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Anleihen Die Gefahren am US-Bondmarkt steigen

Anleger suchen nach Sicherheit – und investieren viel Geld in Anleihen. Der wichtigste Index in diesem Bereich erreicht einen Rekordwert. Doch die Ruhe ist trügerisch.
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Ein Anstieg der US-Zinsen könnte einen Ausverkauf an den Kapitalmärkten auslösen. Quelle: Martin Ceralde / Unsplash
U-Bahn-Station an der Wall Street

Ein Anstieg der US-Zinsen könnte einen Ausverkauf an den Kapitalmärkten auslösen.

(Foto: Martin Ceralde / Unsplash)

Frankfurt Nikolaos Panigirtzoglou spart nicht mit starken Worten. Der Analyst der US-Bank J.P. Morgan warnt die Anleger weltweit vor einem drohenden „bond tantrum“ und „VaR-Schock“ am Anleihemarkt. Auf Deutsch: Er befürchtet zum einen starke Ausschläge bei Renditen und Kursen der Zinspapiere. Zum anderen könnte ein weitverbreitetes Modell zur Risikokontrolle einen Mittelabfluss am Anleihemarkt auslösen.

Dieses Modell heißt „Value at Risk“ (VaR) und gibt an, welcher Verlust mit hoher Wahrscheinlichkeit in einem bestimmten Zeitraum maximal zu erwarten ist: Je mehr Nervosität die Daten anzeigen, desto größere Maximalverluste spuckt das Modell aus.

Hintergrund der aktuellen Befürchtungen ist, dass zuletzt sehr viel Geld in die Anleihemärkte geflossen ist, angelockt durch steigende Kurse und verhältnismäßig kleine Schwankungen. Allein der Wert der ausstehenden US-Staatsanleihen stieg auf fast 16 Billionen Dollar. Der Bloomberg Barclays Global Aggregate, der wichtigste Index für Anleihen mit guten Ratings, erreicht den Rekordwert von rund 54 Billionen Dollar.

Sollte sich die Ruhe am Markt als trügerisch erweisen, werden die Risikomodelle einen Abbau der Bestände anzeigen und damit möglicherweise eine entsprechende Abwärtsbewegung einleiten, was zu einem sich selbst verstärkenden Effekt führen kann. Dabei muss es keinen fundamentalen Auslöser für so eine Entwicklung geben, heißt es in der Analyse. Manchmal ändern die Märkte sich abrupt allein aus technischen Gründen heraus.

Letztlich spielt dabei aber eine Schlüsselrolle, ob die Notenbanken, wie am Markt erwartet, wieder auf eine sehr großzügige Geldpolitik umschwenken. Am Freitag gab es gute Zahlen vom US-Arbeitsmarkt. Den Anstieg der Jobzahl in den USA um 234.000 im Juni kommentierte J.P.-Morgan-Ökonom Michael Feroli so: „Das wird eine interessante Fed-Sitzung.“ Er glaubt zwar noch, dass die US-Notenbank Ende Juli die Zinsen um einen Viertelprozentpunkt senkt. Aber sicher ist er sich nicht.

Fed wird Zinsen wohl nicht rasch senken

Diese überraschend guten Arbeitsmarktdaten haben die Gewissheit vieler Investoren erschüttert, dass die US-Notenbank rasch die Zinsen senken wird. Das wiederum hat weltweit zu höheren Anleiherenditen geführt. Dieser Anstieg hat „viel von der Absenkung wettgemacht, die zuvor durch die Nominierung von Lagarde zur Chefin der Europäischen Zentralbank ausgelöst wurde“, heißt es in der Analyse von J.P. Morgan. Christine Lagarde gilt bei Investoren als Anhängerin niedriger Zinsen.

Vor allem der amerikanische Bondmarkt ist das Rückgrat der weltweiten Anleihemärkte und damit auch der gesamten Kapitalmärkte. US-Staatsanleihen sind die weltweit einzigen Wertpapiere, die als extrem sicher gelten und zugleich in großem Umfang verfügbar und jederzeit handelbar sind. Brechen die Kurse dort ein und schnellen im Gegenzug die Renditen hoch, dann wirken alle risikoreicheren Anlagen im Vergleich dazu teurer als zuvor und sind daher ansteckungsgefährdet.

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In Europa spielen deutsche Staatsanleihen die Rolle als sichere Anleihen. Wegen der hohen Nachfrage liegen die Renditen selbst der zehnjährigen „Bunds“ unter null und erreichten Werte von bis zu minus 0,4 Prozent. Nach Angabe der DZ Bank sind die durchschnittlichen Renditen der führenden Industrienationen, der sogenannten G10, auf 0,7 Prozent gefallen – ein Rekordtief. J.P.-Morgan-Analyst Panigirtzoglou und seine Kollegen machen zurzeit drei Phänomene aus, die aus ihrer Sicht typischerweise vor einer Erschütterung am Bondmarkt auftreten.

Erstens hat sich die Volatilität, also die Intensität der Schwankungen, „schleichend“ bereits erhöht, wozu Reaktionen wie am vergangenen Freitag beitragen. Zweitens hat die Liquidität am Markt, also die Verfügbarkeit der Papiere zu günstigen Kursen, abgenommen; dafür gebe es „einige Belege“, schreiben die Analysten. Und drittens beobachten sie, dass am Markt aktuell jene Investoren stark engagiert sind, die besonders gerne mit Value-at-Risk-Modellen arbeiten. Dazu gehören Hedgefonds und andere Vermögensverwalter.

Eine wichtige Rolle spielen sogenannte CTAs, die auf Termingeschäfte und Optionen spezialisiert sind; die Abkürzung steht für Commodity Trading Advisors, weil solche Derivate ursprünglich für den Rohstoffhandel entwickelt wurden.

Nach der Auswertung von J.P. Morgan sind CTAs sehr stark in „Bunds“ engagiert. Die Restlaufzeit der Papiere erreicht Höhepunkte wie zuletzt Anfang 2015, ergibt sich aus einer Umfrage der Bank bei ihren Kunden in Europa. Ähnliches gilt für andere Vermögensverwalter, die direkt Papiere halten, also sich nicht über Derivate engagieren. Am Anleihemarkt gilt die Regel: Je länger die Restlaufzeit, desto stärker sinken die Kurse bei einer Erhöhung der Renditen. Daher ist Gefahr im Verzug.

Panigirtzoglou schreibt außerdem: „Unsere Analyse der weltweiten Balance zwischen Angebot und Nachfrage im Anleihemarkt legt nahe, dass der Fall der weltweiten Renditen um 0,6 Prozentpunkte seit Jahresanfang unhaltbar ist.“ Nach Berechnung der Bank werden Bonds im laufenden Jahr weltweit knapper, was eigentlich zu einem Anstieg der Renditen führen sollte. Auch das ist ein Anzeichen dafür, dass die Entwicklung einfach schon zu weit gelaufen ist.

Teufelskreis der Geldpolitik

Die DZ Bank macht als Grund für die heutige Marktsituation eine eigenartige Mischung verschiedener Faktoren ausfindig. Auf der einen Seite sind die Investoren vorsichtig, vor allem wegen der viel besprochenen Risiken aus dem schwelenden Handelsstreit der USA mit China und ab und zu weiteren Ländern wie Mexiko und möglicherweise auch Europa.

Gleichzeitig gehen sie am Aktienmarkt und in den Märkten der Schwellenländer aber immer noch hohe Risiken ein, weil sie, wie es in einer neuen Analyse heißt, „verzweifelt auf der Suche nach Rendite“ sind.

Die Warnung der DZ lautet: „Zusätzliche expansive Maßnahmen seitens der Zentralbanken werden diesen Trend nur noch weiter anheizen, indem sie ein (falsches) Gefühl von Sicherheit generieren. Wie und ob es jemals gelingen wird, diesen Teufelskreis zu durchbrechen, ohne eine neue Krise auszulösen, bleibt unklar.“

Mehr: Vermögensverwalter suchen für ihre Kunden nach Anlagen, die so sicher wie Anleihen sind, aber mehr einbringen. So legen sie das Vermögen an.

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