Umstrukturierung
Schulden hoch, Schulden runter, Schulden ...

Eine im US-Konjunkturpaket enthaltene Regeländerung erlaubt US-Unternehmen, ihre Schuldenlast über Swaps zu verringern, ohne dabei unmittelbar durch Steuern belastet zu werden. Dies wird Sanierungen außerhalb der Zwänge des Chapter 11 attraktiver machen - und Beteiligungsgesellschaften und anderen Unternehmenseignern mehr Möglichkeiten an die Hand geben, um zu vermeiden, eine Firma in die Insolvenz zu treiben.

Eine Vorkehrung im Gesetz zur Ankurbelung der US-Konjunktur ermöglicht es Unternehmen, ihre Schuldenlast über die Umwandlung von Schuldtiteln in Schuldtitel oder von Krediten in Kapital zu verringern, ohne dafür umgehend mit enormen Steuern belegt zu werden, wie dies bisher der Fall war. Die Änderung könnte das Für und Wider von Insolvenzen für Beteiligungsgesellschaften in ein anderes Licht rücken und Umstrukturierungen außerhalb der Zwänge des Gläubigerschutzes nach Kapitel 11 der US-Konkursordnung attraktiver machen.

Der neue, zeitlich befristete Aufschub der steuerlichen Belastung hilft denjenigen Unternehmen nicht viel, die aufgrund ihrer vergangenen Verluste auf ungenutzten Steuerguthaben sitzen, wie Sirius XM Satellite oder General Motors. Jedoch könnte er sich für die Firmen äußerst vorteilhaft auswirken, die gewinnbringend arbeiten, aber mit zu viel Fremdkapital beladen sind - also für jene Unternehmen, wie sie sich zuhauf in den Büchern von Beteiligungsgesellschaften finden.

Nehmen wir einmal den Casino-Betreiber Harrah's. Die Übernahmespezialisten TPG und Apollo Group hatten die Firma im Januar 2008 in einem Leveraged Buyout für 31 Mrd. Dollar gekauft. Die Zurückhaltung der amerikanischen Verbraucher und Überkapazitäten in Las Vegas führten dazu, dass Harrah's die mit der Transaktion verbundenen Schulden nicht bedienen konnte. Durch einen Schulden-Swap wurde die Belastung im Dezember um eine Mrd. Dollar gedrückt, aber dies reichte noch lange nicht aus. Nun versucht das Unternehmen, noch einmal einen Swap durchzuziehen. In einer vergleichbaren Notlage befindet sich Station Casino, ein weiterer von Beteiligungsgesellschaften gehaltener Casino-Betreiber.

Bisher hatten diese Gruppen nur die Wahl, entweder die Schulden über einen Tausch zu reduzieren und die damit verbundenen Steuern, die möglicherweise erdrückend ausfallen konnten, zu zahlen oder Gläubigerschutz nach Chapter 11 zu beantragen, der es ihnen unter anderem ermöglichte, die Schulden streuerfrei zu kappen. Das Problem dabei ist, dass eine Insolvenz teuer ist, sich lange hinzieht und die Manager und die Gerichte ablenkt. Darüber hinaus wollen die meisten Inhaber von Schuldtiteln kein Unternehmen leiten. Es könnte daher durchaus vernünftig sein, wenn die US-Regierung auf diesem Weg Umstrukturierungen außerhalb der Insolvenz attraktiver machen will.

Allerdings könnte dieser Schritt auch neue Wege eröffnen, um mit dem Feuer zu spielen. Zum Beispiel könnte eine fast insolvente Firma versuchen, riskante nachrangige Schuldtitel gegen einen kleineren Betrag an vorrangigen Titeln zu tauschen, um dadurch den Verschuldungsgrad zu senken und einen steuerfreien Gewinn einzufahren - wobei sie allerdings die bereits bestehenden Inhaber vorrangiger Papiere einer Verwässerung aussetzt. Wenn sie sich durchsetzen, könnten Maßnahmen dieser Art langsam die Berechnungsgrundlagen für die Kapitalgeber ändern, die daran gewöhnt sind, bei Umstrukturierungen eine größere Kontrolle auszuüben. Zumindest anfänglich allerdings dürften die Kapitaleigner profitieren, die neue Möglichkeiten in die Hand bekommen, um zu vermeiden, dass ein Unternehmen über die Klippe geht.

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