Stimmt es, dass...
Erfinden Dax-Konzerne ihre „Kapitalkosten“?

Kapitalkosten dienen als Maßstab für die Bewertung von Unternehmen. Doch die zur Berechnung notwendigen Zahlen werden nur von den wenigsten Firmen offen gelegt. Die Folge sind unterschiedliche Martkrisikoprämien.
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Kindermund tut Wahrheit kund, heißt es schön. Ein Kind ist es, das dem Kaiser sagt, dass er nackt ist. So ist es denn kein Wunder, dass eine Magisterarbeit eines gestandenen Praktikers mehr Wahrheit enthalten kann als die wissenschaftlichen Werke von einem Dutzend hochdekorierter Ökonomen.

Für seine BWL-Abschlussarbeit hat Erich Barzen - ein Anwalt im Geschäft mit Fusionen und Übernahmen - untersucht, wie die 30 größten deutschen Kapitalgesellschaften das berechnen, was die Betriebswirte als Kapitalkosten bezeichnen. Dabei handelt es sich nicht um "Kosten" im landläufigen Sinn, sondern um die Kosten des Fremdkapitals plus die vermeintlichen Erwartungen der Eigenkapitalgeber an die Verzinsung ihrer Anlage. Die Kapitalkosten dienen als Maßstab für die Bewertung des Unternehmens und Managementerfolgs, denn mindestens die Kapitalkosten soll das Unternehmen erwirtschaften. Sie dienen auch als Abzinsungsfaktor für künftige Erträge eines Kaufobjekts, um den Unternehmenswert zu ermitteln. Je höher die Kapitalkosten in Prozent, desto weniger wert sind künftige Erträge.

Das Ergebnis der Untersuchung: Von den 29 Unternehmen im Aktienindex Dax, die Kapitalkosten in ihrem Geschäftsbericht angeben, legen nur acht die Hauptannahmen offen, die man braucht, um ihre Berechnungen nachvollziehbar zu machen. Ein Blick auf diese acht zeigt, welch riesige Ermessensspielräume es gibt.

Schon beim noch scheinbar am leichtesten objektiv feststellbaren Bestandteil der Eigenkapital-"kosten", dem Zins einer sicheren Alternativanlage, reichten die Annahmen 2011 von 2,8 Prozent bei der Deutschen Börse bis 4,7 Prozent bei der Metro. Die Abschlüsse beider Unternehmen wurden von der gleichen Wirtschaftsprüfungsgesellschaft geprüft und genehmigt. Die Annahmen für die Marktrisikoprämie reichten von vier Prozent bei Eon bis 5,7 Prozent bei Lufthansa, beide wiederum geprüft vom gleichen Wirtschaftsprüfer.

Dass die Spanne bei der Marktrisikoprämie nicht ganz so groß ist, liegt nicht etwa daran, dass diese sich genauer berechnen lässt, sondern an einer Konvention. Die meisten Gesellschaften richten sich grob nach einer Empfehlung des Wirtschaftsprüferverbands und bleiben in der Gegend von fünf Prozent. Tatsächlich könnte man mit den nach einschlägigen Studien und Theorien zulässigen Methoden und Annahmen jeden Wert zwischen null und zehn Prozent rechtfertigen.

Das Spitzenpersonal der Unternehmen weiß natürlich, welchen willkürlichen Unsinn es da fabriziert. Aber es kann gut damit leben, den Finanzmärkten und Wirtschaftsprüfern zu geben, was diese verlangen, kann es doch jeden Kapitalkostensatz produzieren, der ihm passt. Und die Wirtschaftsprüfer und BWL-Professoren leben sehr gut mit der Scheinobjektivität und Scheingenauigkeit, für deren Herstellung man auf ihre Dienste angewiesen ist.

Norbert Häring berichtet für das Handelsblatt über Wirtschaftswissenschaften. Quelle: Pablo Castagnola
Norbert Häring
Handelsblatt / Ökonomie-Korrespondent

Kommentare zu " Stimmt es, dass...: Erfinden Dax-Konzerne ihre „Kapitalkosten“?"

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  • Ein guter investigativer Artikel! Der aber auch noch nicht ohne "Konvention" auskommt. Denn wenn"eine Magisterarbeit eines gestandenen Praktikers mehr Wahrheit enthalten kann als die wissenschaftlichen Werke von einem Dutzend hochdekorierter Ökonomen", dann sind diese Werke nicht als wissenschaftlich zu bezeichnen. Es ist auch nicht nur das herrschende Verständnis von "Kosten" im landläufigen Sinn, sondern ebenso das von "Kapital", von einer "sicheren Kapitalanlage". Obwohl sich diese Sicherheit nicht genauer berechnen lässt, glaubt das herrschende Verständnis an einen "objektiv feststellbaren Bestandteil der Eigenkapital-"kosten".
    Die "Wahrheit" des "gestandenen Praktikers" macht den Erkenntnis-Widerspruch des herrschenden Verständnis und der "wissenschaftlichen Werke" deutlich, die es mannigfaltig mit Beschreibungen und Schilderungen begründen.

  • tja, wenn man denkt, dass in den großen Firmen nur Dummschwätzer sitzen, der irrt sich gewaltig. Dort ist man der staatlichen Gesetzgebung IMMER 2-3 Jahre voraus.

    Wenn man sich den Deal VW / Porsche ansieht, erkennt man schnell, wo die wahren Fachleute sitzen.

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