gerade bei einem hektischen Markt für jeden Teilnehmer die entscheidende Frage: Was tun die anderen?

Wer erwartet, dass die anderen die Preise weiter nach oben treiben, wird weiter kaufen. Und zwar auch dann, wenn er die Preise für langfristig gar nicht mehr gerechtfertigt hält. Denn im Handel gewinnt man nicht mit langfristig richtigen Betrachtungen, sondern verdient an den kurzfristigen Trends. Das funktioniert natürlich auch umgekehrt: Manchmal kauft in einer Baisse keiner aus Angst, auf dem falschen Fuß erwischt zu werden, obwohl alle wissen, dass die Kurse schon sehr niedrig sind.

Deswegen kann aus ganz rationalem, aber kurzfristig orientiertem Handeln der einzelnen Teilnehmer für den Gesamtmarkt ein irrationaler Trend entstehen – und das passiert auch. Kein Mensch nimmt an, dass der chinesische Aktienmarkt zurzeit vernünftig bewertet ist. Trotzdem finden sich Leute, die dort investieren, weil sie hoffen, dass es trotz der jüngsten Rückschläge noch ein bisschen weiter nach oben läuft.

Typisch für eine Blase ist daher der Zustand, in dem jeder weiter auf steigende Preise setzt, weil er glaubt, die anderen setzten auch darauf. Sobald dann irgendein Problem auftaucht oder ein prominenter Analyst die Alarmglocken läutet, beginnen die ersten Fluchtbewegungen, und die Blase droht zu platzen. Gebremst wird die Flucht in einer bestimmten Phase möglicherweise durch die Scheu, Verluste zu realisieren. Das gilt vor allem in intransparenten Märkten, wo man sich möglicherweise daran vorbeimogeln kann, unrealisierte Verluste klar in der Bilanz abzubilden.

Die Notenbanken unterliegen keinerlei Zwang, sich dieser kurzfristigen Marktlogik anzuschließen. Sie können das Geschehen beobachten und zu der Schlussfolgerung kommen, dass hier eine Blasenbildung vorliegt, und entsprechend handeln. Wann genau und wie sie eingreifen sollten – das ist freilich schwer zu entscheiden. Es gibt keine wissenschaftlichen Definitionen dafür. Und es ist auch in der Praxis schwierig einzuschätzen, wie das Beispiel der „Value“-Investoren zeigt, die genau das versuchen: kaufen, was unterbewertet ist, und verkaufen, was überbewertet ist. Manche machen das ganz gut, andere greifen eher daneben.

Aber die Tatsache, dass es keine scharfen Definitionen für Marktübertreibungen gibt, heißt nicht, dass Notenbanken sich nicht mit ihnen auseinandersetzen und darauf reagieren könnten. Die elegante Argumentation à la Greenspan ist letztlich der Versuch, sich aus der Verantwortung zu stehlen. Man muss den Notenbanken verzeihen, dass sie ab und zu den Markt falsch einschätzen. Aber man sollte es ihnen nicht durchgehen lassen, wenn sie so tun, als könnten sie nur hinter dem Markt herlaufen.

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