Professionelle Anleger nehmen zunehmend Einfluss auf die Geschäftspolitik von Unternehmen. Dagegen sind die Chefetagen oft schlecht gewappnet. Ein neues Gesetz könnte die Investoren bremsen.
Aktionäre auf einer Hauptversammlung: Ein neues Gesetz könnte ihren Einfluss begrenzen. Foto: dpa
KÖLN. Vorstände und Aufsichtsräte deutscher Aktiengesellschaften stehen vor einer neuen Herausforderung: Die Aktionäre reizen ihre rechtlichen Möglichkeiten immer mehr aus, um sich massiv und unabhängig von der Höhe ihrer Beteiligung in die Geschäftspolitik einzumischen. Vor allem Hedge-Fonds und die sogenannten Berufsaktionäre kennen kein Pardon mit den Unternehmensspitzen. Gegen die Attacken der aggressiven Anteilseigner sind die Firmen oft schlecht gewappnet. Fast immer sind die Aktionäre den Gesellschaften einen Schritt voraus.
Ein Grund: Die Gerichte und das Aktiengesetz gehen noch immer von der alten Rollenverteilung aus. Sie betrachten die Aktionäre als hilflose Kleinanleger und die Konzernoberen als übermächtige und selbstgefällige Gutsherren, die sich um die Interessen ihrer Eigentümer wenig scheren. Das Bundesverfassungsgericht wertet die Aktien von Kleinanlegern daher in ständiger Rechtsprechung gar nicht als Firmenbeteiligung, sondern als rein vermögensrechtliche Anlage. Schließlich hätten die Minderheitsaktionäre keinen relevanten Einfluss auf die Unternehmenspolitik, so die Begründung der Karlsruher Richter. Und auch das Aktiengesetz sieht den Anleger eher als hilflosen Miteigentümer, der mit besonderen Rechten vor einem Machtmissbrauch der Chefetage geschützt werden muss.
Für den durchschnittlichen Minderheitsaktionär mag das noch immer zutreffen. Doch mit der Beteiligung von institutionellen Investoren und von Berufsaktionären haben sich die Kräfteverhältnisse in den Aktiengesellschaften verschoben. Dass dennoch das alte Rechtsverständnis gilt, ist für die Unternehmen problematisch. Denn die aktiven Anteilseigner nutzen ausgerechnet die Aktionärsrechte gezielt für ihre Zwecke, die der Gesetzgeber eigentlich zur Verteidigung der Kleinanlegerinteressen vorgesehen hat.
Die Gerichte schieben dem nur selten einen Riegel vor. Meist tun sie sich schwer, einen Missbrauch des aktienrechtlichen Minderheitenschutzes nachzuweisen. So ging bisher erst einer der prominenten Berufsaktionäre wegen seiner Praktiken vor Gericht richtig baden: Das OLG Frankfurt verdonnerte Ende letzten Jahres den Berliner Spediteur Klaus Zapf zur Zahlung von Schadensersatz an eine von ihm widerrechtlich verklagte Aktiengesellschaft (Az.: 3-5 O 194/07). Zuletzt kassierte zwar auch der Kölner Profiopponent Karl-Walter Freitag in einem mit Spannung erwarteten Urteil des OLG Brandenburg eine empfindliche Niederlage. Allerdings traf das Gericht keine Entscheidung darüber, ob die von ihm erhobene Anfechtungsklage bereits deshalb rechtsmissbräuchlich war, weil er nachweislich einer der aktivsten Berufsaktionäre ist (Az.: 6 U 118/07).
Der Gesetzgeber ist zwar inzwischen um Reparatur bemüht, aber damit aus Sicht der Praxis wenig erfolgreich. Der erste Versuch, die Aktivitäten der räuberischen Aktionäre mit dem im Jahr 2005 verabschiedeten und kurz „UMAG“ genannten Gesetz einzuschränken, entpuppte sich trotz einiger Verbesserungen als weitgehend wirkungslos. Jetzt unternimmt das Bundesjustizministerium einen neuen Anlauf. Gerade hat es den Entwurf eines Regelwerks vorgelegt, mit dem die europäische Aktionärsrechterichtlinie umgesetzt werden soll. Das als „ARUG“ bezeichnete Gesetz soll unter anderem das Klagegewerbe der Berufsaktionäre eindämmen. Die Freude über diesen Vorstoßt hält sich jedoch in Grenzen. „Die vorgeschlagene Neuregelung ist insoweit leider viel zu halbherzig“, sagt Rechtsanwalt Nikolaos Paschos, Partner von Linklaters in Düsseldorf. „Die meisten Maßnahmen sind untauglich und für die Aktiengesellschaften daher keine Hilfe“, so Paschos weiter. Er befürchtet, dass die Maßnahmen ebenso verpuffen wie zuvor beim UMAG.
Den Einfluss der institutionellen Investoren könnte das Gesetz hingegen tatsächlich bremsen. Denn es erleichtert die Hauptversammlungspräsenz und dereguliert das Depotstimmrecht der Banken. Und die Kreditinstitute stimmen traditionell eher im Sinne der Gesellschaften. Das könnte es den institutionellen Anlegern erschweren, für ihre Ziele Mehrheiten zu organisieren.
Doch die Aktiengesellschaften haben im Umgang mit den aktiven Aktionären nicht nur wegen der aktuellen Rechtslage ihre liebe Not. Oftmals sind ihre Abwehrmaßnahmen übereilt und nicht ausreichend durchdacht. Ein Beispiel: „Die Gesellschaften haben qualifizierte Mehrheitserfordernisse, soweit rechtlich zulässig, herabgesetzt“, sagt Robert Weber, Partner von White & Case in Frankfurt. Damit haben sie Investoren mit kleinen Beteiligungen die Blockade wichtiger Beschlussfassungen erschwert. Insoweit ein sinnvoller Schritt. Allerdings hatte der mitunter einen ungewollten Nebeneffekt. Denn damit wurde den Anteilseignern zugleich die Abberufung von Aufsichtsratsmitgliedern erleichtert. Die Abwahl des Chefkontrolleurs war fortan ein besonders beliebtes Druckmittel der Investoren. „In diesem Fall sollte die gesetzliche Dreiviertelmehrheit gerade nicht herabgesetzt werden“, sagt Nikolaos Paschos.
Rechtsanwalt Robert Weber hat eine weitere Empfehlung: Die Ausgabe von Namensaktien. „Inzwischen ist es wichtig, seine Aktionäre zu kennen“, so Weber. Denn so könne man gezielter auf die Anteilseigner zugehen. „Ein Showdown in der Hauptversammlung mit unliebsamen Überraschungen lässt sich in Vorgesprächen mit den Investoren oft vermeiden“, sagt Weber. „Manchmal kann es auch sinnvoll sein, einen Posten im Aufsichtsrat anzubieten und es damit gar nicht erst zu einer Auseinandersetzung auf der HV kommen zu lassen.“ Denn Deeskalation ist auch in diesem Konflikt oft das bessere Mittel als die häufig zu beobachtende Mauertaktik.
Urteil kurz kommentiert
Das Darlehen einer Aktiengesellschaft (AG) an eine Schwestergesellschaft ist nach einem Urteil des Bundesgerichtshofs (BGH) in der Insolvenz nicht nachrangig – unter der Voraussetzung, dass die AG gegenüber dem gemeinsamen Mutterunternehmen nicht weisungsgebunden ist und der Vorstand das Unternehmen unter eigener Verantwortung leitet (Az. II ZR 108/07).
Kommentar: Das Urteil des BGH erleichtert die Konzernfinanzierung durch Darlehen zwischen Schwestergesellschaften unter Beteiligung von Aktiengesellschaften erheblich. Nach der Entscheidung unterliegen derartige Darlehen nicht den Kapitalersatzregeln und können daher vor der Insolvenz ohne Einschränkungen und in der Insolvenz als Insolvenzforderung und nicht nur nachrangig geltend gemacht werden. Nach dem derzeitigen Stand des Gesetzgebungsverfahrens wird diese Entscheidung auch unter dem ab Herbst geltenden GmbH-Reformgesetz MoMiG noch von Bedeutung sein. Zwar sind dann Gesellschafterdarlehen und Darlehen eines einem Gesellschafter gleichstehenden Dritten generell nachrangig. In der vorliegenden Konstellation wird es allerdings auch künftig an der Gleichstellung des Dritten mit einem Gesellschafter fehlen.
Die Bedeutung der Entscheidung dürfte dabei weit über das Kapitalersatzrecht hinausgehen, steht die Entscheidung doch im Einklang mit einem Urteil des BGH (Az. II ZR 272/05) aus dem Jahr 2007 zur Kapitalaufbringung und zur Leistung verdeckter Sacheinlagen bei einer Kapitalerhöhung durch einen Gesellschafter. Eine verdeckte Sacheinlage liegt unter anderem vor, wenn die Gesellschaft mit der gezahlten Einlage Wirtschaftsgüter vom Gesellschafter erwirbt. Das ist nicht erlaubt, und nach derzeitigem Recht muss der Gesellschafter die Einlage nochmals zahlen. Damals hatte der BGH – verkürzt – entschieden, dass keine verdeckte Sacheinlage vorliege, wenn die zur Kapitalerhöhung geleisteten Mittel nicht dem Gesellschafter, sondern einer nicht weisungsgebundenen Schwestergesellschaft zufließen. Damit steht zu erwarten, dass die vom BGH aufgestellten Grundsätze zur Kapitalaufbringung und zum Kapitalersatzrecht auch für die Kapitalerhaltung – insbesondere im Bereich der verdeckten Einlagenrückgewähr – zu gelten haben.
Ob und wie der BGH seine Rechtsprechung durch die Konzernrealität begrenzt sieht, ist bisher ungeklärt. Jedenfalls dürfte bei Personenidentität im Vorstand der Muttergesellschaft und der darlehensgewährenden Schwestergesellschaft die aktuelle Entscheidung nicht anwendbar sein.
Dr. Michael Bormann ist Rechtsanwalt und Partner im Düsseldorfer Büro der internationalen Sozietät Simmons & Simmons.
