Pharmakonzern gehört zu den billigsten Werten der Branche
Altana birgt mehr Chancen als Risiken

FRANKFURT/M. Aktionäre der Altana AG haben in diesen Tagen wenig zu Lachen. Ohnehin bereits in schwacher Verfassung stürzte die Aktie des Pharma- und Chemiekonzerns am vergangenen Freitag um sechzehn Prozent ab. Und zumindest auf den ersten Blick gab es für die Börse handfeste Gründe, den Bad Homburger Konzern um rund eine Milliarde Euro Marktkapitalisierung zu erleichtern.

Denn das Ende der Entwicklungspartnerschaft mit Pfizer und die enttäuschenden Testresultate für das Asthma-Medikament Daxas bedeuten einen herben Rückschlag. Das Risiko für diese wichtigste Neuentwicklung des Konzern ist damit aus Sicht vieler Analysten gewachsen, und dieses Risiko sowie die anfallenden Entwicklungskosten wird Altana zunächst wieder ganz alleine zu tragen haben. Eine Zulassung des Medikaments in den USA dürfte sich zumindest nochmals verzögern. Etliche Beobachter zweifeln gar daran, ob die stark auf Sicherheit fokussierte US-Arzneimittelbehörde FDA überhaupt grünes Licht geben wird. Und selbst bei einer erfolgreichen Zulassung wird Daxas voraussichtlich einen schweren Stand haben gegen etablierte Atemwegsmedikamente.

Auf die Strategie des Altana-Managements, im Asthmageschäft ein zweites Pharmastandbein neben dem Magenmedikament Pantozol aufzubauen, legt sich damit zusehends ein Schatten des Zweifels. Die meisten Analysten haben ihre Umsatzschätzungen für Daxas inzwischen deutlich zurückgenommen. CSFB etwa reduzierte die Erwartungen um mehr als die Hälfte, Smith Barney um vier Fünftel. Experten der DZ Bank haben das Produkt inzwischen komplett aus den Modellrechnungen eliminiert. Die Gefahr, dass der Konzern nach Patentablauf beim heutigen Bestseller Pantozol Ende des Jahrzehnts auf eine Wachstumsdelle zusteuert, ist unter diesen Annahmen weiter gewachsen.

Dessen ungeachtet sprechen etliche Parameter dafür, dass die Börse – wie so oft in solchen Fällen – mit der Schockreaktion vom Freitag überreagiert hat. Die revidierten Kursziele aus dem Analystenlager etwa bewegen sich ganz überwiegend in einer Spanne zwischen 42 und 50 Euro – und damit mehr oder weniger deutlich über dem Schlusskurs der vergangenen Woche.

Mit einem Kurs-Gewinn-Verhältnis von nur noch knapp 14 wird das Bad Homburger Unternehmen inzwischen niedriger bewertet als viele Generikafirmen und auch rund ein Viertel niedriger als die Konkurrenten aus der etablierten Pharmabranche. Gemessen an anderen Ertragskennziffern, etwa dem Ebitda, fällt der Discount noch höher aus.

Bewertungstechnisch bewegt sich Altana auf ähnlich niedrigem Niveau wie die US-Konzerne Pfizer oder Merck & Co, die beide bereits in unmittelbarer Zukunft gravierende Patentabläufe verkraften müssen. Bei Altana dagegen ist ein solcher Einschnitt erst 2010 zu erwarten. Bis dahin dürfte der Konzern noch mehr oder weniger marktkonform wachsen, selbst wenn das Asthmageschäft nur marginale Beiträge leistet. Einiges spricht so gesehen dafür, dass die Altana-Aktie inzwischen zumindest eine relativ sichere Basis gefunden hat.

Und das Vertrauen in die Forschungspipeline ist offenbar so weit gesunken, dass positive Überraschungen eher zu erwarten sind als negative. Keines der beiden Hauptprodukte ist komplett erledigt. Studien und Zulassungsverfahren für Daxas laufen weiter. Ein weiteres Asthmamittel, das neuartige Kortisonpräparat Alvesco, ist in Europa bereits auf dem Markt und dürfte in absehbarer Zeit auch eine Zulassung in den USA erhalten. Auch dieses Produkt beurteilt die Börse bislang mit Skepsis. Aber zumindest manche Fachärzte bescheinigen Mittel erhebliches Marktpotenzial.

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