AOL/Microsoft
Zeit der Versuchung

Microsoft lässt Google bei seiner Bewertung von AOL clever aussehen. Das war sicher nicht beabsichtigt. Aber der Preis, den Microsoft für Yahoo zu zahlen bereit ist, rechtfertigt die Entscheidung des Erzrivalen von vor ein paar Jahren, das Internetportal von Time Warner mit üppigen 20 Mrd. Dollar zu bewerten. Hier ist die Berechnung.

Microsoft hatte das sicher nicht im Sinn, aber das Software-Unternehmen hat möglicherweise seinen Erzrivalen Google tatsächlich in einem positiven Licht erscheinen lassen. Das Gebot von Microsoft über 44,6 Mrd. Dollar für Yahoo, verändert die Berechnungsgrundlage für AOL, das Internetportal von Time Warner, an dem Google mit fünf Prozent beteiligt ist. Die Höhe des Preises, den Microsoft Yahoo beimisst, rechtfertigt die Entscheidung des Todfeindes Google, AOL vor ein paar Jahren mit üppigen 20 Mrd. Dollar zu bewerten.

Die Rechnung geht so: Zieht man die liquiden Mittel von Yahoo und den Wert ihrer Beteiligungen an Alibaba und Yahoo Japan ab, dann bewertet Microsoft das Kerngeschäft der Internetfirma mit dem etwa 23fachen des geschätzten Ergebnisses vor Steuern, Zinsen und Abschreibungen (Ebitda), bereinigt um aktienbasierte Vergütungen. Dieses Vielfache steigt zudem, wenn man den Wert der asiatischen Investitionen abzinst, um ihre Illiquidität und das Potenzial für Steuerlücken bei dem Verkauf von einem der beiden Unternehmen widerzuspiegeln.

Selbst dann müsste man sich schon sehr anstrengen, um glauben zu können, dass AOL einen solch happigen Aufschlag einfahren könnte – und zwar aus zwei einfachen Gründen. Erstens prognostiziert Microsoft bei dem Kauf von Yahoo Synergien über eine Mrd. Dollar. Selbst wenn AOL verkauft werden sollte, ist es kaum vorstellbar, dass irgendein Käufer die Kosten in diesem Ausmaß drücken könnte. Zudem hat AOL den Bereich Internet-Suche an Google ausgelagert. Yahoo mag Google bei der Web-Suche hinterher hinken, aber ihre Suchplattform hat immer noch strategischen Wert für Microsoft.

Auf dieser Basis wäre möglicherweise ein Abschlag von rund 30 Prozent des Ebitda-Vielfachen der AOL-Geschäftbereiche Werbung und Werbedienstleistungen gerechtfertigt. Damit würden die Ergebnisse aus diesen Bereichen über 1,06 Mrd. Dollar mit rund 17 Mrd. Dollar bewertet. Der Gewinn aus dem Geschäft von AOL mit Dial-Up-Internetverbindungen ist rückläufig und dürfte daher das Vierfache des Ebitda wert sein, bzw. insgesamt rund drei Mrd. Dollar, veranschlagt UBS. Alles in allem ergibt das einen Wert von 20 Mrd. Dollar.

Das heißt jetzt zwar noch lange nicht, dass Google auf einen Piratenschatz gestoßen ist. Aber es hat die Investoren auch nicht notwendigerweise sinnlos um ihr Geld gebracht, dass sie sich an AOL beteiligt haben, was Google dazu berechtigt hat, Werbung auf dem Portal zu verkaufen und AOL aus der Umlaufbahn von Microsoft herausgehalten hat. Google muss den guten Menschen bei Microsoft dafür dankbar sein.

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