DWS im Bann der Deutschen Bank

Mit ihren wieder deutlichen Kapitalzuflüssen von netto 13 Milliarden Euro in den ersten neun Monaten hakt der größte Fondsanbieter am deutschen Markt für Privatkunden das katastrophale Jahr 2018 ab, in dem Anleger gut 22 Milliarden Euro Kapital abgezogen hatten. In diesem Jahr gaben Anleger der DWS frisches Geld vor allem für die beliebten Indexfonds ETF, aber auch für margenstarke Anlageklassen wie Mischfonds und alternative Anlagen.

Aus Aktienfonds zogen sie zwar mehrere Milliarden Euro ab. Doch im Vergleich zur Konkurrenz steht die DWS per Saldo „gut“ da, wie Investoren finden. Die Zuflüsse stützen ihr von Analysten als ehrgeizig bezeichnetes Wachstumsziel. Mittelfristig will die DWS drei bis fünf Prozent ihres Vermögens von 752 Milliarden Euro jährlich neu einsammeln.

Deutliche Einsparungen

Sehen lassen können sich auch die Kosteneinsparungen bis 2019 von 150 Millionen Euro. Diese sollen laut Wöhrmann bis 2021 noch einmal im gleichen Umfang gedrückt werden. Dass der Großteil der Pläne für 2019 umgesetzt sei und das Ertragswachstum 2020 stütze, begrüßt Commerzbank-Analyst Christoph Blieffert. Die DWS will ferner ihr IT-System von dem der Mutterbank trennen, um es nach ihren Bedürfnissen zu gestalten. Zudem soll technologische Unterstützung eingekauft werden.

Darüber hinaus schafft Wöhrmann Mitte 2020 für alle 3500 Mitarbeiter firmeninterne Titel wie „Managing Director“ (MD) ab, um eine leistungsbezogenere Struktur zu erreichen und auch Boni flexibler zu zahlen. Das dürfte vor allem auf die mittlere Managementebene abzielen, in der in diesem Jahr bereits knapp 40 MD von weltweit insgesamt 220 gegangen sind, wie das Handelsblatt aus Finanzkreisen erfuhr.

Die DWS zahlt Experten zufolge deutlich höhere Gehälter als deutsche Konkurrenten. Bis 2021 will Wöhrmann die Kosten-Ertrags-Quote von aktuell gut 70 Prozent auf unter 65 Prozent drücken. Für Investoren ist das allerdings vor allem eine Wette auf sinkende Kosten. Denn in Sachen Ertrag bescheidet sich Wöhrmann unter anderem angesichts harter Konkurrenz und der Niedrigzinspolitik der EZB.

In der vergangenen Woche rief er den Investoren zu, 2020 den Ertrag stabilisieren zu wollen. Der Mutterkonzern rechnet nun bis 2022 nur noch mit einem Prozent Umsatzwachstum pro Jahr, zuvor kalkulierte die Bank das Doppelte. Die Managementgebühren-Marge als Kernertrag ist bereits leicht unter das hauseigene Ziel der DWS von 30 Prozent gesunken.

Weiteren Druck auf die Margen dürfte es von der absatzstärksten Fondsklasse, den wenig ertragreichen ETFs geben, stellt Analyst Blieffert fest. Der Commerzbanker rechnet optimistisch mit knapp zwei Prozent Umsatzwachstum pro Jahr bis 2020. Allerdings stellt er die große Abhängigkeit der DWS von aktiv gemanagten Aktienfonds und damit von der Entwicklung der Börsen heraus.

Diese Fonds stehen für knapp ein Drittel der Managementgebühren. Wöhrmann zählt diesen Ertragsbringer nicht mehr zu den Fokusprodukten, wie er beim Kapitalmarkttag sagte. Produktstrategisch stehen dort Mischfonds, alternative Anlagen und ETFs. Mit den ersten beiden Anlageklassen erlöse die DWS aber bisher weniger als mit Aktienfonds, moniert ein Investor.

Margenschwache ETFs

Insgesamt wirkt die DWS mit ihrem Schwerpunkt auf wenige große, namhafte Produkte für private Anleger für Investoren „anfällig“. Dazu zählen etwa der deutsche Aktienfonds „DWS Deutschland“, der weltweite „Top Dividende“-Fonds und der Mischfonds „Concept Kaldemorgen“. Aktuell erzielen gut 80 Prozent der DWS-Fonds zwar überdurchschnittliche Renditen. Doch „wenn deren Performance nachlässt, fließt sofort Geld ab“, beschreibt der Investor.

Zwar setzt Wöhrmann stärker auf nachhaltige Produkte. Im Vertrieb arbeitet er etwa mit strategischen Partnern wie dem Versicherer Nippon Life aus Japan und dem chinesischen Haus Harvest in der Wachstumsregion Asien zusammen. Gleichwohl bleibt eine der Kernfragen, wie das Fondshaus auf Dauer stabil wachsen will.

Wer wie Wöhrmann den strategischen Fokus auch auf die margenschwachen passiven Produkte setzt, braucht Größe. Analyst Markus Mischker von der DZ Bank hält es für „fraglich, wie die DWS ihr Ziel, zu den Top-Ten-Assetmanagern zu gehören“, ohne große Zukäufe erreichen will. Schließlich müsste die DWS dafür ihr Kundenvermögen mehr als verdoppeln. Auch hier gibt sich Wöhrmann vorsichtig: Oberste Priorität des Hauses sei, organisch zu wachsen – auch mithilfe strategischer Partnerschaften.

Und „wenn es passt“ – und in Absprache mit der Deutschen Bank –, sieht er die DWS auch als „aktiven Spieler“ bei Zukäufen. Dahinter steht die Frage, wie viele ihrer Anteile die Konzernmutter bereit wäre abzugeben. Die Deutsche Bank, die noch knapp 80 Prozent an der DWS hält, braucht dringend den Gewinn der profitablen Fondstochter.

Die fruchtlosen Verhandlungen mit der schweizerischen Großbank UBS um die Vorherrschaft bei einem möglichen gemeinsamen Vermögensverwalter dokumentieren das Dilemma. „Die Handlungsoptionen des Managements sind angesichts der Aktionärsstruktur begrenzt“, konstatiert Analyst Mischker.

Unter dem Strich loben die meisten Analysten, dass die DWS in Struktur und Strategie besser dasteht als nach dem Börsengang im März 2018. So empfehlen 14 der von Bloomberg beobachteten Analysten die Aktie zum Kauf, fünf sind neutral, einer rät ab. Ihre Kursziele liegen zwischen 25 und 40 Euro – aktuell pendelt der Kurs bei gut 32 Euro, also knapp unter dem Preis zum Börsenstart.

Mit einem Kurs-Gewinn-Verhältnis von knapp elf für den erwarteten Gewinn 2020 ist die Aktie günstiger als die der Konkurrenz. Für Investoren passt der Abschlag zur Gesellschaftsstruktur einer Kommanditgesellschaft auf Aktien (KGaA) mit besonderem Zugriffsrecht der Mutterbank. Analysten wie Blieffert glauben, dass Wöhrmanns Kostenkontrolle den Gewinn je Aktie stützt. Doch Investoren, die Aktien mit gutem strukturellen Wachstum im Portfolio haben wollen, überzeugt das nicht. Für sie ist die Konzernmutter weiter ein Bremsklotz.

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