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Debt Funds Der unheimliche Boom der privaten Kreditfonds

Private Kreditanbieter wachsen rasant, bei der Finanzierung von Übernahmen dominieren sie bereits den Markt. Kritiker warnen vor einer Blase.
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Der unheimliche Boom der privaten Kreditfonds Quelle: Iconica/Getty Images
Überhitzter Markt

Der Private-Debt-Markt für Übernahmen ist laut Experten schon in der Übertreibungsphase.

(Foto: Iconica/Getty Images)

FrankfurtDer US-Bestsellerautor John Mauldin ist auch ein großer Schauspieler. Wenn der prominente Finanzexperte die für die Stabilität des Finanzsystems immer bedrohlicheren Schuldenberge beschreibt, dann seufzt er so abgrundtief, dass es den Zuhörern wirklich angst und bange wird, so wie jüngst in der Frankfurter Alten Oper bei einer Veranstaltung des Fondshauses Lupus Alpha. Mauldin ist ein Anhänger der Theorie, dass nicht mehr Konjunktur-, sondern Kreditzyklen das Schicksal der Weltwirtschaft beherrschen.

Bestimmt werden diese Zyklen vom Rhythmus der Geldpolitik, und das bedeutet, dass wegen der langen Periode ultraniedriger Zinsen im Moment viel zu viele Schulden gemacht werden und viel zu wenig gespart wird.

Ein Indiz, dass Mauldin mit seinen Befürchtungen richtigliegen könnte, ist der Boom der privaten Kreditanbieter – im englischen Fachjargon als „Debt Funds“ bekannt. Der Bereich expandiert derzeit schneller als alle anderen alternativen Kapitalanlagen, zu denen beispielsweise auch Private-Equity- und Hedgefonds gehören.

Bis zum Jahr 2020 wird das Marktvolumen der Kreditfonds auf deutlich über eine Billion Dollar steigen, schätzen die Experten der Interessenvertretung Alternative Credit Council (ACC) und der Kanzlei Dechert. Davon dürften rund 400 Milliarden Dollar sogenanntes „dry powder“ sein, also Kapital, das zwar für die Kreditfonds zugesagt ist, das aber noch nicht investiert werden konnte.

Minizinsen als Wachstumstreiber

Befeuert wird der Aufstieg der Kreditfonds seit rund einer Dekade von zwei langfristigen Trends: Erstens stecken die Großinvestoren immer mehr Geld in die Fonds, weil wegen der Minizinsen Anleihen immer weniger Ertrag abwerfen. 70 Prozent der Mittelzuflüsse kommen von Pensionskassen, Stiftungen, Family-Offices und Versorgungswerken. Sie werden angelockt von der Performance, die in den vergangenen fünf Jahren die Renditen von Staatsbonds um mindestens drei Prozentpunkte übertraf.

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Zweitens ziehen sich die Banken schrittweise aus dem Kreditgeschäft zurück, weil die Vorschriften der Regulierer nach der Finanzkrise immer härter wurden. „Die Banken haben ihre Finanzierungen wegen der strengeren Eigenkapitalanforderungen reduziert.

In Deutschland gab es früher 20 große Adressen für Kredite, heute sind es nur noch eine Handvoll“, sagt Jim Strang, Europachef des Vermögensverwalters Hamilton Lane. Private Kreditfonds zählten jedenfalls zu den am schnellsten wachsenden Anlageklassen weltweit.

Profi-Anleger gingen verstärkt in die privaten Kapitalmärkte und akzeptierten weniger liquide Anlagen im Austausch gegen eine höhere Rendite, erläutert Strang. Laut dem ACC finanzieren die Kreditfonds mittlerweile auch junge Start-ups, große Konzerne und Infrastrukturprojekte – offerierten also ein breites Angebot quer durch die gesamte Wirtschaft.

Vielen Experten wird das rasante Wachstum der Kreditfonds inzwischen allerdings unheimlich. Der Boom sei jetzt zehn Jahre alt, deshalb müsse man auf einen Abschwung vorbereitet sein, warnte jüngst Johannes Huth, der Europachef der Beteiligungsfirma KKR. „Vor allem muss man die Verschuldung der Portfoliounternehmen im Blick behalten“, meint der Kapitalmarktprofi. Die Kreditkonditionen und die Auflagen für die Schuldner seien heute so locker, wie er es in seiner Karriere noch nicht erlebt habe.

Heute würden nicht mehr die Banken, sondern private Kreditfonds 80 Prozent der Schulden halten. Nach Huths Meinung eine bedrohliche Entwicklung: „Es gibt heute über 100 Kreditfonds, die nicht unbedingt eine langjährige Erfahrung vorweisen können. Ob sie einen Abschwung meistern können, ist eine offene Frage.“

Ähnliche Bedenken hat auch Hamilton-Lane-Experte Strang. Weil die Kreditfonds noch keine Rezession durchgemacht hätten, sei es schwer zu prognostizieren, was in einer konjunkturellen Abkühlung wirklich passiere.

Bei Kreditfinanzierungen für Übernahmen ist der Markt offenbar schon in der Übertreibungsphase. Laut der Analyse von Hamilton Lane lag die Fremdfinanzierungsquote für den Kauf von Unternehmen 2017 beim 3,9-Fachen des operativen Gewinns (Ebitda), heute sind wir beim 5,4-Fachen. Nach Meinung der Experten hat sich der Markt damit in den roten Bereich bewegt. Entspannung im grünen Bereich wäre nach Einschätzung von Hamilton Lane bei einem Wert von 2,4 angesagt.

Nicht nur bei den Übernahmefinanzierungen, auch bei der direkten Vergabe von Investitionskrediten nimmt der Wettbewerb zu. „Die Marktsättigung führt zu wahrscheinlich nochmals gelockerten Konditionen. Wahrscheinlich werden viele Anbieter noch aggressiver werben, auch über die Höhe der Kreditzinsen“, meint Kirsten Bode, Co-Europachefin Private Debt beim Finanzierungsspezialisten Muzinich & Co.

Das Unternehmen ist mit seinen Angeboten schon bei vielen mittelgroßen Unternehmen in Europa zum Zug gekommen, etwa beim Zoo-Einzelhändler Tiendanimal oder beim italienischen Maschinenbauer Samp.

Die Kreditfonds nehmen nicht nur den Banken zunehmend Marktanteile ab, sie machen sich auch gegenseitig das Leben schwer. Beobachter sehen bereits Anzeichen von ruinösem Wettbewerb, weil die Zinserträge unter Druck geraten. „Die Warnzeichen mehren sich, es kann aber auch noch ein, zwei Jahre gut gehen.

Viel hängt davon ab, wie die Notenbanken den Übergang zu höheren Zinsen managen“, sagt ein Londoner Investmentbanker. Das Fachmagazin „Hedgeweek“ berichtet bereits von ersten Umschuldungen der Kreditfonds, die vor allem ihr Engagement in konjunkturempfindlichen Branchen abbauen wollen.

Wenn die Europäische Zentralbank (EZB) und die US-Notenbank Fed in den kommenden Monaten eine restriktivere Geldpolitik fahren und die Leitzinsen anheben, dann könnten einige Kreditfonds in Schwierigkeiten geraten – und mit ihnen die institutionellen Investoren, die den Fonds das Geld geben.

Die Lage der Kreditnehmer werde oft zu positiv dargestellt und entspreche in vielen Fällen nicht der tatsächlichen wirtschaftlichen Leistungsfähigkeit der Unternehmen, warnt Rainer Langel, Europa-Chef der Investmentbank Macquarie. Am Ende führe das zu einem zu hohen Verschuldungsgrad, der in schwierigeren Zeiten schnell zu einem Problem werden könne. Die Schuldentragfähigkeit werde überstrapaziert.

„In Zukunft wird sich zeigen, dass die Zins- und Tilgungslast mit dem erwarteten Cashflow, also der eingehenden Barmittel, nicht zu stemmen ist. Das lässt sich bereits heute absehen“, ergänzt Langel. Die in Kreditfonds engagierten Anleger würden mit höheren Ausfallquoten bei den Krediten leben müssen als ursprünglich angenommen. „Am Ende werden Investoren auf unerwarteten, hohen Verlusten sitzen bleiben“, warnt der Investmentbanker.

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