Mit drastischen Zinssenkungen könnte die US-Notenbank verhindern, dass der Kollaps des Immobilienmarktes in einer Rezession mündet, zeigt eine Studie der Federal Reserve Bank. Allerdings würde sich die Geldpolitik damit in eine Glaubwürdigkeitsfalle manövrieren, warnen Wirtschaftswissenschaftler.
Fallende Immobilienpreise werden der Konjunktur gefährlich.
DÜSSELDORF. Das „R-Wort“ ist zurück: die Angst vor der Rezession. Die aktuelle Immobilien- und Finanzkrise könnte die US-Wirtschaft in eine Rezession schicken, fürchten immer mehr Volkswirte und Investoren. Kein Wunder, schließlich häufen sich die Warnsignale, dass die Krise auf die Realwirtschaft durchschlägt.
So ist die Zahl der Arbeitsplätze in den USA im August zum ersten Mal seit vier Jahren gesunken. Allein der drastische Rückgang bei der Anzahl von Eigenheimen, mit deren Bau jüngst begonnen wurde, kostete die amerikanische Wirtschaft nach Schätzungen der US-Notenbank seit Mitte 2006 einen vollen Prozentpunkt Wirtschaftswachstum.
Die Gefahr, die von einem kollabierenden Immobilienmarkt für die Gesamtwirtschaft ausgeht, ist tatsächlich nicht zu unterschätzen – das ist ein Fazit einer jetzt veröffentlichten Studie des US-Notenbankgouverneurs Frederic Mishkin.
Der renommierte Wissenschaftler hat mit den aufwendigen makroökonomischen Modellen der Federal Reserve simuliert, welche Folgen ein drastischer Preisverfall von US-Immobilien für die Gesamtwirtschaft hätte. Konkret spielte Mishkin durch, was passieren würde, wenn die US-Immobilienpreise zwischen 2007 und 2008 um 20 Prozent einbrechen. Im historischen Vergleich wäre das ein großer Preisverfall, betont Mishkin. Selbst während der zweiten Ölkrise Ende der Siebzigerjahre fielen die Immobilienpreise nur um 16 Prozent – und das über einen Zeitraum von vier Jahren.
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Die realwirtschaftlichen Folgen einer Immobilienkrise zeigen sich nicht sofort, sondern erst mit erheblicher Zeitverzögerung, stellt der Forscher fest. Ein entscheidender Faktor dafür, wie stark und wie schnell eine solche Krise auf die Konjunktur durchschlägt, ist das Verhalten der Konsumenten. Selbst wenn dafür Muster der Vergangenheit gelten und Konsumenten so agieren, wie es die Fed in ihrem Standardmodell unterstellt, wäre das Bruttoinlandsprodukt nach drei Jahren 0,5 Prozentpunkte niedriger als im Vergleichsfall ohne Krise – ein Konjunkturrückschlag, den Mishkin als erheblich ansieht.
Wenn die US-Bürger doppelt so stark auf den Preisverfall reagieren würden, wie die Fed normalerweise annimmt, würden sich die Wachstumseinbußen gar auf 1,5 Prozentpunkte verdreifachen. Die Arbeitslosenquote, die derzeit bei 4,6 Prozent liegt, würde dann bis Ende 2009 um 0,6 Prozentpunkte nach oben schnellen.
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Beide Szenarien basieren auf der Annahme, dass die Notenbank untätig bleibt. Mit der richtigen Reaktion, so die gute Nachricht Mishkins, könnte die Fed das Ausmaß der Konjunkturkrise deutlich verringern. Der Wissenschaftler empfiehlt ein Rezept, das die Notenbank nach dem Platzen der Aktienmarkt-Blase zur Jahrtausendwende anwandte: eine schnelle und entschlossene Senkung der Leitzinsen.
Selbst in dem Szenario, in dem die Verbraucher stärker als früher auf fallende Immobilienpreise reagieren, könnte die Notenbank die Wachstumseinbußen damit von 1,5 auf 0,5 Prozentpunkte reduzieren, zeigen die Simulationsrechnungen des Forschers. Die Arbeitslosenquote würde nur um 0,2 statt um 0,6 Prozentpunkte steigen. Voraussetzung für all dies wäre, dass die Fed den Leitzins Federal Funds Rate bis Mitte 2009 um 175 Basispunkte senkt.
Die Geldpolitik, so das Fazit von Mishkin, könne dann die Folgen einer Immobilienkrise „sehr erfolgreich“ begrenzen – wenn sie denn sofort auf einen drastischen Preisverfall am Immobilienmarkt reagiert und nicht erst abwartet, bis sich die Folgen in der Realwirtschaft zeigen.
Dank der Zeitverzögerungen, die dazu führen, dass eine Immobilienkrise langsam auf das Konsumverhalten durchschlägt, hätten die Notenbanken aber „viel Zeit, um auf die fallenden Immobilienpreise zu reagieren“.
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Kurzfristig könnte die Fed so wohl das Schlimmste verhindern. Längerfristig aber ergibt sich daraus für sie eine Glaubwürdigkeitsfalle, warnt Marco Annunziata, Chefvolkswirt des italienischen Geldhauses Unicredit. Denn die Notenbank stehe vor dem Problem der zeitlichen Inkonsistenz ihres Handels – ein Phänomen, das die Makroökonomen Finn Kydland und Ed Prescott als Erste beschrieben. Das brachte ihnen 2004 den Ökonomie-Nobelpreis ein.
Konkret stehen die Notenbanken vor folgendem Dilemma: Um Akteuren an den Finanzmärkten keine Anreize zu übermäßig riskantem Verhalten zu geben – um also „Moral Hazard“ zu verhindern –, müssen sie in normalen Zeiten den Akteuren suggerieren: Wenn es zu einer Krise kommt, kann sich niemand darauf verlassen, dass ihm die Notenbank schon zur Hilfe springen wird.
Wenn die Krise aber erst einmal da ist und eine Rezession droht, ist es für die Notenbanken dagegen plötzlich optimal, die Geldpolitik zu lockern, um einen Flächenbrand zu verhindern. Dies wiederum mache künftige Krisen wahrscheinlicher – weil Spekulanten wissen, dass sich die Notenbanken nicht glaubwürdig verpflichten können, sie bei ähnlichen Situationen ihrem Schicksal zu überlassen. Unicredit-Ökonom Annunziata: „Wegen Zeit-Inkonsistenz-Problemen müssen wir auf den Finanzmärkten mit einem gewissen Grad an Moral Hazard leben.“
