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Zinswende

Bis die Zinswende beim Sparer ankommt, wird es noch lange dauern.

(Foto: dpa)

Handelsblatt-Serie „Zinswende – Was nun?“ Der mühsame Aufstieg aus dem Zinstal – Worauf sich Anleger einstellen müssen

Für Anleihen bekommen Anleger wieder höhere Renditen. Doch noch ist bei 40 Prozent aller Staatsanleihen im Euro-Raum die Rendite negativ. Wann sich diese Situation ändern wird.
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Für Sparer gibt es eine gute und eine schlechte Nachricht. Die Gute zuerst: Die schlimmsten Zeiten sind nach Meinung von Experten vorbei – die Zinsen werden wohl nicht mehr sinken. Doch das hilft noch nicht viel. Denn die schlechte Nachricht ist: Bis die Zinswende in Form von höheren Renditen beim Sparer ankommt, wird es noch lange dauern.

Das ist auf den ersten Blick erstaunlich, wenn man sich ansieht, wie rasant zuletzt die Kapitalmarktzinsen gestiegen sind. Kapitalmarktzinsen sind die Renditen, die Anleger am Kapitalmarkt für Anleihen bekommen.

Richtschnur dafür sind in den USA amerikanische Staatsanleihen und in Europa deutsche Bundesanleihen jeweils mit zehn Jahren Laufzeit. Die Renditen bei Anleihen ergeben sich aus dem Kurs und dem jeweiligen fixen Zinskupon. Wenn die Kurse von Anleihen fallen, steigen die Renditen und umgekehrt.

In diesem Jahr sind die Renditen so rasch nach oben geschnellt, dass Anleihen – gemessen an den Kursverlusten – den schlechtesten Jahresstart seit neun Jahren hinlegten. Innerhalb weniger Wochen stieg die Rendite der zehnjährigen US-Staatsanleihe um 0,6 Prozentpunkte. Das klingt nicht nach viel – bedeutet für Anleihen aber einen gewaltigen Sprung.

Die Rendite der zehnjährigen Bundesanleihe zog bis Mitte Februar auf 0,8 Prozent an und lag damit so hoch wie zuletzt vor zweieinhalb Jahren. Seit Jahresbeginn hatte sich die Rendite seinerzeit nahezu verdoppelt. Inzwischen ist sie wieder auf unter 0,6 Prozent gesunken. Anders in den USA. Ende April erreichte die Rendite der zehnjährigen US-Staatsanleihe mit drei Prozent nicht nur eine markante Marke, sondern auch den höchsten Stand seit Anfang 2014.

Die Zinsprognosen der Experten

Mit Blick auf die Kapitalmarktzinsen prognostizierten von der Nachrichtenagentur Bloomberg befragte Volkswirte jüngst im Schnitt, dass die Rendite der zehnjährigen Bundesanleihe Ende des Jahres bei einem Prozent liegen werde. Auf Sicht von gut zwei Jahren dürfte sie auf 1,7 Prozent steigen. Für Italien erwarten die Ökonomen einen Anstieg der Zehnjahresrendite von derzeit etwa 1,8 auf 2,5 Prozent bis Ende 2018 und auf 3,25 Prozent bis Ende Juni 2020. Dabei müssen sich Anleger indes auf größere Schwankungen einstellen. Aussagen von Notenbankern, höhere Inflationsdaten oder bessere Konjunkturindikatoren können die Renditen zumindest zwischenzeitlich deutlicher steigen lassen.

Das gilt vor allem in den USA – und Renditeanstiege in den Vereinigten Staaten werden auch die Renditen in der Euro-Zone mit nach oben drücken. Einer der sich mit einer Prognose weit vorwagt, ist Jamie Dimon, Chef der US-Großbank JP Morgan. Er meint, dass die zehnjährige US-Rendite noch in diesem Jahr auf vier Prozent steigt. Darauf wären die Märkte nicht vorbereitet.

Bedeutet dies, dass es sich für Anleger lohnt auf höhere Zinsen in den USA zu warten, um dann US-Staatsanleihen zu kaufen? Nicht unbedingt, zumindest dann nicht, wenn man seine Positionen nicht absichert. Der Grund: Währungsschwankungen können die zusätzlichen Zinserträge schnell aufzehren. Seit Januar 2016 verlor der Dollar zum Euro mehr als neun Prozent.

„Bis die Zinswende beim Sparer ankommt, wird es noch lange dauern“

Dazu kommt, dass auch ein deutlicher Renditeanstieg in den USA keine ausgemachte Sache ist. „Jeder Prozentpunkt mehr an Zinsen kostet die USA rund 200 Milliarden Dollar“, warnt Vermögensverwalter Bert Flossbach. Mitgründer der unabhängigen Vermögensverwaltung Flossbach von Storch.

Das würde die Wirtschaft gleich wieder dämpfen, zumal auch der für die US-Wirtschaft wichtige Immobiliensektor unter einem deutlichen Renditeanstieg leiden würde – mit entsprechend negativen Auswirkungen auf die US-Wirtschaft. Das Potenzial für einen Anstieg der US-Zinsen und -Anleiherenditen ist damit laut Flossbach begrenzt: „Ein nachhaltiger Renditeanstieg auf deutlich mehr als drei Prozent würde eine selbstzerstörende Kraft entwickeln und sich damit umgehend revidieren.“

Warum die US-Rendite drastisch gestiegen ist

Auslöser für den rasanten Renditeanstieg in den USA auf über drei Proent sind Inflations- und Zinsängste. Sie wurden im Februar entfacht, nachdem die wöchentlichen US-Stundenlöhne auf Jahressicht mit 2,9 Prozent stärker gestiegen waren als erwartet.

Zuletzt machte der erneut gestiegene Ölpreis den Investoren Sorgen. Schon zuvor hatte es prominente Warner vor einer raschen Teuerung gegeben. „Die Inflation könnte in diesem Jahr die größte negative Überraschung werden“, warnte Axel Weber, Ex-Bundesbankchef und Verwaltungsratsvorsitzender der Schweizer Großbank UBS, bereits im Januar auf dem Weltwirtschaftsforum in Davos.

Dabei muss man wissen: Inflation ist Gift für Anleihen, weil eine höhere Teuerungsrate empfindlich an den Zinserträgen zehrt. Notenbanken wollen eine zu hohe Inflation mit Zinserhöhungen bremsen. Steigende Leitzinsen drücken die Kapitalmarktzinsen in der Regel mit nach oben. Anfang des Jahres hatten Investoren noch gedacht, die US-Notenbank würde den Leitzins in diesem Jahr nur zweimal erhöhen, inzwischen stellen sich die Anleger auf mindestens drei Zinsschritte der Federal Reserve (Fed) genannten US-Zentralbank ein.

Sorgen machen sich Anleger zudem angesichts der US-Steuerreform. Sie verspricht den Unternehmen höhere Gewinne und den Konsumenten mehr Geld. Die Kehrseite: „Steuereinnahmen fehlen, das Haushaltsloch wächst“, erklärt Volkmar Baur, Anlagestratege für Privat- und Firmenkunden bei der Deutschen Bank.

Das Haushaltsloch könnte laut Ökonomen bereits im nächsten Jahr eine Billion US-Dollar oder fünf Prozent des Bruttoinlandsprodukts erreichen. „Abgesehen von Krisenzeiten wäre das der höchste Wert seit dem Zweiten Weltkrieg“, betont Baur.

Dies bedeutet: Die USA müssen mehr Schulden machen – also mehr Anleihen begeben – und das in einer Zeit, in der die Nachfrage nach US-Staatsanleihen sinkt. So zieht sich die US-Notenbank zunehmend vom Anleihemarkt zurück. Sie kauft schon lange netto keine neuen Bonds mehr. Seit Ende vergangenen Jahres investiert sie aber auch zunehmend weniger Geld aus auslaufenden Anleihen neu am Markt.

Zwischenzeitlich rückten diese Ängste allerdings in den Hintergrund. Die Folge: Die Anleihekurse stiegen wieder etwas, und entsprechend gingen die Renditen bis Anfang April zurück. Die Ängste vor einem Handelskrieg der USA mit China und die Verluste der Technologieaktien an der Wall Street – ausgelöst durch den jüngsten Skandal um Facebooks Weitergabe von Nutzerdaten – machten Investoren nervös.

Hinzu kamen Sorgen vor einer Eskalation des Konflikts zwischen den USA und Russland. Die Folge: Anleger verkauften verstärkt Aktien und schichteten in Anleihen um. Der Grund für die Umschichtung: Bei den Zinspapieren gehen Investoren zumindest davon aus, dass sie ihr Kapital am Ende der Laufzeit zurückbekommen.

Im Fokus: Die zehnjährige Bundesanleihe

Eine solche „Flucht in die Qualität“ kann jederzeit wieder vorkommen. Aber: Unter dem Strich werden die Kapitalmarktzinsen steigen, in diesem Punkt sind sich Experten weitgehend einig. Dennoch zeigen die Schwankungen: Der Aufstieg aus dem Zinstal ist mühsam.

Das gilt vor allem für Deutschland. Mit ihrem nur etwas über einem halben Prozent rentiert die zehnjährige Bundesanleihe zwar wieder im positiven Bereich. Sie liegt aber immer noch deutlich unter der Inflationsrate. Die betrug im Euro-Raum im Mai 1,9 Prozent.

Dass die Kapitalmarktzinsen stark schwanken, unter dem Strich jedoch nur langsam steigen, lässt sich aber auch durch Blicke in die Historie ablesen.

Anfang Juli 2016 – kurz nach der Abstimmung der Briten für einen EU-Austritt – fiel die Rendite der zehnjährigen Bundesanleihe auf ihr historisches Tief von minus 0,2 Prozent. „Minus-Rendite“ bedeutet, dass Anleger, die eine Anleihe kaufen und bis zur Fälligkeit halten, am Ende weniger Geld bekommen als sie angelegt haben. Seit dem Allzeittief ist die Rendite der zehnjährigen Bundesanleihe unter dem Strich nur um etwa 0,8 Prozentpunkte gestiegen.

Der zweite Blick zurück geht bis Januar 2012. Damals platzierte Deutschland Sechsmonatspapiere – die streng genommen nicht zum Anleihe- sondern zum Geldmarkt gehören – mit einer marginalen Minus-Rendite. Die lag damals bei minus 0,0122 Prozent.

Gründe dafür, dass Anleger trotzdem kauften, gab es viele: Die Euro-Zone drohte auseinanderzubrechen. Die massive Umschuldung Griechenlands zeichnete sich ab, und Anleger fürchteten auch in Euro-Ländern wie Italien, Spanien und Irland um ihr Geld.

Wie die Europäischen Zentralbank die Rendite beeinflusst

Gleichzeitig pumpte die Europäische Zentralbank (EZB) über großzügige Sonderkredite an die Banken frisches Geld in die Märkte, das die Unternehmen aber gar nicht ausleihen wollten. Die Nachfrage nach Krediten war klein – das Angebot an Geld aber groß. Die Rendite der zehnjährigen Bundesanleihe lag damals dennoch bei immerhin noch knapp 1,9 Prozent.

Hauptgrund dafür, dass die Investoren weiterhin zu den im Vergleich vor einigen Jahren extrem niedrigen oder sogar Minusrenditen Anleihen kaufen, ist die EZB. Sie hat die Märkte mit immer mehr Geld geflutet. Den Leitzins hat sie seit Ende 2011 von 1,5 Prozent in acht Schritten immer weiter gesenkt. Seit gut zwei Jahren liegt der Schlüsselzins bei null Prozent.

Außerdem zahlen Banken, die über Nacht Geld bei der EZB parken, seit Juni 2014 eine Strafgebühr. Diese wurde sukzessive erhöht. Seit gut zwei Jahren liegt der sogenannte „negative Einlagensatz“ bei minus 0,4 Prozent. Sechsmonatige Geldmarktpapiere verkauft der Bund heute mit einer Rendite von minus 0,66 Prozent.

Noch mehr im Fokus als Einlagensatz und Leitzins steht das Anleihekaufprogramm der EZB. Im März 2015 begann die europäische Notenbank damit, Anleihen – vor allem Staatspapiere – aus dem Euro-Raum zu kaufen. Inzwischen haben die EZB und die nationalen Notenbanken Zinspapiere für rund 2,4 Billionen Euro gekauft.

Mit diesem gigantischen Paket wollte die EZB die Kreditvergabe und so letztlich auch Wirtschaft und Inflation ankurbeln – und den Euro retten. Angekündigt hatte EZB-Chef Mario Draghi dies bereits am 26. Juli 2012 in seiner berühmt gewordenen Rede. „Die EZB wird innerhalb ihres Mandats alles Notwendige tun, um den Euro zu erhalten. Und glauben Sie mir, es wird reichen“, sagte Draghi damals vor Investoren in London.

Zwischenzeitlich wie nach dem Brexit-Votum im Sommer 2016 und vor den Wahlen in Frankreich im Frühjahr 2017 flammten zwar immer wieder mal Diskussionen um den Euro-Raum auf. Die Sorgen waren aber nur gering im Vergleich zu den Hochkrisenzeiten im Jahr 2012.

Die nächsten Schritte der EZB

Die europäischen Notenbanken haben Zinspapiere im Wert von 2,4 Billionen Euro gekauft. Quelle: AFP
Mario Draghi

Die europäischen Notenbanken haben Zinspapiere im Wert von 2,4 Billionen Euro gekauft.

(Foto: AFP)

Sparer leiden unter den Niedrigzinsen. Dabei geht es nicht nur um die Kleinanleger, sondern auch um Versicherer, Pensionsfonds und Banken. Versicherer und Pensionsfonds sind regulatorisch dazu verpflichtet, einen großen Teil ihrer Gelder in die als ausfallsicher geltenden Staatsanleihen anzulegen. Auch in den Bilanzen der Banken liegen viele Zinspapiere. Die Kreditzinsen der Banken orientieren sich an den Kapitalmarktzinsen. Daher verdienen die Banken im Kreditgeschäft kaum noch Geld.

Deshalb werden die Stimmen gegen die EZB immer lauter. Das ist verständlich, wenn man bedenkt, dass die Minuswelt noch allgegenwärtig ist. Nach Daten der Handelsplattform Tradeweb betrug der Wert der Staatsanleihen, bei denen Investoren Geld drauflegten, Ende April im Euro-Raum 2,8 Billionen Euro. Anders ausgedrückt: 43 Prozent aller Staatspapiere der Euro-Zone rentieren im Minus. In Deutschland ist das sogar bei 60 Prozent aller Bundesanleihen der Fall. Und selbst im hochverschuldeten Italien bekommen Anleger bei der Neuanlage bei fast einem Drittel der Staatsanleihen eine negative Rendite.

Das hilft natürlich den Staaten und den Unternehmen, die sich günstig refinanzieren können. „Ein abrupter Anstieg der Zinsen könnte private und öffentliche Schuldner in den Ruin treiben und schließlich das gesamte Finanzsystem ins Wanken bringen“, schreibt Flossbach. Wenn die Anleiherenditen wie früher in etwa dem Niveau des nominalen Wirtschaftswachstums entsprächen müsste die Rendite der zehnjährigen Bundesanleihe aktuell bei rund drei Prozent liegen.

In Italien müsste das Renditeniveau wegen des geringeren Wirtschaftswachstums laut Flossbach bei rund zwei Prozent liegen. Aber: „Da die Anleihen des hochverschuldeten Landes naturgemäß mit einem Risikoaufschlag zu Bundesanleihen rentieren, würden die Renditen italienischer Staatsanleihen dann eher bei fünf Prozent liegen und das Land in den Staatsbankrott treiben.“

Deshalb stellt sich der Vermögensverwalter darauf ein, dass es „zumindest in der Euro-Zone keine echte Zinswende geben wird, weil die Konsequenzen eines kollabierenden Finanzsystems politisch nicht tragbar sind.“ Zu viele Schuldner seien inzwischen auf extrem billiges Geld angewiesen, nicht nur die Staaten, sondern auch Unternehmen.

Deshalb wird die EZB nur sehr langsam vorgehen. Bis Ende September wird sie noch Anleihen für 30 Milliarden Euro pro Monat kaufen. Geld aus fällig werdenden Anleihen in ihrer Bilanz wollen die Währungshüter aber weiter am Bondmarkt reinvestieren. Eine erste Leitzinserhöhung haben einige Vertreter der EZB für Mitte nächsten Jahres avisiert.

Der Aufstieg aus dem Zinstal – er ist wohl nicht nur mühsam, sondern auch lang.

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