Goodwill
Hohe Kaufpreise rächen sich

Goodwill schwebt wie ein Damoklesschwert über Konzernen aus ganz Europa und aus allen Branchen: Viele Konzerne stehen vor großen Bewertungsproblemen und müssen Abschreibungen vornehmen. Die Unternehmen sind einmal im Jahr zu einer Prüfung der Goodwill-Ansätze in den Bilanzen verpflichtet. Der "Big Bang" könnte nun folgen.
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DÜSSELDORF. Vodafone-Chef Vittorio Colao steht vor einem gewaltigen Berg. 54 Mrd. Pfund (umgerechnet 58 Mrd. Euro) Goodwill lasten auf der Bilanz des größten Mobilfunkkonzerns der Welt. Es ist das Ergebnis einer ungewöhnlichen Erfolgsgeschichte, aber auch einer hemmungslosen Expansion. Rund um den Globus haben Colao und seine Vorgänger Mobilfunker aufgekauft, darunter auch Mannesmann. Angetrieben von hohen, manchmal zu hohen Erwartungen wurden Kaufpreise über dem Nettobuchwert der Objekte gezahlt. Diese Prämie steht nun als Goodwill (auch Geschäfts- oder Firmenwert genannt) in der Vodafone-Bilanz.

Solange sich die Erwartungen an die Neuzugänge erfüllen - kein Problem. Laufen die Geschäfte aber schlecht und ist keine Besserung in Sicht, muss der britische Mutterkonzern die künftigen Einnahmen seiner Töchter nach unten revidieren - und Abschreibungen vornehmen. Wie im vergangenen Geschäftsjahr. Da halbierte eine Wertberichtigung von 5,9 Mrd. Pfund auf das Spanien- und Türkei-Geschäft kurzerhand den Reingewinn Vodafones.

Goodwill schwebt wie ein Damoklesschwert über Konzernen aus ganz Europa und aus allen Branchen. Insgesamt 1,4 Billionen Euro stehen an Geschäfts- oder Firmenwert in den Bilanzen der Unternehmen des Dow Jones Euro Stoxx 600. Das zeigt eine Studie der US-Beratung Houlihan Lokey (HL), die dem Handelsblatt exklusiv vorliegt. Im Krisenjahr 2009 stellt sich die Bewertungsfrage wie nie zuvor, weil Geschäftspläne in einigen Branchen regelrecht über den Haufen geworfen werden. "Dieses Jahr", sagt HL-Direktor Marc Hayn, "dürfte es kritisch werden. Der Anpassungsbedarf ist bei einigen Unternehmen zu offensichtlich."

Nach den internationalen Bilanzierungsvorschriften sind Unternehmen mindestens einmal im Jahr zum so genannt Impairmenttest verpflichtet. Dabei wird geprüft, ob die Goodwill-Ansätze in den Bilanzen, die - einfach ausgedrückt - eine Zukunftserwartung abbilden, noch angemessen sind. Gesucht wird der Fair Value, der aktuelle Wert einer Beteiligung. Mehr noch: "Das Abwertungsrisiko ist nicht auf den Goodwill beschränkt. Wenn die Auslastung langfristig deutlich unter dem Optimum liegt, kann es auch zu Korrekturen beim Anlagevermögen kommen," warnt Hayn.

Die Unternehmen müssten sich deshalb "zwischen Salamitaktik und Big Bang entscheiden". Ob das scheibchenweise Abschneiden (Abwerten) von Geschäfts- oder Firmenwert jetzt aber ausreichen wird, daran hat der Berater in einigen Branchen wie etwa der Autoindustrie erhebliche Zweifel. Zumal die Konzerne europaweit in den zurückliegenden Jahren vergleichsweise wenig auf Goodwill abgeschrieben haben. Gemessen am Gesamtkaufpreis aller Transaktionen von 1,8 Billionen Euro seit 2005 sind Wertberichtigungen von 200 Mrd. Euro recht bescheiden. Selbst das Jahr 2008 mit seinem katastrophalen vierten Quartal löste keinen Rutsch auf breiter Front aus.

Tim Laas von HL hat dafür eine plausible Erklärung: "Die Geschäftspläne werden üblicherweise im Laufe des Jahres erstellt. Und damit wurde 2008 vor Lehmann begonnen." Und daran hat später niemand etwas geändert.

Frühen Korrekturbedarf hatten dagegen Banken, auf die 2008 ein Großteil des gesamten Abschreibungsvolumens von 70 Mrd. Euro im Stoxx 600 entfiel. Allen voran die Royal Bank of Scotland (RBS) mit 31 Mrd. Euro. Aber auch die Industrie wertete Beteiligungen in Milliardenhöhe ab. Außer Vodafone waren hiervon Rio Tinto (4,7 Mrd.), Eon und Alcatel-Lucent (je 3,3 Mrd.) und ITV (2,8 Mrd. Euro) betroffen. Einige Konzerne rutschten wegen der Wertberichtigungen in die Verlustzone.

Houlihan Lokey, deren Schwerpunkt Beratungsdienstleistungen fürs Investmentbanking sind, haben für die Studie alle 600 Unternehmen aus dem Dow Jones Euro Stoxx in den Jahren 2005 bis 2009 (1. Quartal) auf ihre Akquisitionstätigkeit hin untersucht. Ziel war es, die Wahrscheinlichkeit von erforderlich werdenden Impairment-Abschreibungen abzuschätzen anhand der Wertlücke zwischen den Erwartungen des Kapitalmarkts und der Unternehmen selbst.

Als Indikatoren dafür zieht HL das Verhältnis von Marktkapitalisierung zum bilanzierten Eigenkapital heran sowie den Buchwert des Eigenkapitals im Verhältnis zu den gezahlten Kaufpreisen. Daraus errechnet HL einen Risikofaktor für 18 Industriezweige. "Die Marktkapitalisierung ist sicher nicht immer der Fair Value. Aber sie spiegelt eine gewisse Erwartungshaltung wider," begründet Hayn die Kriterien.

Keine der untersuchten Branchen hat den Stempel "hohes Risiko" bekommen, nur eine, die Gesundheitsindustrie, schaffte die Bewertung "sehr gering". Allerdings gibt es in jedem Sektor Unternehmen, die wegen überteuerter Kaufpreise aus früheren Geschäftsjahren jetzt auch besonders unter Druck stehen, Abschreibungen vornehmen zu müssen. Das ist vor allem in der Luft- und Raumfahrt, dem Automobilbau und - natürlich - bei den Banken der Fall.

Allein die Einschätzung der Börse gibt ein erstes, wichtiges Signal. Erwartungsgemäß sieht es bei den Banken aus. Aber auch Industriekonzernen wie dem Baustoffhersteller Wienerberger, Eurotunnel oder den Autobauern Renault und PSA wird derzeit nicht viel zugetraut. Deren Marktkapitalisierung liegt deutlich unterhalb des Eigenkapitals. Über solche Bewertungslücken muss sich das Management Gedanken machen.

Wagnis mit Folgen: Das Beispiel Inbev

Riskante Wette

Auf dem Papier ging der Brauereiriese Inbev ein großes Wagnis ein: Für 37,4 Mrd. Euro schluckten die Belgier im November 2008 die Nummer drei im weltweiten Biergeschäft, den US-Konzern Anheuser Busch (AB). Es war die zweitteuerste Übernahme außerhalb des Finanzsektors des vergangenen Jahres und sie war fast komplett fremdfinanziert. Als Folge des Zukaufs schnellte der Goodwill in der Bilanz von AB Inbev um 24,7 Mrd. Euro nach oben. Inbev hatte auf den Nettobuchwert von AB eine satte Prämie von fast 300 Prozent gezahlt.

Exzellente Marge

Sollte sich nun herausstellen, dass das Management zu optimistisch gerechnet hat, muss AB Inbev Abschreibungen auf den Goodwill vornehmen. Aktuell weist der neue Branchenprimus Firmenwerte von 35,6 Mrd. Euro aus. Das entspricht 180 Prozent des Eigenkapitals. Doch vorerst besteht kein Grund zur Sorge, der Konzern verdient auch in der Krise gut. Dabei kommt den Belgiern zugute, dass sie nach etlichen Übernahmen mittlerweile Experten bei der Integration aufgekaufter Unternehmen sind - Synergien lassen sich so schneller heben. Eine operative Marge von 28,4 Prozent setzt Maßstäbe in der Branche.

Von Markus Hennes

Dieter Fockenbrock
Dieter Fockenbrock
Handelsblatt / Chefkorrespondent

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