Subprime-Krise
Die große Unbekannte

Die gängige Theorie der Finanzmärkte berücksichtigt nur gut einschätzbare Risiken – deswegen tut sie sich schwer mit der Beschreibung von Krisen. Gerade die Subprime-Krise hat sich als absolut unkalkulierbar erwiesen und stellt so auch Experten vor große Probleme. Ein Essay von Hagen Lindstädt .
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Am weltweiten Aktienmarkt schwanken die Kurse, die europäische Zentralbank stellt den Banken kurzfristige Liquidität von mehr als einhundert Milliarden Euro zur Verfügung, die US-amerikanische Notenbank senkt den Diskontsatz. Spätestens wenn dann noch Banken wie am Wochenende die SachsenLB auf die Schnelle gerettet werden müssen, ist jedermann klar, dass wir in einer Finanzkrise stecken. Das Wort „Risiko“ ist plötzlich in aller Munde. Aber wie werden Risiken gemessen, und in welcher Form gehen sie in die Preisbildung an den Finanzmärkten ein?

Rekapitulieren wir zunächst noch einmal die grundsätzlichen Zusammenhänge. Ursache oder zumindest Auslöser der heutigen Turbulenzen, darüber sind sich die Beteiligten einig, war die amerikanische Hypothekenkrise: Systematisch zu laxe Prüfungen bei der Vergabe von Hypothekendarlehen für Privatpersonen haben das Risiko in den Kreditportfolios der beteiligten Banken in die Höhe getrieben. Weil dann die Wertsteigerungen der Immobilien, an die man sich in den letzten Jahren gewöhnt hatte, ausblieben, ist eine Reihe dieser Kredite notleidend geworden: Sie können von den Kunden nicht mehr bedient werden, und die Immobilien stellen keine ausreichende Besicherung mehr dar.

Durch einige Mechanismen der modernen Finanzmärkte breitet sich das Problem rasch aus. Die Banken haben Kreditrisiken an spezielle Fonds verkauft, an denen wiederum andere Banken und Investoren beteiligt sind – häufig, ohne die Risiken einschätzen zu können. Und bis heute bleibt unklar, wer in welchem Umfang problematische Kredite im Portfolio hat.

Die größte Befürchtung ist, dass im Extremfall Insolvenzen von Banken und Kreditgebern drohen – siehe den Beinahe-Kollaps der SachsenLB und zuvor die Probleme bei der IKB. Aus diesem Grund unternehmen die Notenbanken viel, um den Märkten zusätzliche Liquidität zur Verfügung zu stellen, etwa in Form kurzfristiger Kredite. Im normalen Geschäftsbetrieb wäre dies kaum erforderlich: Banken und andere Akteure auf dem Kapitalmarkt transferieren laufend Kapital untereinander. Auch schlechte Risiken bleiben so liquide – nur eben zu ungünstigeren Konditionen.

Ökonomisch spannend an der Situation ist nun die Frage, warum die Preisbildung am Kapitalmarkt für die Beteiligten aus dem Gleichgewicht gerät. Wieso gehen die Preise für bestimmte Finanzprodukte plötzlich so in den Keller, dass der Markt praktisch austrocknet? Wie lassen sich derartige Reaktionen durch die Modelle, mit denen Kapitalmärkte beschrieben werden, erklären? Nach der gängigen Theorie, dem „capital asset pricing model (CAPM)“, und verwandten Ansätzen werden auf dem Kapitalmarkt Anlagemöglichkeiten gehandelt, die durch Risiken und Renditen charakterisiert sind. Durch diesen Handel stellen einige Marktteilnehmer anderen Liquidität in verschiedensten Formen zur Verfügung. Auch die Preisbildung für den Handel mit Fremdkapital findet auf diesem Markt und nach diesen Gesetzmäßigkeiten statt.

Mit anderen Worten: Die Marktteilnehmer schätzen die Wahrscheinlichkeit dafür, dass sie mit ihren Anlagen Probleme bekommen, und verlangen entsprechende Preise. Dieses Verfahren lässt sich mit einer Lotterie vergleichen, die eine bestimmte Zahlungs- und Risikocharakteristik aufweist. Statistiker weisen diesen Lotterien in ihrem Standardmodell bestimmte Wahrscheinlichkeitsverteilungen zu.

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