Anleger sollten Analysten, deren Prognosen in der Vergangenheit besonders treffsicher waren, mit Vorsicht begegnen, zeigt eine aktuelle Studie. Nach einer Erfolgssträhne werden Marktbeobacher übermütig - und machen besonders viele Fehler.
Auf dem Börsenparkett ist guter Rat kostbar - nur auf wen hören?
DÜSSELDORF. Auf dem Höhepunkt der Internet-Blase Ende der 90er Jahre waren sie die unbestrittenen Herrscher über die Finanzmärkte: Star-Analysten wie Mary Meeker von Morgan Stanley und Henry Blodget von Merrill Lynch bewegten mit ihren Aktienempfehlungen Milliarden. Später wurde bekannt: Oftmals bewarben vermeintlich unabhängige Analysten bewusst bestimmte Unternehmen – auch marode –, weil die Kollegen aus dem Investment-Banking gute Geschäfte mit diesen Firmen machten.
Auch aus anderen Gründen hat das Image der Berufsgruppe in den vergangenen Jahren Schrammen bekommen. So zeigen Untersuchungen von Ökonomen: Analysten geben zu optimistische Prognosen ab. Sie überschätzen systematisch die Umsatz- und Ertragsentwicklung von Unternehmen. All dies hat dazu geführt, dass der Berufsgruppe intensiver auf die Finger geschaut wird. So finden Rankings zur Treffsicherheit der Umsatz- und Gewinnprognosen große Aufmerksamkeit.
Aber was sagt die Performance eines Analysten in der Vergangenheit über seine künftige Arbeit aus? Zwei Ökonomen aus Hongkong und New York haben diese Frage in einer Studie untersucht, die jüngst in der führenden Fachzeitschrift „Management Science“ erschienen ist.
Das Fazit ist ernüchternd. Analysten, die in der Vergangenheit Umsatz und Ertrag besonders treffsicher vorausgeschätzt haben, sind nicht etwa auch in der Zukunft besser. Im Gegenteil: Nach einer überdurchschnittlich erfolgreichen Phase werden sie mit ihren Voraussagen mutiger – und schlechter.
Grundlage der Untersuchung sind die quartalsweisen Umsatz- und Gewinnprognosen von US-Analysten von 1980 bis 1997. Diese haben die Wissenschaftler in einer Datenbank mit den tatsächlichen Ergebnissen verglichen. So konnten sie für jeden einzelnen Analysten und jedes einzelne Unternehmen beobachten, wie sich die Prognose-Güte veränderte – für insgesamt fast 47 000 Quartalsprognosen.
Das Ergebnis ist eindeutig: „Die Abweichung von der Durchschnittsprognose und die Prognose-Fehler korrelieren positiv mit dem vergangenen Erfolg eines Analysten“, schreiben die Autoren Gilles Hilary von der Hongkong University und Lior Menzly von Vega Asset Management, New York. Marktbeobachter, die mit ihren Vorhersagen vier Quartale lang besser lagen als der Durchschnitt, hauen danach auffallend oft daneben. Ihre durchschnittliche Fehlerquote ist neun Prozent höher als im Durchschnitt der Kollegen. „Das Phänomen ist ökonomisch und statistisch signifikant“, heißt es in der Studie.
Der Befund gilt für erfahrene Analysten genauso wie für Greenhorns – und ist unabhängig davon, ob ein Prognostiker bei einer großen oder kleinen Bank arbeitet. Bei Analysten, die mehrere Konzerne beobachten, hat eine Erfolgssträhne bei einem Wert oft auch oft schlechtere Prognosen für seine anderen Unternehmen zur Folge.
Lesen Sie weiter auf Seite 2: Wie lässt sich das Phänomen erklären?
Wie lässt sich dieses Phänomen erklären? Die Forscher kommen zu dem Schluss: Bei Analysten, die mit ihren Prognosen eine Zeit lang besonders gut liegen, schleicht sich nach und nach ein Genieverdacht gegen sich selbst ein. Dieser führt dazu, dass sie öffentlich zugängliche Informationen nicht mehr ausreichend würdigen und sich zu sehr auf die eigene Intuition verlassen. Ihre Prognosen weichen stärker von denen anderer Marktbeobachter ab und werden anfälliger für Fehler.
Psychologen sprechen bei diesem Phänomen von übermäßigem Selbstvertrauen. In Laborexperimenten haben Verhaltensforscher diesen Effekt immer wieder nachgewiesen. Unser Hang zur Selbstüberschätzung schlägt vor allem bei schwierigen Aufgaben zu – und gerade dann, wenn wir dabei eine Zeit lang besonderes erfolgreich sind. Bei komplexen Tätigkeiten haben wir offenbar ernsthafte Probleme, die relevanten Informationen zu erfassen, diese rational zu analysieren und ein nüchternes Urteil zu fällen. Exklusive Informationen werden höher bewertet als solche, die allgemein zugänglich sind, auch wenn letztere nüchtern betrachtet verlässlicher sind.
Finanzmarkt-Analysten machen nach Einschätzung von Hilary und Menzly folgenden Fehler: Wenn sie eine Zeit lang besonders gut liegen, berücksichtigen sie zu wenig, dass dies schlicht Zufall sein kann. Sie schreiben ihren Erfolg zu sehr ihren Fachkenntnissen zu und werden übermütig.
Ähnliche Mechanismen haben Forscher schon in den 60er und 70er Jahre bei Lehrern nachgewiesen. Studien zeigten damals: Pädagogen neigen dazu, gute Leistungen von Schülern als ihren Verdienst zu betrachten – für schlechte Leistungen von Schülern machen sie dagegen eher externe Faktoren wie mangelnde Motivation verantwortlich.
Für Investoren folgt aus all dem: Sie sollten Ranglisten von Finanzmarkt-Analysten mit gehöriger Vorsicht nutzen und interpretieren. „Für die Finanzmärkte hat unsere Studie kontra-intuitive Implikationen“, schreiben die Autoren. Bei zwei Analysten mit den gleichen Fähigkeiten und der gleichen Erfahrung sollte sich ein Anleger besser auf die Empfehlung desjenigen verlassen, der in der Vergangenheit schlechtere Prognosen abgeliefert hat. „Die Vorhersagen von Analysten, die gerade eine Erfolgssträhne erlebt haben, sollte man mit Vorsicht genießen.“
